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1、和君创业二零零四年 案例 攀钢资本运作 资本运作炼就中国钢钒业龙头企业资本运作炼就中国钢钒业龙头企业 “攀枝花新钢钒股份有限公司”（000629，下称“新钢钒”）1993年上市前总股本3.78亿元，净资产7.57亿元，净利润4275万元；截止2002年底，总股本已经达到10.233亿元，总资产80.33亿元，净资产 47.33亿元，净利润4.90亿元，每股收益0.48元，净资产收益率 10.54,发展速度迅猛。2003年 1月22日，“新钢钒”成功发行16亿元可转债。1996年-2002年净资产增长 582%,年平均增长率约40%（如图1）。以上成就来自于“生产经营+资本运作+证券融资”的完美

2、结合，通过改制、缩股、上市、增发、债务重组、股权划转、资产置换、发行可转债等资本运作和证券融资手段，“攀钢”成功将一个小小的“热轧板厂”炼就成中国最大、世界第三的钒制品生产基地，中国最大、世界重要的钢轨生产基地之一，中国西部最大的热轧板生产基地，中国证券市场的绩优蓝筹公司。资本运作炼就中国钢钒业龙头企业 第一步：上市前的改制第一步：上市前的改制 “新钢钒”前身是“攀钢集团”独资兴建的“攀钢热扎板厂”。1993年 3月，“热扎板厂”改制，设立了“攀钢集团板材股份有限公司”（下称“攀钢板材”），公司注册资本 7亿元。同年 5月，“攀矿公司”并入“攀钢集团”，其所持“攀钢板材”的股份全部转为“攀钢集

3、团”持有。至此，“攀钢集团”持股比例上升至69.3%（如图2）。“热轧板厂”的改制，是其上市的前奏。图2：“攀钢板材”改制初的股权结构序号序号股东名称股东名称持股数持股数（万股）（万股）持股比例持股比例（%）出资方式出资方式1攀钢集团攀钢集团41,00058.6热扎板厂实物资产热扎板厂实物资产2十九冶十九冶7,50010.77000万元债转股、万元债转股、500万元现金万元现金3攀矿公司攀矿公司7,50010.77000万元债转股，万元债转股，500万元现金万元现金4内部职工股内部职工股14,00020现金现金总计总计70,000100第二步：上市前缩股第二步：上市前缩股 公司法第一百五十二条

4、规定，股份有限公司申请上市，其向社会公开发行股份的比例为公司股本总额25%以上；股本 4亿元以上的，其向社会公开发行股份的比例为公司股本总额15%以上。“攀钢板材”总股本偏大，但主管机关批准的发行额度偏小，将使发行后公司的流通股比例低于公司法的规定。另外，股本大导致每股收益低，发行价低，筹资量小。为扫清上述两大上市障碍，1996年8月，“攀钢板材”按1：0.54的比例进行同比例缩股。缩股后，“攀钢板材”注册资本调整为3.78亿元，公司股本结构调整为图3。图3：“攀钢板材”缩股后的股权结构序号序号股东名称股东名称持股数（万股）持股数（万股）持股比例（持股比例（%）1攀钢集团攀钢集团26,1906

5、9.32十九冶十九冶4,05010.73内部职工股内部职工股7,56020总计总计37,800100第三步：发行上市第三步：发行上市 1996年11月，“攀钢板材”在缩股基础上以每股 3.70元发行2420万股A股并上市，另外“攀钢板材”3780万股内部职工股也占用上市流通额度同时上市，这解决了部分内部职工股的流通问题。上市后，“攀钢板材”总股本4.022亿元，结构如图4。扣除各项发行费用后，“攀钢板材”共募集资金8470万元。虽然募集资金还不到1亿元，但公司的成功上市为后续的资本出击奠定了坚实基础。由此，“攀钢板材”步入了快速扩张的轨道。图4：上市后“攀钢板材”结构序号序号股东名称股东名称持

6、股数（万股）持股数（万股）持股比例（持股比例（%）1攀钢集团攀钢集团26,19065.12十九冶十九冶4,05010.13内部职工股内部职工股3,7809.44社会公众股社会公众股620015.4总计总计40,220100第四步：海外上市失败第四步：海外上市失败 “攀钢板材”顺利上市后，“攀钢集团”在1997年又酝酿更大规模的资本运作将优质的钢、钒业务整合到国际证券市场上市融资，借以开拓国际市场、树立国际形象。集团在当年7月20日设立了全资子公司“攀枝花钢钒股份有限公司”（下称“钢钒公司”）。1997年10月，“攀钢集团”与“钢钒公司”签订重组协议：“攀钢集团”将其持有的“攀钢板材”国有法人股

7、作为发起人资本投入“钢钒公司”。“钢钒公司”成为“攀钢板材”新控股股东。与此同时，“钢钒公司”与“攀钢集团”签订了资产和负债分离协议及钒业务收购协议：约定由“钢钒公司”接收、经营“攀钢集团”主要钢铁及钒产品的生产和销售业务。这一系列协议的重组过程如图5所示。“攀钢集团”原确定香港为海外上市地，但当时海外投资者认同的市盈率低，按此市盈率计算的发行价格低于净资产值，造成国有资产流失，海外上市计划失败。攀钢集团公司钢钒公司攀钢板材十九冶内部职工股公众股东 100%10.1%15.4%9.4%钢钒类资产65.1%图5：准备海外上市的重组过程第五步：内地第五步：内地A股增发股增发 1998年10月，在首

8、次上市筹资近两年后，“攀钢板材”以每股4.80元增发6.211亿多股，为公司发展获取足够的资本金。其中，向社会公众增发流通股 2亿股，募集资金9.6亿元；向“攀钢集团”定向增发法人股4.211亿股。由于海外上市失败，“钢钒公司”继续存在的必要性大减。“攀钢集团”以“钢钒公司”评估后的主要钢铁、钒类资产认购“攀钢板材”增发的新股。增发完成后，“攀钢集团”和流通股的比例继续攀升，而“十九冶”和内部职工股的比例逐步下降（如图6）。增发完成后，“攀钢板材”的主营业务实现了初步转型，由传统的钢卷、钢带、钢板等钢压延加工，开始转向高附加值、高科技含量的钒业务。攀钢集团以钢钒公司的主要钢铁业务和有关的资产和

9、负债及对攀宏公司和北海公司所拥有的全部权益，经评估确认净资产202,128.07万元，按发行价4.80元/股认购向其定向发行的法人股42,110.0145万股。集团公司将钢钒业务注入新钢钒后随即注销钢钒公司企业法人资格，钢钒公司持有新钢钒26,190 万股的股份亦随之转由集团公司持有。图6.定向增发、资产认购第六步：债务重组第六步：债务重组p在频频运作中，“攀钢集团”与“新钢钒”形成了巨额债务往来，严重影响了“新钢钒”的资产优化。2000年3月，“新钢钒”将其对“攀钢集团”60675.7万元债权与其所欠“攀钢集团”60675.7万元债务（承继原“钢钒公司”的债务）一次性抵偿。“攀钢集团”并承诺

10、在2000年度将所欠“新钢钒”余款及资金占用费2494万元全部归还。p债务重组极大改善了“新钢钒”的资产质量，一举两得地解决了应收与应付款项两大问题，并妥善解决了大股东欠款这一敏感事项，为“新钢钒”的后续发展回笼了巨额资金。第七步：集团债转股第七步：集团债转股 p “攀钢集团”在全力扶持“新钢钒”发展的同时，自身却因历史原因形成的巨额债务包袱被压得喘不过气来。一旦“攀钢集团”陷入危境，“新钢钒”的命运可想而知。因此，“攀钢集团”的内部债务重组提上了日程。p2000年7月，“攀钢集团”与最大债权人“国家开发银行”、“中国信达资产管理公司”签订了债权转股权协议，正式启动了债转股方案：“攀钢集团”出

11、资54.44亿余元，“开发银行”以转股债权31.5亿元相对应的资产作为出资，“信达资产管理公司”以转股债权15.23亿元相对应的资产作为出资，三方在2000年12月组建了“攀枝花钢铁有限责任公司”（下称“攀钢公司”）。“攀钢集团”持有“攀钢公司”53.81%股权、“国家开发银行”持有31.14%、“信达资产管理公司”持有15.05%。p “新钢钒”是“攀钢集团”最重要的出资资产。这样，“攀钢公司”取代“攀钢集团”成为了“新钢钒”的第一大股东（如图7）。至2001年5月，“新钢钒”的国有股权划转手续在得到财政部等主管机关批准后办理完毕。“攀钢集团”历史包袱沉重，直接对集团债转股很难获得债权人首肯

12、。创建一家全新的、资产质量较好的新公司作为转股主体很好地兼顾了各方利益。“新钢钒”作为集团的核心优质资产进入转股公司，也使各方满意而回。同时，“攀钢集团”仍在转股公司占控股地位，对“新钢钒”的控股比例大幅度下降（66.75%*53.81%=35.92%），但仍未失去控制权。攀钢集团国家开发银行信达资产管理公司攀钢公司 新钢钒内部职工股公众股东十九冶 31.14 53.81%15.05%25.6%66.75%3.69%3.96%第八步：资产置换第八步：资产置换p 随着公司经营运作的发展、主管机关监管要求的严格化，“新钢钒”与大股东“攀钢公司”间历来的关联交易逐渐成为公司发展的重大制约。p 200

13、1年6月，“新钢钒”与“攀钢公司”进行了大规模资产置换。置换的目的是要盘活资产（将低效资产剥离）、减少关联交易、理顺管理秩序（将关联度大的经营性资产置入）。“新钢钒”将净资产2.064亿元的“西昌轧钢厂”与公司正常的生产经营关联度较大属于“攀钢公司”的巴关河渣场、物资处原料场、销售处废钢厂和发电厂110KV线路净资产1.84亿余元进行置换。差额部分2239万元由“攀钢公司”以现金补足。第九步：发行可转债第九步：发行可转债16亿元亿元 p继1998年底成功增发筹资后，“新钢钒”计划2001年向全体股东以每股7.08.5元的价格按10：3配股，预计可募集资金6.37.6亿元。但此后大盘飞流直下，“

14、新钢钒”2001年10月的临时股东大会宣布放弃配股方案，而改为发行16亿元可转债融资。p2003年 1月22日，“新钢钒”成功发行16亿元可转债，相比其他公司可转债，其特点有二：其一，可转债的初始转股价格低，仅比规定的30日均价高出0.2，为5.80元，市盈率不足15倍；其二，可转债利率提高，第一至第五年利率分别为1.5、1.8、2.1、2.4、2.7,而且若持有人到期未转股，还可按每年2.7的利率水平补足利息。p可转债2.7的利率水平与银行五年期存款利率2.79相差无几，且具有低价转股的可能，故在可转债市场整体低迷的情况，“新钢钒”的可转债仍得到投资者的积极反映。p16亿元资金为“新钢钒”的

15、技术改造及扩张规模奠定了坚实的基础。资本运作炼就中国钢钒业龙头企业 外部扩张出售外部扩张出售“工益股份工益股份”，收购，收购“渝钛白渝钛白”未来目标收购未来目标收购“川长钢川长钢”，成为西南钢铁龙头，成为西南钢铁龙头 2000年8月，“工益股份”第一大股东“成都无缝钢管公司”被“攀钢集团”兼并，其持有的“工益股份”37.06股权也划入“攀钢集团”，变更为“攀钢集团成都无缝钢管有限责任公司”持有。“工益股份”主营炼钢、冶金工模具加工等，长期以来业绩较差，是行业“关停五小”的重点，近几年一直处于亏损的边缘。由于盘子小、资产规模小（总股本1.1亿股，流通股7195万股），是较理想的壳资源。“攀钢集团

16、”入主后，并未立即进行大规模资产重组，反显得无声无息。直到2002年4月，“工益股份”一纸公告才向市场揭开了“攀钢集团”的打算。p“攀钢集团成都无缝钢管有限责任公司”以每股1.65元/股（2001年底每股净资产1.64元）的价格将其持有的“工益股份”国有法人股4321.44万股中的 2915.28万股转让给“深圳市多媒体技术有限公司”，总价格为4810.212万元；其余的1406.16万股转让给“深圳市联众创业投资有限公司”，总价2320.164万元（如图）。转让价格仅比2001年12月31日经审计的每股净资产1.64元高出0.01元，足见“攀钢集团”急于出售“工益股份”的心态。p“攀钢集团”

17、因行政划拨取得“工益股份”的控股权，无收购成本。而“工益股份”资产质量较差，对其而言味如鸡肋。若要维持其筹资能力，每年要通过关联交易注入几千万元利润，“攀钢集团”将付出沉重代价。另一方面，“工益股份”股本较小，对未上市的企业，尤其是民营企业，吸引力较大。出售出售“工益股份工益股份”股权，股权，“攀钢集团攀钢集团”套现套现7130万万元元 p 退出“工益股份”的“攀钢集团”寻找更合适的收购对象。待价而沽的“渝钛白”成为“攀钢集团”的选择目标。p “渝钛白”与“攀钢集团”早有业务往来，“攀钢”是其主要生产原料钛精矿的最大供货商，每年至少要从“攀钢”进大约3万吨，超过“渝钛白”总进货量的50。p 最

18、吸引“攀钢集团”的不是因为3万吨的销量，因为这一数字只占“攀钢集团”总量很小的比例。而是“渝钛白”极高的市场主宰力：“渝钛白”是目前国内最大的钛白粉生产企业之一，钛白粉年产量为1.7万吨，大约占全国市场的1/3，行业排名第一。5年后，估计可达到10万吨的产能。而目前全国的年需求总量约为30万吨。p “攀钢”旗下也有一间钛业公司，已成为中国最大的钛原料供应基地，主要生产普通型的钛白粉，“渝钛白”则是高档型，两家属上下游产品关系。“攀钢”如收购“渝钛白”将在二者间建立起紧密的钛产业链，并将成为国内钛业的领头羊。退出退出“工益股份工益股份”，寻找更合适的收购目标，寻找更合适的收购目标p 1999年，

19、“攀钢集团”采取租赁方式接手 “云南武定钛白粉厂”的经营管理，仅一年多的时间，“武定钛白粉厂”由原来平均年产量380吨达到年产2500吨的水平。p 此外，“攀钢集团”租赁“广西百合实业有限公司”，年产钛白粉5000吨。p 2002年，“攀钢集团”收购“锦州铁合金（集团）有限责任公司”所属钛白粉公司51的股权。该公司是我国目前惟一一家使用国际先进的氯化法生产高质量钛白粉的企业，现年产能约为15000吨。“攀钢攀钢”钛业发展钛业发展p 2002年 9月，“渝钛白”控股股东 “中国长城资产管理公司”将所持的“渝钛白”25%股权以每股3.077元的价格（净资产的近两倍）转让给“攀钢集团”，总价款为1.

20、2亿元。转让后“长城资产管理公司”仍持有“渝钛白”32.36股权，为第一大股东，“攀钢集团”为第二大股东。p 收购“渝钛白”标志着“攀钢集团”整合国内钛白粉产业的宏远规划又迈出了关键性的一步。此前，“攀钢集团”一直致力于通过资本运营，采取租赁、兼并、股权转让等方式实现低成本快速扩张钛白粉生产规模。p 虽然转让后“攀钢集团”仅是第二大股东，但“长城资产管理公司”只是阶段性持股，剩余32.36股权迟早也要转让。“攀钢集团”控股“渝钛白”可能性极大。p 2004年1月9日，中国长城资产管理公司与“攀钢集团”签订协议，拟将其持有的公司国家股900万股(占公司总股本的4.8%)转让给 攀钢，转让价格为3

21、.3415元/股。本次转让完成后，长城公司持有股份由 原60,573,888股变为51,573,888股（占公司总股本由原32.36%变为27.56%），成为公司第二大股东；攀钢持有股份由原46,800,000变为55,800,000股（占公司总股本由原25%变为29.8%）而成为公司第一大股东。“渝钛白”将成为“攀钢集团”下一个炼成的目标。收购收购“渝钛白渝钛白”p“攀钢集团”未来目标准备收购四川长城特殊钢集团及其控股的上市公司“川长钢”，控制“新钢钒”、“渝钛白”、“川长钢”三家上市公司，打造“西南钢铁航母”。未来目标未来目标-西南钢铁龙头西南钢铁龙头附图：股权结构国国 家开发银行家开发银

22、行信达资产管理公司信达资产管理公司攀枝花钢铁有限责任公司攀枝花钢铁有限责任公司 新钢钒新钢钒(000629)渝钛白渝钛白(000515)钛业公司钛业公司31%（债转股）67.7%29.8%32.3%54%攀钢集团公司攀钢集团公司长城资产管理公司长城资产管理公司其他股东其他股东27.6%42.6%其他股东其他股东100%15%（债转股）长城特殊钢长城特殊钢 资本运作炼就中国钢钒业龙头企业 p 2002年底，中国钢产量突破18亿吨，成为世界钢铁产量第一大国。2003年 1-9月，中国钢铁行业销售收入6920亿元，利润435亿元。p 国家发改委初步预测，未来几年内包括扩建、改造和新建项目在内，全国新

23、增钢铁生产能力将在5000万吨左右，2005年将形成约25亿吨钢的综合生产能力。p 根据中国冶金工业“十五”规划，中国钢铁业将在严格控制总量前提下，拟加快从资源型向市场型转变的步伐，并初步划分为五大块：即东北地区（鞍钢）、华北地区（首钢）、华东地区（宝钢）、中南地区（武钢）、西部地区（攀钢）。目前这种五马奔腾的轮廓已经初现，区域性大重组早已开始。p 西部地区，“攀钢集团”未来目标准备收购四川长城特殊钢集团及其控股的上市公司“川长钢”，控制“新钢钒”、“渝钛白”、“川长钢”三家上市公司，打造“西南钢铁航母”。中国钢铁行业未来格局中国钢铁行业未来格局-五大龙头五大龙头p 东北地区，辽特集团诞生，鞍

24、本合并正在进行。2003年10月底，东北首例大型钢铁国企跨地域联合重组出现。根据国资委批复：辽宁抚钢集团所持上市公司抚顺特钢（600399）5662的股权2944145万股国有法人股将划归辽宁特殊钢集团有限责任公司（以下简称辽特集团）持有；辽宁大钢集团所持有上市公司大连金牛（000961）549的股权16500万股国有法人股将划归辽特集团持有，新的辽特集团将成为抚顺特钢和大连金牛两家上市公司的大股东。就在10月26日，黑龙江省政府与辽特集团在哈尔滨举行了关于“辽宁特钢先托管北满特钢，后组建东北特殊钢集团有限责任公司”的签字仪式。辽宁特钢集团和北满特殊钢集团实行跨地域联合重组后，新公司将以初步形

25、成年产钢250万吨、钢材220万吨、销售收入超过100亿元的规模优势，成为全国最大的特钢生产巨型企业。如酝酿中的鞍钢和本钢合并能够成功，还将诞生一个和宝钢并驾齐驱的超级钢铁集团。p 华北地区，首钢正在压缩非钢产业，增加对钢铁业的投资。中国钢铁行业未来格局中国钢铁行业未来格局-五大龙头五大龙头p 华东地区，1998年宝山钢铁（集团）公司吸收合并上海冶金控股公司和上海梅山集团有限公司，更名为上海宝钢集团公司，成为中国钢铁工业大哥大；最近，上海宝钢集团公司出资54、浙甬钢铁投资（宁波）有限公司出资12，以及日本日新制钢株式会社出资20、阪和兴业株式会社和三井物产株式会社各出资7组建的宝新不锈钢有限公

26、司，落址在宁波市北仑经济开发区内，投资过百亿元。p 中南地区，武钢收购襄樊钢铁集团公司之后，正在与鄂钢、大冶钢铁集团紧密接洽，有望组建中南地区最大的钢铁航母，并准备实现武钢集团的整体上市。武钢股份董事会公告了增发预案,公司拟增发不超过20亿股,其中向大股东-武汉钢铁(集团)公司定向增发12亿股国有法人股,向社会公众发行的社会公众股数量不超过 8亿股,募集资金总额不超过90亿元。公司将用募集资金收购大股东拥有的钢铁主业资产。中国钢铁行业未来格局中国钢铁行业未来格局-五大龙头五大龙头p 在形成区域性钢铁巨头的同时，国内钢铁行业也出现了新的迹象-民营企业对钢铁行业的投资如雨后春笋：年初因李海仓遇害而

27、闻名的山西海鑫决定在福建首期投资 120亿元建设500万吨规模企业，2003年10月，海鑫又决定向广西投资10亿元圈地。上海复星，首先通过全面要约收购方式收购上市公司南钢股份，其控制下的河北建龙公司在已有的120万吨生产能力的基础上，买断吉林白城子钢铁厂，并计划发展到100万吨，还将在宁波投资建设400600万吨的大型钢铁厂，一期项目总投资692亿元人民币，主要产品宽厚板年产能是200万吨。2003年11月，韶钢与湛江钢铁基地达成投资意向，首期投资400多亿；2003年11月8日，由山西宇晋钢铁有限公司投资建设的年产500万吨的大型钢铁生产项目在新安县正式开工 中国钢铁行业未来格局中国钢铁行业

28、未来格局-五大龙头五大龙头p 各地区，也争相吸引钢铁投资，如曾经的轻工业城市宁波正在成为一个钢铁之城。到宁波，处处可以看到新上马的钢铁项目除宝钢、唐山建龙的投资项目外，杭州钢铁集团公司在宁波大榭开发区的新建项目，预计投产后年生产能力达到500万吨，此项目正在等待审批。据悉，在宁波慈溪，有一个类似宝新规模的不锈钢生产厂也即将建立，而宁波洪塘也有民营企业建立彩涂板厂。p 宁波的钢铁热只是全国钢铁投资的一景而已。“大炼钢铁”的现象再度出现，可以预见钢铁业的竞争将加剧，大规模的购并重组还将出现。p 中国现有40余家钢铁行业上市公司，包括鞍钢、首钢、宝钢、武钢、攀钢、唐钢、邯钢等龙头企业；攀钢等企业的成长历程表明，证券市场的融资能力、收购兼并的资本运作手段，将成为钢铁企业决定未来竞争优势的主要因素。p 加入加入WTO后，中国钢铁企业还将面对来自世界后，中国钢铁企业还将面对来自世界500强的国际竞争，可以强的国际竞争，可以说，缺少上市公司运作平台及资本运作能力的钢铁企业未来很难生存！说，缺少上市公司运作平台及资本运作能力的钢铁企业未来很难生存！中国钢铁行业未来格局中国钢铁行业未来格局-五大龙头五大龙头