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1、 第七章 国际资本市场 第一节 国际债券市场 一、国际债券概述 国际债券是债券中与国内债券相对应的范畴。债 券按其发行的地域范围分类可以分为国内债券和 国际债券。凡是一国发行人在国外债券市场上发 行的，以外国货币或欧洲货币为面值的，由外国 金融机构承销的债券就称为国际债券。 按照面值货币与发行债券市场所在国的关系，国 际债券可以细分为外国债券、欧洲债券和全球债 券。 1。外国债券(Foreign Bond)是指一国筹资者在某一国家 债券市场上发行的，以该国货币为面值的，由该国金融机 构承销的债券。这种债券的面值货币是债券市场所在国的 货币，外国债券的担保和发售也是由债券市场所在国的承 保辛迪加

2、（由金融机构组成）组织认购与发售。 目前，典型的外国债券有外国筹资人在美国债券市场上发行的美 元债券，也称“扬基债券“(Yankee Bond)，在日本债券市场上发 行的日元债券，又叫“武士债券“(Samurai Bond），在英国债券 市场上发行的英镑债券，又称为“猛犬债券“(Bulldog Bond)。 外国债券市场是外国债券发行和流通的市场。外国债券主要在美 国、瑞士、日本、德国和卢森堡这几个国家的债券市场上发行。 2。欧洲债券（Eurobond)是指一国筹资者在本国以外的国际债券市 场上发行的，以欧洲货币为面值的，由一国或几个国家的金融机构组 成辛迪加承销的债券。这种债券由国际承销团承

3、销。 如果面值货币是美元的欧洲债券称为欧洲美元债券，面值货币是德国马 克的欧洲债券称为欧洲马克债券，依此类推还有欧洲日元债券、欧洲法 国法郎债券、欧洲荷兰盾债券和欧洲加拿大元债券等。 欧洲债券市场是欧洲债券发行和流通的市场。与外国债券市场相比，欧 洲债券市场具有以下特点： 市场容量大 自由和灵活 货币选择性强 免缴税款和不记名 流动性强。 3。全球债券。它是指在全世界各主要资本市场同 时大量发行，并且可以在这些市场内部和市场之 间自由交易的一种国际债券。 全球债券有三个特点，即全球发行、全球交易高度流 动性和借款人信用级别高且多为政府机构。 全球债券的计息方式目前主要采用固定利率，也有少 量的

4、浮动利率债券和零息债券，期限从2年到20年不等， 通常为5年或10年。 二、国际债券市场的规模 表 7-1 国际债券负债总量（10 亿美元） 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 所有国家所有国家 工业化国家 发展中国家 所有货币所有货币 美元 日元 其他货币 2 027 1 642 385 100% 37.7 13.2 49.1 2 400 1 942 458 100% 37.5 16.2 46.3 2 720 2 216 504 100% 35.7 16.5 47.8 3 139 2 532 607 100% 39.1 15.3 45.6 3 507 2 8

5、10 697 100% 44.5 13.1 42.4 4 316 3 489 827 100% 45.7 11.3 43.0 5 365 4 329 1 036 100% 46.8 10.0 43.2 资料来源：转引自 Suk H. Kim, etc., Global Corporate Finance: Text and Cases, Fifth Edition, Blackwell Publisher, 2002, p267。 表 7-2 世界主要债券市场的相对规模 （1999 年） 国家或地区国家或地区 占总量的百分比占总量的百分比(%) 美国 47.0 欧盟 22.9 日本 18.3

6、英国 3.0 加拿大 1.7 瑞士 0.9 丹麦 0.8 澳大利亚 0.6 瑞典 0.6 挪威 0.2 新西兰 0.1 亚洲 2.3 拉丁美洲 0.8 东欧/中东/非洲 0.7 合计合计 100.0 原资料来源：来自 Salomon Brothers 转引自：Edwin J. Elton,etc., Modern Portfolio Theory and Investment Analysis, Sixth Edition, John Wiley & Sons, Inc., 2003，p263。 四、国际债券的种类 直接债券(Straight Bonds) ：也叫固定利率债券，与一般 国内债券

7、不同，通常每年付息一次，而不是每半年付息一 次。 浮动利率债券(Floating-rate Notes, FRNS )：利息支付不 是固定的，而是按照一个参考利率加上一个利差(Spread 或Margin)计算而得，一般每半年付息一次。参考利率一 般用LIBOR或美国Prime Rate,但有时也采用其他参考利 率。 可转换债券（Convertible Bonds）：特点是除支付利息外， 该债券还可以按照预先规定的价格转换成其他种类的资产。 常见的转化形式是转换成该公司的股票，也可以转换成黄 金或石油等资产，或转换成其他不同付息特征的债券，比 如浮动利率的可转换债券在某些情况下可转换成固定利率

8、 债券或相反。 附认股权证的债券(Bonds with Equity Warrants)：认股权 证给予持有者以固定价格（履约价格）、在固定日期（履 约日期）购买公司股份的权利。通常该证与固定利率相联 结。附认股权证的债券具有普通债券的特点，只是息票利 率较低，表明认股权证的价值。 零息债券(Zero-coupon Bonds)。这种国际债券的特点是 不付利息，而是一种贴现债券，按照面值的一定百分比来 发行，期满后按面值偿还。 双重货币债券(Dual Currency Bonds)。这种国际债券在发 行时是一种货币，而本金的偿还或利息的支付用另外一种 货币。 五、国际债券的信用评级 国际债券的

9、信用评级是指由专门的国际信用评级机构对发行人可预见 的违约风险，即不偿付本金和利息的义务进行的评估。 国际债券的信用评级机构独立于证券交易所，且不受政府控制。此外， 这些机构往往聚集了大量的证券分析、会计、财务、统计、法律等方 面的专家，并采取严格、科学的评级程序。因此，他们的评级工作不 仅能保证证券评级的准确性和权威性，也起到了增强投资者信心，保 证投资和交易质量的作用。 美国债券信用评级业起步较早，至今已有100多年的历史。目前，美 国以穆迪投资者服务公司(Moodys Investors Service)、标准普尔公司 (S&P )、菲齐公司(Fitch )及后起之秀杜夫公司（Duff）

10、这四家公司为 权威性的评级公司。 国际上最具权威的信用评级机构有美国的穆迪投资者服务公司和标准 普尔公司、日本的公社债研究所、英国的艾克斯特尔统计服务公司和 加拿大的债务评级公司等。 表 7-3 评级机构债券等级划分情况 级别 评 价 标准普 尔 穆 迪 最高级 质量最好，风险最小，利息支付有保障，本金安全 AAA Aaa 高级 质量高，风险小，利息支付的保障比上一级略低 AA Aa 中上级 有不少令人满意的投资品质， 利息和本金支付的保障比较充 分 A A 投 资 级 中级 缺少某些固有的投资品质，本金和利息支付目前有保障，但 若干年后可能不确定 BBB Baa 中下级 有投机特征，本金和利

11、息支付的保障一般，未来不能预计 BB Ba 投机级 缺少令人满意的投资品质， 对本金和利息的支付保障及其他 契约条件的维持的可能性很小 B B 完 全 投 机级 有本金和利息不能支付危险的因素 CCC Caa 最 大 投 机级 经常违约并有其他显著缺点 CC Ca 投 机 级 最低级 各方面均为最差 C C 六、国际债券的发行方式 公募(Public placement) 是指新发行的国际债券向不指定的广泛的投资者进行销售的方法。 公募的国际债券投资者被认购以后，可以上市自由买卖，进行流通。 公募发行的好处是可以迅速筹集到巨款。 直接公募发行:是指发行人不通过承销机构，自己直接向社会发售国际债

12、券。 实际操作中直接公募发行事例并不多见。这主要是因为：容易发生发行人 的欺诈性行为，投资者也不愿意购买未经担保的国际债券；发行人要涉及 的环节很多，要耗费大量的人力和物力，成本很高；筹资计划较难实现， 因为很难准确地确定出售的数量和所需的时间。 间接公募发行:由证券公司指定的银行等金融机构作为中介人承担国际债券的 销售任务，这样既可以提高发行效率，又可提高国际债券发行的资信。 私募(Private placement） 私募是指国际债券的发行不是面向一般的投资者，而是面向与发行人有 特定关系且数量有限的投资者。因此，私募也称为“关系募集”。 私募债券通常不能上市流通，持有不超过一定的时间也不

13、能转让。 公募和私募在欧洲债券市场上的区别并不十分明显，通常只有上市和 非上市之分，但在日本和美国债券市场上这种区别却十分严格。 七、国际债券的偿付 票面利率与付息(Coupon Rate and Coupon Payment) 国际债券的票面利率与国际债券的种类、市场行情、发行人的信 用和知名度密切相关。票面利息的计算基础为一年360天，一个月 30天。浮动利率债券每3个月或6个月根据有关参考利率，如伦敦 银行同业拆借利率(LIBOR )或美国优惠放款利率（Prime Rate） 加上一定的加息率调整一次，调整前付清上一期的利息。 国际债券的付息方式是指发行人在国际债券的有效期内，何时 或分

14、几次向国际债券持有人支付利息。 一次性付息 单利计息 复利计息 贴现方式计息 分期付息 按年付息 按半年付息 按季付息三种方式。 到期期限(Maturity) 国际债券的到期期限的确定既需要与国际债券发行人 的用款需要和投资计划、外债期限结构和偿还计划相 适应的，还需要结合国际惯例、市场情况、资金供求 以及投资者的意向统筹考虑。 欧洲债券市场上的固定利率债券和浮动利率债券的到 期期限一般为5-10年，可转换债券为10至15年。 在外国债券市场上，扬基债券的到期期限通常为5-20 年，武士债券通常为10-15年。 偿还 (Redemption)方式 国际债券的偿还主要是指发行人对其所筹款项 的偿

15、付，或者说是对债券持有者本金的偿付。 期满一次性偿还 期中分期偿还两种方式 定期偿还(Mandatory Redemption)，又称强制偿还。 可选择偿还(Optional Redemption)。 发行人可选择偿还 持有者可选择偿还。 买入注销(Purchase in the Market) 八、国际债券二级市场的结构 证券交易所市场 主要由各发达国家的证券交易所组成。如美国的纽约证券交易所， 英国伦敦证券交易所，德国的法兰克福证券交易所，瑞士的苏黎 士证券交易所，卢森堡证券交易所，日本的东京证券交易所等。 国际债券在上述交易所上市(Listing)，必须履行各交易所的注册登 记手续，交易

16、程序也与国内债券的相似。 场外交易或柜台交易(Over the counter)：与证券交易所集 中化的场内交易市场不同，国际债券中的欧洲债券交易一 般没有集中的交易场所。欧洲债券二级市场主要是一种柜 台交易市场，交易在证券交易商之间通过电话等电讯工具 进行。场外交易市场的运作主要有以下几个方面： 1做市商（Market maker） 2双轨报价制 3经纪人 4结算方式 第二节 国际股票市场 一、国际股票概述 国际股票是指由股票市场所在地的非居民股份公司发行的 股票。它是发行人在国际资本市场上筹措长期资金的工具 之一。国际股票的发行人为非居民的股份公司。发行国际 股票要遵循发行地股票市场的规则

17、和惯例并接受当地管理 部门的监管。 国际股票和国际债券是国际资本市场上的两大主要金融工 具。国际股票和国际债券主要存在以下区别： 发行人的构成不同 发行的性质不同 期限不同 此外，国际股票和国际债券在安全性、流动性、收益性和投资者 等方面也存在着差异。 二、国际股票的种类 按股东享有的权利和承担的风险分类 普通股：采取一股一票的原则，同时赋予股东参与公司经营管理决策的 权利和分享公司剩余利润的权利。 优先股：赋予其股东在公司利润分配和破产清偿顺序上优先于普通股的 权力，但优先股股东不参与公司的经营管理。 按发行地的不同分类 根据股票发行地点的不同，国际股票可分为外国公司在美国纽约股票市 场发行

18、的N股、在英国伦敦股票市场发行的L股、在日本东京股票市场发 行的T股、在新加坡股票市场发行的S股和在香港股票市场发行的H股等 等。 国际股票的特殊形式 股票存托凭证(Depository receipts，DR)是国际股票的一种特殊形式。股 票存托凭证是发行地银行开出的代表其保管的外国公司股票的凭证。它 既可以代表已在发行人国内流通交易的上市股票，也可以代表在发行人 国内将上市的新股票。投资者通过购买股票存托凭证而拥有外国公司的 股权。 三、国际股票市场的规模 四、国际股票的发行方式 私募和公募：按募集的对象划分 私募是指只向少数特定的投资者发行。一般经由证券经纪商安排，将股票售于 经纪商的客

19、户或与发行人有联系的投资者。 私募发行方式的优点是：发行费用低；通常不必向证券管理部门办理发行注册登记或 审核手续，从而可以节省发行时间；有确定的发行对象从而使发行成功的可能性大等。 私募发行的缺点是：由于股票的流动性差，必须向投资者提供高于市场平均收益水平 的特殊优惠条件，从而使发行成本上升；另外由于股票的相对集中，使发行公司的经 营管理易受干预和控制。 根据私募对象的范围不同，私募发行又可分为面向单一国家的私募（如美国私募等） 和面向全球投资者、同时在几个市场进行的全球私募。从全球私募不受任何市场管制 的特点来看，全球私募股票类似于欧洲债券，即所谓的“欧洲股票”。 公募是指向市场上大量的非

20、特定的投资者，即社会大众公开发售股票。 公募的程序比较复杂，难度也大，发行人必须达到一定的标准才能有资格公募发行股 票，而且通常需要承销商协助发行；发行人必须向发行地证券管理部门办理注册登记 或审核手续；发行人必须向投资者如实公开有关信息以供其投资决策参考。 公募和私募相比发行工作量大，时间长，费用高，但公募的筹资潜力大，可以扩大股 票的发行量，并有活跃的二级流通市场。此外，只有公募的股票才可能在证券交易所 上市交易，从而增强了股票的流动性。公募发行还可以提高发行人的信誉和国际知名 度，这对于国际股票发行公司来说是很重要的一点。因此，公募发行方式对于大型跨 国公司具有很大的吸引力。 直接发行与

21、间接发行 根据有无发行中介机构参与的划分 直接发行是指不通过发行中介机构，由发行 人直接向投资者发售股票。这种方式主要用 于已上市公司的增资发行，如向股东配股、 发行股票红利或股票分割等。 间接发行是指发行人委托专门的发行中介机 构，即通过承销商间接向市场发售股票。大 多数公司第一次到国外发行股票，即首次募 股时都采用间接发行。 全额包销、余额包销与代销： 根据承销商承 销股票的方式不同划分 全额包销：是指承销商以商定的价格从发行人手中承 购全部股票，然后再转卖给一般投资者。承销商的收 入主要来自于股票的销售价格与承销商认购价格之间 的价差。发行人和承销商的关系是买卖关系。 代销：是指承销商只

22、作为发行人的股票销售代理人， 在一定的期限内按固定的价格进行销售，而不承担按 规定的价格承购股票的义务。发行人和承销商的关系 是代理关系。 余额包销：是由承销商按照规定的发行额和发行条件， 在约定的期限内向投资者销售股票，到期末未售出的 余额由承销商认购。发行人和承销商的关系是保证关 系。 第一上市与第二上市： 根据国际股票的上市形式划分 第一上市即在证券交易所直接挂牌，是指交易所所在地的非居 民公司发行股票并在该交易所挂牌。 第一上市要求上市公司遵守当地的法律制度和会计标准，符合上市 证券交易所的上市要求。 世界各大证券交易所为吸引更多的国际股票发行人，纷纷降低外国 发行人的标准，但高昂的各

23、种上市管理费使得目前只有为数不多的 大公司才有能力进行第一上市，更多的国际股票采用的是第二上市。 第二上市是指股票已经（或将要）在某一证券交易所上市的公 司，再到（或同时到）另一国外证券交易所上市。 第二上市也要求上市公司遵守第二上市国家或地区的法律制度和会 计标准，符合第二上市证券交易所的上市要求，但比起第一上市的 要求要低得多。 第二上市意味着同一股票同时在两个证券交易所交易，必须解决股 票托管和交割清算问题。 第二上市增强了股票的流通性，扩大了股东范围，提高了公司国外 知名度，加强了不同股票市场的联动性。 五、国际股票二级市场结构 场内市场 场内市场又称第一市场，是在证券交易所内对已上市

24、股票进行集中交易所形成 的集中的、有组织的市场。由于第一市场集中了大量的买者和卖者，并有交易 所提供的完备交易设施和迅捷的清算、信息服务，所以场内市场的流动性在二 级市场中最强。 国际股票要在场内市场交易，必须首先获得相应证券交易所的上市批准。证券 交易所对上市股票的要求很高，一般的中小公司股票很难获得在证券交易所交 易的资格。 场外市场 场外市场是指在证券交易所之外，由股票买卖双方直接进行交易或通过专门从 事股票买卖的证券商间接进行交易的市场。与场内市场相比，场外市场是一个 非统一组织的、分散的市场。在场外市场交易的股票，既包括未在证券交易所 上市的股票也包括在证券交易所上市的股票。 柜台市场： 第三市场 第四市场 由于国际股票的投资者多为机构投资者，国际股票场外市场要比各国国内 股票的场外市场更为重要和发达。场外市场在美国最为发达，其交易量远 大于美国证券交易所，而仅次于纽约证券交易所。