期权基础与交易策略1课件.ppt

1、期权基础与交易策略期权基础与交易策略安信期货研究所安信期货研究所 刘硕刘硕什么是期权什么是期权期权的定义 期权是指在某一限定的时期内，按某一约定的价格买进或卖出某一特定金融产品或期货合约(统称标的资产)的权利。期权交易是一种权利的买卖，也叫选择权交易。期权期限，执行价格期权的分类期权的分类期权Options现货期权Spots Options期货期权Futures Options股票期权股指期权外汇期权利率期权商品期货期权金融期货期权期权的交易者期权的交易者期权的买方(Options Buyer)支付一定数额权利金买进期权合约，是选择权的拥有者，也称期权持有者，在期权交易中处于多头。期权的卖方(

2、Options Seller)出售期权合约(看涨或看跌期权)，收取权利金同时在买方行权时承担履约义务，也称期权出售者，在期权交易中处于空头。期权的分类期权的分类看涨期权(Call Options)又称认购期权期权的买方在交付一定的权利金后，拥有在未来规定时间内以执行价格向期权的卖方购买一定数量的标的资产的权利。看跌期权(Put Options)又称认沽期权期权的买方在交付一定的权利金后，拥有在未来规定时间内以执行价格向期权的卖方出售一定数量的标的资产的权利。期权的分类期权的分类欧式期权(European Options)期权购买者只有在期权合约期满日(到期日)才能执行其权利。美式期权(Amer

3、ican Options)期权购买者可于合约有效期内的任何一天执行其权利。期权的分类期权的分类交易所交易期权柜台交易期权l非标准化的合约l缺乏流动性l违约风险大，但交易方便l信息不公开期权的产生与发展期权的产生与发展期权交易的萌芽17世纪荷兰郁金香球茎交易最疯狂的时期。郁金花期未至，球茎价格就节节上涨，“看涨”和“看跌”期权就被创造造出来并广泛交易。期权交易的雏形最初的期权交易开始于19世纪80年代纽约股票交易所(NYSE)的金融产品期权交易。最初的商品期权交易在芝加哥期货交易所进行交易。期权的产生与发展期权的产生与发展现代期权交易的形成1973年4月26日，世界上第一个期权交易所芝加哥期权交

4、易所(CBOE)成立。标志着以股票期权交易为代表的真正意义上的期权交易进入了完全统一化、标准化及管理规范化的全面发展的新阶段。1973年著名的布莱克-斯科尔斯（Black-Scholes）期权定价模型得到广泛应用，很好的解决了期权的定价问题。2011年全球交易所内期权交易量达120.27亿手，期货交易量129.45亿手，两者一直持续发展并保持快速增长。期权的价格期权的价格期权价格(权利金)期权价格也称为权利金，是期权买方为取得期权合约权利而支付给卖方的费用。期权权利金=内涵价值+时间价值期权的价格期权的价格内涵价值在不考虑交易费用和权利金的情况下，买方立即执行期权合约可获取的行权收益。看涨期权

5、：内涵价值=标的物的市场价格-执行价格 看跌期权：内涵价值=执行价格-标的物的市场价格期权的内涵价值总是大于等于0期权的价值期权的价值期权的内涵价值l实值期权(In The Money,ITM)l平值期权(At the Money,ATM)l虚值期权(Out of the Money,OTM)期权清算l对冲平仓(Offset Expire)l行权(Exercise)l过期终止(Expire)期权的价值期权的价值举例：NYMEX7月份原油期货价格为100美元/桶时，7月份执行价格为90美元/桶的原油看涨期货期权权利金为15美元/桶；7月份执行价格为85美元/桶的看跌期权为4美元/桶；7月份执行价

6、格为100美元/桶的看涨期权为10美元/桶。那么：执行价格为90美元/桶的看涨期权的内涵价值为100-90=10美元/桶，它为实值期权。执行价格为85美元/桶的看跌期权的内涵价值为0，它为虚值期权。执行价格为100美元/桶的看涨期权内涵价值为0，它为平值期权。期权的价格期权的价格时间价值又称外涵价值，是指权利金扣除内涵价值的剩余部分。是期权有效期内标的资产市场价格波动为期权持有者带来收益的可能性所隐含的价值。时间价值则与市场波动的风险、期权有效时间的长短紧密相联。时间价值=权利金-内涵价值时间衰退时间衰退$1$290天到期0 天到期期权时间价值影响期权价格的基本因素影响期权价格的基本因素 标的

7、物价格 执行价格 标的物价格的波动率 距到期时剩余时间 无风险利率影响期权价格的基本因素影响期权价格的基本因素 标的物价格标的物价格与期权价格关系期权期权标的物价格标的物价格期权价格期权价格看涨期权上涨上涨下跌下跌看跌期权上涨下跌下跌上涨影响期权价格的基本因素影响期权价格的基本因素 执行价格执行价格与期权价格关系期权期权执行价格执行价格期权价格期权价格看涨期权越高越低越低越高看跌期权越高越高越低越低影响期权价格的基本因素影响期权价格的基本因素 标的物波动率标的物波动率与期权价格关系期权期权标的物波动率标的物波动率期权价格期权价格看涨期权上升上升下降下降看跌期权上升上升下降下降影响期权价格的基本

8、因素影响期权价格的基本因素 到期剩余时间到期剩余时间与期权价格关系期权期权到期剩余时间到期剩余时间期权价格期权价格看涨期权越长越高越短越低看跌期权越长越高越短越低影响期权价格的基本因素影响期权价格的基本因素 无风险利率无风险利率与期权价格关系期权期权无风险利率无风险利率期权价格期权价格看涨期权上升上升下降下降看跌期权上升下降下降上升期权价格影响因素期权价格影响因素变量（增大）变量（增大）欧式看涨期权欧式看涨期权(c)欧式看跌期权欧式看跌期权(p)美式看涨期权美式看涨期权(C)美式看跌期权美式看跌期权(P)股票价格(S0)+-+-执行价格（K）-+-+到期期限（T）?+波动率（）+无风险利率（）

9、+-+-股息（D）-+-+符号约定符号约定S0股票的当前价格K 期权的执行价格T 期权的到期日期限STT时刻股票的价格r 在T时刻到期的无风险投资收益率（连续复利）C买入一股股票的美式看涨期权的价格P买入一股股票的美式看跌期权的价格c买入一股股票的欧式看涨期权的价格p买入一股股票的欧式看跌期权的价格股票期权市场假设股票期权市场假设没有交易费用所有交易盈利的税率相同投资者可以按无风险利率借入和借出资金资本的时间价值资本的时间价值连续复利连续复利设无风险利率为r，现有投资资产S0，假设该投资资产不提供任何中间收入，T年后的远期价格是多少？l按年计算利息：l按月计算利息：l每年计m次利息：l连续复利

10、：0(1)TTSSr120(1)12TTrSS0(1)m TTrSSmln(1)000lim(1)lim(1)limrmm Tm TTmTmmmrrSSSSemmln(1)00limrmTr TmTmSSeSe看涨看涨-看跌平价关系看跌平价关系 组合A：一个欧式看涨期权c，加上在T时刻提供收益K的零息债券。组合C：一个欧式看跌期权p加一只股票。max(,)ACTVVSK0rTcKepS看涨-看跌期权平价关系无股息股票的美式看涨期权对于无股息股票的美式看涨期权，在到期日之前就提前行使期权永远不会是最佳选择 提前行权失去期权提供的价格保险与货币的时间价值相关，支付执行价格的时间越迟越好 0rTcS

11、Ke且 Cc00max(,0)rTSKeCS无股息股票的美式看涨期权上下限无股息股票的美式看跌期权无股息股票的美式看跌期权 提前行使无股息股票的美式看跌期权有时候可能是最优的，在任意时刻如果期权的实值程度足够大，应该提前行使期权。看跌期权也可以看做一种当股票价格下跌到一定程度时提供保险的工具，而股票价格下跌是有一定限度的，当S0很小，无风险利率r很大，以及标的资产波动率很小时，提前行使期权可能会比较有利。无股息股票的美式看跌期权上下限0max(,0)KSPK股息对期权的影响股息对期权的影响 考虑股息对期权的影响，用D表示期权期限内股息的贴现值，假定股息在除息日支付。0max(,0)rTcSDK

12、e0max(,0)rTpDKeS看涨-看跌平价关系变为 0rTcDKepS期权收益图期权收益图K 收益 TS看涨期权长头寸 K 收益 TS看涨期权短头寸 K 收益 TS看跌期权长头寸 K 收益 TS看跌期权短头寸 期权买卖收益曲线期权买卖收益曲线K 收益 TS买入看涨期权收益 K 收益 TS卖出看涨期权收益 K 收益 TS买入看跌期权收益K 收益 TS看跌期权短头寸 0 0 0 0-c c-p p 期权与零息债券期权与零息债券保本债券保本债券设连续复利3年期利率为6%，一家银行考虑发行1000元的保本债券理财产品。在此利率下，资金 在经历3年后将会增长至1000元，1000 835.27=16

13、4.73元。假设某价值1000元的组合提供每年1.5%的收益率，如果银行可以按低于164.73元的价格买入标的物为该组合的3年期欧式平值看涨期权（可以算出当该组合价值波动率小于15%时可以达到），那么银行就可以向客户提供如下形式的1000元投资组合 面值为1000元的3年期零息债券；标的物为该组合的3年期欧式平值看涨期权 0.06*31000835.27e1000rTcKe单一期权与股票策略单一期权与股票策略股票长头寸 盈利 看涨期权短头寸 K TS0rTScDKep备保看涨期权承约(writing covered call)股票长头寸+看涨期权短头寸 K 收益 TS看跌期权短头寸 S0-c单

14、一期权与股票策略单一期权与股票策略股票短头寸 盈利 看涨期权长头寸 K TS0()rTcSpDKe股票短头寸+看涨期权长头寸 K 收益 TS看跌期权长头寸 c-S0单一期权与股票策略单一期权与股票策略股票长头寸 盈利 看跌期权长头寸 K TS保护看跌期权(protective put)0rTpScDKe股票长头寸+看跌期权长头寸 K 收益 TS看涨期权长头寸 pS0单一期权与股票策略单一期权与股票策略股票短头寸 盈利 看跌期权短头寸 K TS0()rTpScDKe 股票短头寸+看跌期权短头寸 K TS看涨期权短头寸-p-S0差价（Spreads）组合l持有相同期限、不同协议价格的两个或多个同种

15、期权头寸组合（即同是看涨期权，或者同是看跌期权）。l其主要类型牛市差价组合熊市差价组合蝶式差价组合等。差价组合差价组合差价策略差价策略看涨期权短头寸，执行价K2 盈利 牛市差价(bull spread)看涨期权长头寸，执行价K1 K2K1STc1-c2 为什么叫做牛市差价组合？怎样的情况下牛市差价组合有利？（为什么要构建？）l预期价格上升l预期价格上升幅度不大，降低初始成本l在用看跌期权构造看涨预期投机时，进行保险 怎样构建牛市差价组合？（买低卖高）l一份看涨期权多头与一份同一期限较高协议价格的看涨期权空头组成。l一份看跌期权多头与一份同一期限较高协议价格的看跌期权空头组合。看涨期权和看跌期权

16、的牛市差价组合l看涨期权的牛市差价组合：期初现金流为负，但最终收益大于看跌期权的牛市差价组合l看跌期权的牛市差价组合：期初现金流为正，但最终收益小于看涨期权的牛市差价组合（因为是进行看涨投机并进行一定的保险）牛市差价策略牛市差价策略差价策略差价策略看跌期权短头寸，执行价K1 盈利 熊市差价(bear spread)看跌期权长头寸，执行价K2 K2K1ST-p1p2熊市差价策略熊市差价策略为什么叫做熊市差价组合？怎样的情况下熊市差价组合有利？（为什么要构建？）l预期价格下跌l预期价格下跌幅度不大，降低初始成本l在用看涨期权构造看跌预期投机时，进行保险 怎样构建熊市差价组合？（买高卖低）l一份看涨

17、期权多头和一份相同期限、协议价格较低的看涨期权空头组成l一份看跌期权多头和一份相同期限、协议价格较低的看跌期权空头组成熊市差价组合看涨期权的熊市差价组合和看跌期权的熊市差价组合的差别在于，前者在期初有正的现金流，后者在期初则有负的现金流，但后者的最终收益大于前者。熊市差价组合刚好跟牛市差价组合相反，两者的图形刚好以X轴对称。差价策略差价策略碟式差价(butterfly spread)看涨期权短头寸，执行价K1 盈利 看涨期权长头寸，执行价K3 K2K1ST-2c2c1K3c3看涨期权短头寸，执行价K2 为什么叫做蝶式差价组合？为什么要构建蝶式差价组合？l预期价格会在一定的区间内波动如何构建蝶式

18、差价组合？l由四份具有相同期限、不同协议价格的同种期权头寸组成。l若X1 X2 X3，且X2=（X1+X3）/2，则蝶式差价组合有如下四种：看涨期权的正向蝶式差价组合，它由协议价格分别为X1和X3的看涨期权多头和两份协议价格为X2的看涨期权空头组成看涨期权的反向蝶式差价组合，它由协议价格分别为X1和X3的看涨期权空头和两份协议价格为X2的看涨期权多头组成看跌期权的正向蝶式差价组合，它由协议价格分别为X1和X3的看跌期权多头和两份协议价格为X2的看跌期权空头组成看跌期权的反向蝶式差价组合，它由协议价格分别为X1和X3的看跌期权空头和两份协议价格为X2的看跌期权多头组成 l无论用看涨还是看跌期权组

19、合，正向和反向结果都相同，并且初始投资也相同。（如何证明？）蝶式差价策略蝶式差价策略组合策略组合策略跨式组合(straddle)看跌期权长头寸，执行价K盈利 看涨期权长头寸，执行价KKST-p1p2组合策略组合策略异价跨式组合(strangle)看涨期权长头寸，执行价K2盈利 看跌期权长头寸，执行价K1K1STc2K2p1 宽跨式期权l协议价格不同（看涨大于看跌），期限相同。l与跨式期权类似，预期价格会有大波动，但是不确定方向。l但是与跨式期权相比，股价必须有更大的波动才能获利，但是当估价位于中间价态时，宽跨式期权的损失也较小。（初始投入也较低）l利润大小取决于两个执行价格的接近程度，距离越远

20、，潜在损失越小，为获得利润，股价的变动需要更大一些。宽跨式组合宽跨式组合组合策略组合策略序列组合(strip)盈利 KST盈利 KST带式组合(strap)主要期权市场主要期权市场美国期权市场美国在2011年期权交易量共45.4亿张，较2010年38.9亿张增长16.8%，尽管近年全球占比有所下降，但份额仍占全球的1/3以上，在场内期权市场上的地位无人能撼动。芝加哥期权交易所(CBOE)CME集团国际证券交易所(ISE)2011年全球期货、期权交易量地区分布 主要期权市场主要期权市场欧洲期权市场伦敦期权市场伦敦市一个衍生品交易的世界金融中心，共有5家期货和期权交易所。1978年伦敦股票交易所建

21、立了伦敦期权交易市场，1992年和伦敦国际金融期货期权交易所合并，形成了现在的伦敦国际期货期权交易所(LIFFE)。2011年全球期货、期权交易量地区分布 主要期权市场主要期权市场中国市场2003年6月29日，郑州商品交易所“网上期权模拟交易”正式开始进行，截止日期为2003年9月26日。这是中国期权交易的第一次尝试。2005年3月24日，中国第一部带有培训性的期权规则在郑商所完成。2012年5月份大商所启动了商品期货期权内部仿真交易。2012年9月6日郑商所总经理张凡表示，近期郑商所将以上市的白糖品种为试点，正式开展期货期权模拟交易。权证权证 权证（Warrant），是指由标的证券发行人或其

22、以外的第三方发行的，持有人在规定期间内或特定到期日当天，有权按约定价格向发行人购买或出售标的证券，或以现金结算方式收取结算差价的有价证券。1992年首次推出权证1996年6月底终止权证交易，不再发行新权证。2005年股改需要重开权证。2011年8月11日收盘四川长虹权证的交易结束，权证完成使命暂时退出中国内地市场。权证分类权证分类权利内容划分 l认购权证（Call Warrant）l认沽权证（Put Warrant）内涵价值划分 l价内权证l价平权证l价外权证 权证分类权证分类权证发行人划分 l股本权证/公司权证l备兑权证允许行权时间划分 l欧式权证l美式权证l百慕大权证权证与股票期权权证与股

23、票期权 备兑权证备兑权证 股本权证股本权证 股票期权股票期权 交易系统交易系统 股票交易系统 股票交易系统 期货期权交易系统 交割结算系交割结算系统统 股票交割结算系统 股票交割结算系统 期货期权交割结算系统 发行人发行人 券商投资银行等第三方发行机构 标的证券发行公司 一般由交易所根据市场需求确定 发行条款发行条款 据发行人和权证种类的不同而不同 具有最基本的权证条款 期权可交易，具有由交易所指定的标准化的条款 产品类型产品类型 多种 主要是认购权证 主要是股票或指数买卖权 期限期限 324个月 15年 39个月 市场流动性市场流动性 发行人担任做市商角色，具有较好流动性 投资者流动性受到限

24、制 做市商必须提供报价和持续市场价差与数量 期权合约期权合约期权合约定义期权合约是在期权交易市场上的标准化的期权买卖契约。期权合约特点l标准化l流动性和实效性l约束性l交易的集中性期权合约期权合约期权合约主要内容l交易代码l标的资产l合约价值l最小变动价位l涨停板幅度l执行价格l合约月份l交易时间l最后交易日期权合约期权合约大连商品交易所小麦期货期权合约(模拟用)合约名称合约名称黄大豆黄大豆1号期权合约号期权合约交易代码交易代码*看涨期权（黄大豆看涨期权（黄大豆1号期货合约代码号期货合约代码-C-执行价格）执行价格）看跌期权（黄大豆看跌期权（黄大豆1号期货合约代码号期货合约代码-P-执行价格）

25、执行价格）AYYMM-C(P)-EP执行方式执行方式美式美式交易单位交易单位1手手(10吨吨)黄大豆黄大豆1号期货合约号期货合约报价单位报价单位元（人民币）元（人民币）/吨吨最小变动价位最小变动价位0.5元元/吨吨涨跌停板涨跌停板标的期货合约当日涨跌停板幅度对应的涨跌额度标的期货合约当日涨跌停板幅度对应的涨跌额度合约月份合约月份1、3、5、7、9、11月月交易时间交易时间每周一至周五每周一至周五上午上午9:0010:15，10:3011:30；下午；下午13:3015:00执行价格执行价格执行价格间距的整数倍执行价格间距的整数倍执行价格间距执行价格间距40元元/吨吨最后交易日最后交易日标的期货

26、合约交割月份前一个月的第标的期货合约交割月份前一个月的第10个交易日个交易日到期日到期日同最后交易日同最后交易日交易手续费交易手续费不超过不超过2元元/手手执行手续费执行手续费不超过不超过2元元/手手上市交易所上市交易所大连商品交易所大连商品交易所期权合约期权合约芝加哥期货交易所(CBOT)小麦期货期权合约合约价值合约价值一张芝加哥期货交易所一张芝加哥期货交易所 5000 蒲式耳的小麦期货合约蒲式耳的小麦期货合约最小变动价位最小变动价位每蒲式耳每蒲式耳 1/8 美分美分(每张合约每张合约 6.25 美元美元)执行价格区间执行价格区间每前两个月份为每前两个月份为 5 美分美分/蒲式耳；其他月份为

27、蒲式耳；其他月份为 10 美分美分/蒲式耳。在交易起始，呈列平蒲式耳。在交易起始，呈列平价上下各价上下各 5 个执行价个执行价每日价格涨跌限制每日价格涨跌限制每蒲式耳不高于或低于上一交易日权利金结算价每蒲式耳不高于或低于上一交易日权利金结算价60美分美分(每张合约每张合约1500美元美元)合约月份合约月份7月、月、9月、月、12月、月、3月、月、5月；当现货月为非标准期权合约月份时，上市序列月份期权月；当现货月为非标准期权合约月份时，上市序列月份期权合约；执行序列月份期权合约会导致临近月份的期货合约。例如：执行合约；执行序列月份期权合约会导致临近月份的期货合约。例如：执行8月期权会导致月期权会

28、导致9月期货头寸月期货头寸交易时间交易时间公开喊价：周一至周五上午公开喊价：周一至周五上午 9:30至下午至下午 1:15(芝加哥时间芝加哥时间)电子交易：周日至周五下午电子交易：周日至周五下午 6:00至第二天上午至第二天上午 6:00，9:30至下午至下午 1:15(芝加哥时间芝加哥时间)最后交易日最后交易日据相应小麦期货合约第一通知日至少据相应小麦期货合约第一通知日至少 2 个营业日之前的最后一个星期五个营业日之前的最后一个星期五履约日履约日期货期权的买方可在到期日之前的任一营业日执行合约，但需在芝加哥时间下午期货期权的买方可在到期日之前的任一营业日执行合约，但需在芝加哥时间下午 6:0

29、0向芝加哥清算公司提出。最后交易日处于实值状态的期权头寸将被自动执行向芝加哥清算公司提出。最后交易日处于实值状态的期权头寸将被自动执行合约到期日合约到期日为执行的小期货期权在最后交易日后的下午为执行的小期货期权在最后交易日后的下午 7 点点(芝加哥时间芝加哥时间)到期到期交易代码交易代码公开叫价：看涨期权公开叫价：看涨期权WY；看跌期权；看跌期权WZ电子交易：电子交易：OZW期权交易与期货交易的比较分析期权交易与期货交易的比较分析期权交易与期货交易的相似和联系1.都在交易所中进行交易交易所指定有关交易规则、合约内容，由交易所对交易时间、过程进行规范化管理。2.场内交易都采用标准化合约方式由交易

30、所统一制定交易数量、最小变动价位、涨跌停板、合约价值、合约月份等标准。3.都由同一清算机构负责清算，和对交易进行担保清算所负责对会员名下交易进行清算，会员负责其客户交易的清算。4.都具有杠杆作用具有完善的保证金制度，因而成为投资和风险管理的有效工具。期权交易与期货交易的比较分析期权交易与期货交易的比较分析期权交易与期货交易的区别1.权利与义务不同两者最本质的区别。2.标准化合约不同期货合约中变量是期货合约的价格；期权合约中变量是权利金。3.履约保证金规定不同期货交易双方都要交保证金；期权买方不需要交保证金，卖方需要交保证金4.风险和收益不同期货交易双方风险和收益结构是对称的；期权交易的买卖双方风险和收益结构是不对称的。期权交易的功能期权交易的功能投机者的有限风险担保套保者的极佳选择期货投资者的对冲工具风险管理和转移及杠杆交易等功能对完善金融市场起到重要作用安信期货研究所 刘硕tel:010-59113582