《资本结构决策》课件.ppt

1、1第六章 资本结构决策 教学目的、要求：教学目的、要求：通过本章学习，了解，资本结构的基本理论观点；明确资本成本的构成、种类和作用，经营杠杠、财务杠杠、综合杠杠作用的基本原理、资本结构的定义、种类和意义；掌握各种资金成本的计算和资本结构决策方法的运用。教学的重点、难点：教学的重点、难点：各种筹资方式资本成本的计算及每股收益分析法的运用。2第六章 资本结构决策 引例：伊斯特曼化工（Eastman Chemical）公司是一家著名的国际化工公司和用于生产软饮料包装用塑料制造商。他创立于1993年12月31日，是当时从它的母公司剥离出的一个部门。不久之后，伊斯特曼化工公司采取了一项新的员工激励计划。

2、所有在该公司工作的人，下至计时工，上至CEO，都将得到根据该年伊斯特曼的资本报酬超过资本成本的数额确定红利。那么如何计算企业的资本成本，并了解它对公司及其投资者的意义。3第1节 资本结构的理论l一、资本结构的概念一、资本结构的概念l资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例关系，是企业一定时期筹资组合的结果。l资本结构有广义和狭义之分。广义的资本结构是指企业全部资本的各种构成及其比例关系。l狭义的资本结构是指企业各种长期资本的构成及其比例关系，尤其是指长期债务资本与（长期）股权资本之间的构成及其比例关系。4二、资本结构的意义l合理安排债务资本比例可以降低企业的综合资本成本率。l合理安排债务资本

3、比例可以获得财务杠杆利益。l合理安排债务资本比例可以增加公司的价值。l一般而言，一个公司的现实价值等于其债务资本的市场价值与权益资本的市场价值之和，用公式表示为：V=B+S。5三、资本结构的理论观点l1.早期资本结构理论l2.MM资本结构理论观点l3.新的资本结构理论观点61.早期资本结构理论l净收益观点l净营业收益观点l传统折中观点7净收益观点净收益观点l这种观点认为，在公司的资本结构中，债务资本的比例越大，公司的净收益或税后利润就越多，从而公司的价值就越高。8净营业收益观点净营业收益观点l这种观点认为，在公司的资本结构中，债务资本的多寡，比例的高低，与公司的价值没有关系。9对上述两种观点的

4、评价对上述两种观点的评价l净收益观点是一种极端的资本结构理论观点。这种观点虽然考虑到财务杠杆利益，但忽略了财务风险。很明显，如果公司的债务资本过多，债务资本比例过高，财务风险就会很高，公司的综合资本成本率就会上升，公司的价值反而下降。l净营业收益观点是另一种极端的资本结构理论观点。这种观点虽然认识到债务资本比例的变动会产生公司的财务风险，也可能影响公司的股权资本成本率，但实际上，公司的综合资本成本率不可能是一个常数。公司净营业收益的确会影响公司价值，但公司价值不仅仅取决于公司净营业收益的多少。10传统折中观点传统折中观点l介于上述两种极端观点之间的折中观点。l按照这种观点，增加债务资本对提高公

5、司价值是有利的，但债务资本规模必须适度。如果公司负债过度，综合资本成本率只会升高，并使公司价值下降。l上述早期的资本结构理论是对资本结构理论的一些初级认识，有其片面性和缺陷，还没有形成系统的资本结构理论。112.MM资本结构理论观点资本结构理论观点l（1）MM资本结构理论的基本观点 l（2）MM资本结构理论的修正观点 12（1）MM资本结构理论的基本观点l19581958年，美国的莫迪格莱尼和米勒两位教授合作发表年，美国的莫迪格莱尼和米勒两位教授合作发表“资本成本、资本成本、公司价值与投资理论公司价值与投资理论”一文一文 。l基本观点：在符合该理论的假设之下，公司的价值与其资本结构无基本观点：

6、在符合该理论的假设之下，公司的价值与其资本结构无关。公司的价值取决与其实际资产，而非各类债务和股权的市场价关。公司的价值取决与其实际资产，而非各类债务和股权的市场价值。值。l命题命题 I I：无论公司有无债务资本，其价值：无论公司有无债务资本，其价值(普通股资本与长期债普通股资本与长期债务资本的市场价值之和务资本的市场价值之和)等于公司所有资产的预期收益额按适合等于公司所有资产的预期收益额按适合该公司风险该公司风险 等级的必要报酬率予以折现。等级的必要报酬率予以折现。l命题命题 II II：利用财务杠杆的公司，其股权资本成本率随筹资额的增：利用财务杠杆的公司，其股权资本成本率随筹资额的增加而提

7、高。因此，公司的市场价值不会随债务资本比例的上升而增加而提高。因此，公司的市场价值不会随债务资本比例的上升而增加，因为便宜的债务给公司带来的财务杠杆利益会被股权资本成本加，因为便宜的债务给公司带来的财务杠杆利益会被股权资本成本率的上升而抵消，最后使有债务公司的综合资本成本率等于无债务率的上升而抵消，最后使有债务公司的综合资本成本率等于无债务公司的综合资本成本率，所以公司的价值与其资本结构无关。公司的综合资本成本率，所以公司的价值与其资本结构无关。13（2）MM资本结构理论的修正观点l莫迪格莱尼和米勒于莫迪格莱尼和米勒于19631963年合作发表了另一篇论文年合作发表了另一篇论文“公司所得税与资

8、公司所得税与资本成本：一项修正本成本：一项修正”。l修正观点：若考虑公司所得税的因素，公司的价值会随财务杠杆系数修正观点：若考虑公司所得税的因素，公司的价值会随财务杠杆系数的提高而增加，从而得出公司资本结构与公司价值相关的结论。的提高而增加，从而得出公司资本结构与公司价值相关的结论。l命题命题 I I：有债务公司的价值等于有相同风险但无债务公司的价值加上：有债务公司的价值等于有相同风险但无债务公司的价值加上债务的税上利益。债务的税上利益。l命题命题：MMMM资本结构理论的权衡理论观点。资本结构理论的权衡理论观点。MMMM资本结构理论的权衡理资本结构理论的权衡理论观点认为，随着公司债务比例的提高

9、，公司的风险也会上升，因而论观点认为，随着公司债务比例的提高，公司的风险也会上升，因而公司陷入财务危机甚至破产的可能性也就越大，由此会增加公司的额公司陷入财务危机甚至破产的可能性也就越大，由此会增加公司的额外成本，降低公司的价值。因此，公司最佳的资本结构应当是节税利外成本，降低公司的价值。因此，公司最佳的资本结构应当是节税利益和债务资本比例上升而带来的财务危机成本与破产成本之间的平衡益和债务资本比例上升而带来的财务危机成本与破产成本之间的平衡点。点。143.新的资本结构理论观点新的资本结构理论观点l代理成本理论l债务资本适度的资本结构会增加股东的价值。l信号传递理论l公司价值被低估时会增加债务

10、资本；反之，公司价值被高估时会增加股权资本。l优选顺序理论l不存在明显的目标资本结构。15第二节 资本成本的测算 一、资本成本概述 1、定义 是指企业筹集和使用资金而付出的代价。包括筹资费用和占用（用资）费用资本成本的内容和表达式 资本成本率=占用费用(筹资总额筹资费用)100 资本成本率占用费用率(1筹资成本率)100 162资本成本的性质（1）资本成本是资本所有权与资本使用权相分离而产生的一个财务概念。实质是资本在周转使用中发生价值增值的一部分。（2）资本成本具有一般产品的基本属性，但它又不同于一般产品。（3）资本成本是企业的投资者对投入企业的资本所要求的报酬率。与时间价值既有区别，又有联

11、系。（4）资本成本是投资项目（或本企业）的机会成本。173.资本成本率的种类 个别资本成本率 综合资本成本率 边际资本成本率184资本成本的作用（1）资本成本是选择资金来源、确定筹资方案的重要依据。个别资本成本是比较筹资方式优劣的一个尺度。加权资本成本是企业进行资本结构决策的基本依据。边际资本成本是比较选择追加筹资方案的重要依据。（2）资本成本是评价投资项目、决定投资取舍的重要标准。（3）资本成本是衡量企业经营成果的尺度。19二、个别资本成本的计算个别资本成本 基本公式)1(FpDfpDk201、长期借款成本长期借款成本指借款利息和筹资费用。特点：借款利息计入税前成本费用，可以起到抵税的作用；

12、利息固定；期限有限。因此，一次还本、分期付息借款的成本为：当长期借款的筹资费（主要是借款的手续费）很小时，也可以忽略不计。上列公式也可以改为以下形式：Kl=R(1-T)长期借款筹费用率。长期借款筹资额；所得税率；长期借款年利息；长期借款资本成本；式中：11111FLTIKiFLTIKtt长期借款的利率；式中：RFTRK111121例6-1：ABC公司欲从银行取得一笔长期借款1000万元，手续费0.1%，年利率5%，期限3年，每年结息一次，到期一次还本。公司所得税税率为25%。这笔借款的资本成本率为：例6-2：根据例6-1资料但不考虑借款手续费，则这笔借款的资本成本率为：222.长期借款资本成本

13、率的测算l在借款合同附加补偿性余额条款的情况下，企业可动用的借款筹资额应扣除补偿性余额，这时借款的实际利率和资本成本率将会上升。l在借款年内结息次数超过一次时，借款实际利率也会高于名义利率，从而资本成本率上升。这时，借款资本成本率的测算公式为：l式中，MN表示一年内借款结息次数。23例6-3：ABC公司欲借款1000万元，年利率5%，期限3年，每年结息一次，到期一次还本。银行要求补偿性余额20%。公司所得税税率为25%。这笔借款的资本成本率为：例6-4：ABC公司借款1000万元，年利率5%，期限3年，每季结息一次，到期一次还本。公司所得税税率为25%。这笔借款的资本成本率为：242、长期债券

14、成本 发行债券的成本主要指债券利息和筹资费用。按照一次还本、分期付息的方式，债券资本成本的计算公式为：bbbFBTIK11债券的利息债券筹费用率。价格确定；债券筹资额，按发行债券资本成本；式中：bbIFbBK253.普通股资本成本率的测算l股利折现模型股利折现模型l式中，Pc表示普通股筹资净额，即发行价格扣除发行费用；Dt表示普通股第t年的股利；Kc表示普通股投资必要报酬率，即普通股资本成本率。l如果公司实行固定股利政策，即每年分派现金股利D元，则资本成本率可按左侧公式测算：l如果公司实行固定增长股利的政策，股利固定增长率为G，则资本成本率需按右侧公式测算：1)1(ttcKcDtPGKoPD1

15、26例6-7：ABC公司拟发行一批普通股，发行价格12元/股，每股发行费用1元，预定每年分派现金股利每股1.2元。其资本成本率测算为：例6-8：XYZ公司准备增发普通股，每股的发行价格15元，发行费用1.5元，预定第一年分派现金股利每股1.5元，以后每年股利增长4%。其资本成本率测算为：273.普通股资本成本率的测算l资本资产定价模型资本资产定价模型l普通股投资的必要报酬率等于无风险报酬率加上风险报酬率。l式中，Rf表示无风险报酬率；Rm表示市场报酬率；i表示第i种股票的贝塔系数。l例6-9：已知某股票的值为1.5，市场报酬率为10%，无风险报酬率为6%。该股票的资本成本率测算为：)(FmFc

16、RRRKR283.普通股资本成本率的测算l债券投资报酬率加股票投资风险报酬率债券投资报酬率加股票投资风险报酬率l股票投资的必要报酬率可以在债券利率的基础上加上股票投资高于债券投资的风险报酬率。l例6-10：XYZ公司已发行债券的投资报酬率为8%。现准备发行一批股票，经分析，该股票高于债券的投资风险报酬率为4%。则该股票的必要报酬率即资本成本率为：l 8%+4%=12%294.优先股资本成本率的测算 l公式公式l式中，Kp表示优先股资本成本率；Dp表示优先股每股年股利；Pp表示优先股筹资净额，即发行价格扣除发行费用。l例6-11：ABC 公司准备发行一批优先股，每股发行价格5元，发行费用0.2元

17、，预计年股利0.5元。其资本成本率测算如下：pppPDK305.保留盈余资本成本率的测算l保留盈余是否有资本成本？保留盈余是否有资本成本？l应当如何测算保留盈余的资本成本？应当如何测算保留盈余的资本成本？l与普通股基本相同，只是不考虑筹资费用。31三、综合资本成本率的测算 l1.综合资本成本率的决定因素综合资本成本率的决定因素l定义：l个别资本成本率、各种长期资本比例l2.公式：公式：l3.综合资本成本率中资本价值基础的选择综合资本成本率中资本价值基础的选择l账面价值基础账面价值基础l市场价值基础市场价值基础l目标价值基础目标价值基础niiiwKWK132例6-12：第一步，计算各种长期资本的

18、比例。长期借款资本比例=2000/10000=0.20或20%长期债券资本比例=3500/10000=0.35或35%优先股资本比例=1000/10000=0.10或10%普通股资本比例=3000/10000=0.30或30%保留盈余资本比例=500/10000=0.05或5%第二步，测算综合资本成本率Kw=4%0.20+6%0.35+10%0.10+14%0.30+13%0.05=8.75%33四、边际资本成本率的测算l1.边际资本成本率的测算原理l边际资本成本率是指企业追加筹资的资本成本率，即企业新增1元资本所需负担的成本。34例6-16：XYZ公司现有长期资本总额1000万元，其目标资本

19、结构（比例）为：长期债务0.20，优先股0.05，普通股权益(包括普通股和保留盈余)0.75。现拟追加资本300万元，仍按此资本结构筹资。经测算，个别资本成本率分别为：长期债务7.50%，优先股11.80%，普通股权益 14.80%。该公司追加筹资的边际资本成本率测算如表6-5所示。352.边际资本成本率规划边际资本成本率规划l确定目标资本结构 l测算各种资本的成本率 l测算筹资总额分界点 l测算边际资本成本率 36例6-17：ABC公司目前拥有长期资本100万元。其中，长期债务20万元，优先股5万元，普通股(含保留盈余)75万元。为了适应追加投资的需要，公司准备筹措新资。试测算建立追加筹资的

20、边际资本成本率规划。第一步，确定目标资本结构。第二步，测算各种资本的成本率。37第三步，测算筹资总额分界点。其测算公式为：BPj=TFj/Wj。式中，BPj表示筹资总额分界点；TFj表示第j种资本的成本率分界点；Wj表示目标资本结构中第j种资本的比例。该公司的追加筹资总额范围的测算结果如表6-7所示。38第四步，测算边际资本成本率。39第三节 杠杆利益与风险的衡量一、成本按习性分类成本习性是指成本与业务量之间的依存关系。按成本习性将成本分为：1、固定成本：是指其成本总额在一定时期和一定业务量范围内不受业务量增减变动影响而固定不变的成本。2、变动成本：是指其成本总额随着业务量增减变动成正比例增减

21、变动的成本。3、混合成本：是指随着业务量的变动而变动，但不成比例变动的成本。404、边际利润和利润的计算 边际利润：是指销售收入减去变动成本以后的差额。MSVc（pv）QmQ M边际贡献总额 S销售收入总额 Vc变动成本总额 p销售单价 v单位变动成本 Q产销数量 m：单位边际贡献 利润：是指支付利息和缴纳所得税之前的利润，通常称为息税前利润。EBITSVcF（p-v）Q-F EBIT息税前利润 Vc变动成本总额 F固定成本 变动成本率变动成本/销售收入41二、营业杠杆利益与风险的衡量1.营业杠杆的原理l营业杠杆的概念营业杠杆的概念l从上述公式可知，在单价从上述公式可知，在单价p和单位变动成本

22、和单位变动成本v不变的情况下，不变的情况下，由于存在固定成本由于存在固定成本F，随着销量，随着销量Q的增长，会使息税前利润的增长，会使息税前利润更快速地增长；反之，亦然。由此，形成了营业杠杆。更快速地增长；反之，亦然。由此，形成了营业杠杆。l营业杠杆利益分析营业杠杆利益分析l营业风险分析营业风险分析F)(QvpQEBIT42例6-18：XYZ公司在营业总额为2400万元3000万元以内，固定成本总额为800万元，变动成本率为60%。公司207-209年的营业总额分别为2400万元、2600万元和3000万元。现测算其营业杠杆利益，如表6-9所示。由于XYZ公司有效地利用了营业杠杆，获得了较高的

23、营业杠杆利益，即息税前利润的增长幅度高于营业总额的增长幅度。43下面再对拥有不同营业杠杆的三家公司进行比较分析。其中，A公司的固定成本大于变动成本，B公司的变动成本大于固定成本，C公司的固定成本是A公司的2倍。现测算A，B，C三个公司的营业杠杆利益，如表6-10所示。44例6-19：假定XYZ公司207-209年的营业总额分别为3000万元、2600万元和2400万元，每年的固定成本都是800万元，变动成本率为60%。下面以表6-11测算其营业风险。由于XYZ公司没有有效地利用营业杠杆，从而导致了营业风险，即息税前利润的降低幅度高于营业总额的降低幅度。452.营业杠杆系数的测算SSEBITEB

24、ITDOL/FvpQvpQDOLQ)()(FCSCSDOLs营业杠杆系数是指企业营业利润的变动率相当于营业额变动率的倍数。它反映着营业杠杆的作用程度。为了反映营业杠杆的作用程度，估计营业杠杆利益的大小，评价营业风险的高低，需要测算营业杠杆系数。46 EBIT Q（PV）FVcSVcSEBITFEBITFVPQVPQEBITQEBITQQQEBITEBITDOL)()(47例6-20：XYZ 公司的产品销量40000件，单位产品售价1000元，销售总额4000万元，固定成本总额为800万元，单位产品变动成本为600元，变动成本率为60%，变动成本总额为2400万元。其营业杠杆系数为：483、营业

25、杠杆系数说明的问题（作用）例：某企业生产A产品，固定成本总额为100万元，变动成本率为50，当企业的销售额分别为600万元、400万元、200万元时：DOL（600）（60060050）/（60060050100）1.5DOL（400）（40040050）/（40040050100）2DOL（200）（20020050）/（20020050100）说明：1）在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售量增长（减少）所引起息税前利润增长（减少）的幅度；2）在固定成本不变的情况下，销售量越大，经营杠杆系数越小，经营风险也就越小；反之；3）当销售量达到盈亏临界点时，经营杠杆系数趋近于无穷大。494

26、.影响营业杠杆利益与风险的其他因素l产品销量的变动l产品售价的变动l单位产品变动成本的变动l固定成本总额的变动50在上例中，假定产品销售数量由40000件变为42000件，其他因素不变，则营业杠杆系数会变为：假定产品销售单价由1000元变为1100元，其他条件不变，则营业杠杆系数会变为：假定变动成本率由60%升至65%，其他条件不变，则营业杠杆系数会变为：假定产品销售总额由4000万元增至5000万元，同时固定成本总额由800万元增至950万元，变动成本率仍为60%。这时，XYZ公司的营业杠杆系数会变为：51三、财务杠杆利益与风险1、财务杠杆原理l财务杠杆的概念财务杠杆的概念l财务杠杆，亦称筹

27、资杠杆，是指企业在筹资活动中对资本成本固定的债务资本的利用。l从公式可知，由于债务利息从公式可知，由于债务利息I I的存在，息税前利润的变化，会引起的存在，息税前利润的变化，会引起税后利润更快速地变化，由此形成了财务杠杆。税后利润更快速地变化，由此形成了财务杠杆。l财务杠杆利益分析财务杠杆利益分析l财务风险分析财务风险分析)1)(1(TEBITIEBITEAT52财务杠杆利益分析l亦称融资杠杆利益，是指企业利用债务筹资这个财务杠杆而给权益资本带来的额外收益。l例6-21：XYZ公司207-209年的息税前利润分别为160万元、240万元和400万元，每年的债务利息为150万元，公司所得税税率为

28、25%。该公司财务杠杆利益的测算如表6-12所示。53财务风险分析l亦称筹资风险，是指企业经营活动中与筹资有关的风险，尤其是指在筹资活动中利用财务杠杆可能导致企业权益资本所有者收益下降的风险，甚至可能导致企业破产的风险。l例6-22：假定XYZ公司207-209年的息税前利润分别为400万元、240万元和160万元，每年的债务利息都是150万元，公司所得税税率为25%。该公司财务风险的测算如表6-13所示。54项目甲公司乙公司丙公司股本（面值）1 000 000750 000500 000发行在外股数10 0007 5005 000债务（利息率6）0250 000500 000资本总额1000

29、00010000001000000EBIT（投资报酬率10）100 000100 000100 000利息015 00030 000税前利润100 00085 00070 000所得税（33%）33 00028 05023 100税后利润67 00056 96046 900EPS67759938EBIT增长率202020增长后的EBIT120 000120 000120 000债务利息015 00030 000税前利润120 000105 00090 000所得税（33）39 60034 65029 700税后利润80 40070 35060 300EPS8049381206EPS增长额134

30、179268EPS增长率2023582857552.财务杠杆系数的测算 EBITEBITEATEATDFL/EBITEBITEPSEPSDFL/IEBITEBITDFL财务杠杆系数是指企业税后利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数，它反映了财务杠杆的作用程度。为了反映财务杠杆的作用程度，估计财务杠杆利益的大小，评价财务风险的高低，需要测算财务杠杆系数。56EPS（EBITI）（1T）-D IFVPQFVPQIEBITEBITDFLTIEBITEPSTEBITEPSEBITEBITEPSEPSDFL)()()1)()1(57例6-23：ABC公司全部长期资本为7500万元，债务资本比例为0.4

31、，债务年利率为8%，公司所得税税率为25%，息税前利润为800万元。其财务杠杆系数测算如下：583、财务杠杆系数说明的问题（作用）DFL甲=100000/(100000-0)=1=20%/20%DFL乙=100000/(100000-15000)=1.18=23.53%/20%DFL丙=100000/(100000-30000)=1.43=28.57%/20%说明的问题如下：1）财务杠杆系数表明的是EBIT盈余增长所引起的每股收益的增长幅度。2）在资本总额、EBIT盈利相同的情况下，负债比例越高，财务杠杆系数越大，财务风险越大，但预期EPS（投资者收益）也越高。反之。594.影响财务杠杆利益与

32、风险的其他因素l资本规模的变动l资本结构的变动l债务利率的变动l息税前利润的变动60在上例中，假定资本规模由7500万元变为8000万元，其他因素保持不变，则财务杠杆系数变为：在上例中，假定债务资本比例变为 0.5，其他因素保持不变，则财务杠杆系数变为：在上例中，假定其他因素不变，只有债务利率发生了变动，由8%降至7%，则财务杠杆系数变动为：在上例中，假定息税前利润由800万元增至1000万元，在其他因素不变的情况下，财务杠杆系数变为：61三、联合杠杆利益与风险 l1.联合杠杆原理联合杠杆原理l亦称总杠杆，是指营业杠杆和财务杠杆的综合。l2.联合杠杆系数的测算联合杠杆系数的测算62IFVPQV

33、PQQQEPSEPSEBITEBITEPSEPSQQEBITEBITDFLDOLDCL)()(例6-24：ABC公司的营业杠杆系数为 2，财务杠杆系数为1.5。该公司的联合杠杆系数测算为：DCL=21.5=3633、说明的问题1）能够估计出销售额变动对每股收益造成的影响。2）为了达到某一总杠杆系数，经营杠杆和财务杠杆可以有很多不同的组合。64第四节 资本结构决策分析l一、资本结构决策影响因素的定性分析一、资本结构决策影响因素的定性分析l二、资本结构决策的资本成本比较法二、资本结构决策的资本成本比较法l三、资本结构决策的每股收益分析法三、资本结构决策的每股收益分析法l四、资本结构决策的公司价值比

34、较法四、资本结构决策的公司价值比较法65一、资本结构决策影响因素的定性分析l1.企业财务目标的影响分析l利润最大化、股东财富最大化、公司价值最大化。l2.企业发展阶段的影响分析l3.企业财务状况的影响分析l4.投资者动机的影响分析l5.债权人态度的影响分析l6.经营者行为的影响分析l7.税收政策的影响分析l8.行业差别分析66二、资本结构决策的资本成本比较法l1.资本成本比较法的含义l资本成本比较法是指在适度财务风险的条件下，测算可供选择的不同资本结构或筹资组合方案的综合资本成本率，并以此为标准相互比较确定最佳资本结构的方法。l2.初始筹资的资本结构决策l3.追加筹资的资本结构决策l4.资本成

35、本比较法的优缺点672.初始筹资的资本结构决策初始筹资的资本结构决策l例6-25：XYZ公司在初创时需资本总额5000万元，有如下三个筹资组合方案可供选择，有关资料经测算列入表6-14。l假定XYZ公司的第，三个筹资组合方案的财务风险相当，都是可以承受的。68下面分两步分别测算这三个筹资组合方案的综合资本成本率并比较其高低，以确定最佳筹资组合方案即最佳资本结构。第一步，测算各方案各种筹资方式的筹资额占筹资总额的比例及综合资本成本率。方案 各种筹资方式的筹资额比例长期借款4005000=0.08长期债券10005000=0.20优先股6005000=0.12普通股30005000=0.60综合资

36、本成本率为：6%0.08+7%0.20+12%0.12+15%0.60=12.32%方案各种筹资方式的筹资额比例长期借款5005000=0.1长期债券15005000=0.3优先股10005000=0.2普通股20005000=0.4综合资本成本率为：6.5%0.1+8%0.3+12%0.2+15%0.4=11.45%69方案各种筹资方式的筹资额比例长期借款8005000=0.16长期债券12005000=0.24优先股5005000=0.10普通股25005000=0.50综合资本成本率为：7%0.16+7.5%0.24+12%0.10+15%0.50=11.62%第二步，比较各个筹资组合方

37、案的综合资本成本率并作出选择。筹资组合方案，的综合资本成本率分别为12.36%，11.45%和11.62%。经比较，方案的综合资本成本率最低，故在适度财务风险的条件下，应选择筹资组合方案作为最佳筹资组合方案，由此形成的资本结构可确定为最佳资本结构。70三、资本结构决策的每股收益分析法三、资本结构决策的每股收益分析法（P201）每股收益分析法的含义 每股收益分析法是利用每股收益无差别点来进行资本结构决策的方法。所谓每股收益无差别点是指两种或两种以上筹资方案下普通股每股收益相等时的息税前利润点，亦称息税前利润平衡点，有时亦称筹资无差别点。基本思路：能提高每股收益的资本结构是合理的；反之则不够合理。

38、他是利用每股收益无差别点进行的。作用：即根据每股收益无差别点，可以分析在什么样的销售水平下适于采用何种资本结构。例：某公司资本结构变化情况表71项目原资本结构增加筹资后资本结构增发普通股增发普通股1增发公司债增发公司债2公司债（利率8）100 000100 000350 000普通股（面值10元）200 000300 000200 000资本公积250 000400 000250 000留存收益200 000200 000200 000资本总额合计750 0001 000 0001 000 000普通股股数普通股股数20 000股股30 000股股20 000股股72 假设预计的EBIT200

39、 000元 EPS1（EBITI1）（1T）N1（200 000100 0008）（140%）/30 0003.84(元/股)EPS2（EBITI2）（1T）N2（200 000350 0008）（140）/20 0005.16(元/股)分析：73评价方法：在这一点上 EPS1EPS2 （EBIT1I1）（1T）N1（EBIT2I2）（1T）N2 在这一点上 EBIT1EBIT2EBIT*所以（EBIT*I1）（1T）N1（EBIT*I2）（1T）N2 （EBIT*100 0008）（140）/30 000（EBIT*350 0008）（140）/20 000 EBIT*=68 000元 EP

40、S1（68 000100 0008）（140）/30 0001.2(元/股)EPS2（68 000350 0008）（140）/20 0001.2(元/股)746820债券普通股EPS（元 ）5.163.841.20EBIT（万元）75 意义：1）当盈利能力EBIT68 000元时，利用负债筹资较为有利；2)当盈利能力EBIT68 000元时，利用发行普通股筹资较为有利；3）当盈利能力EBIT68 000元时，利用两种筹资方式无差别。（S*C1F1I1）（1T）N1（S*C2F2I2）（1T）N2 76评价：比较容易理解，测算过程较为简单。他以每股收益最高作为决策标准，也没考虑财务风险。因此，

41、用于资本规模不大、资本结构不太复杂的规范有限公司。77四、资本结构决策的公司价值比较法每股收益的分析没有考虑风险，因此公司的最佳资本结构不一定是每股收益最大的资本结构。公司最佳资本结构的标准应是使公司总价值最高的资本结构。在公司总价值最大的资本结构下，公司的资本成本也是最低的。定义：1、公司价值的测算：1）未来净收益的现值：V=EAT/K 2）股票的现行市场价值 3）长期债务和股票的折现价值之和：VSB S（EBITI）（1T）Ks Ks=Rs=Rf+（Rm-Rf）78 2、公司资本成本率的计算：KwKb(1-T)B/V+Ks S/V 3、公司最佳资本结构的确定：例题见P213 比较：与前相比，他假定EBIT是稳定的，并同时考虑了不同的资本结构，对企业的风险和报酬的影响。