公司财务学6第六章.ppt
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- 公司财务 第六
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1、第六章 证券估价 本章的学习目的与要求 通过本章的学习应掌握证券(债券与股票) 估价的基本方法,并会运用各种模型对各 种不同形式的债券及股票进行估价。 第一节 债券估价 一、债券的概念 (一)债券的含义 债券是政府、金融机构或工商企业等 组织为筹措资金,向投资者发行的,在约 定时间内支付一定比例的利息,并在到期 日偿还本金的一种有价证券。债券是债务 证明书,具有法律效力。债券购买者与发 行者之间是一种债权债务关系,发行人即 债务人,投资者(或债券持有者)即债权 人。 (二)债券的特征 1债券具有面值 债券面值是指设定的债券票面金额。 2债券具有票面利率 债券票面利率是指债券发行者预计一年 内向
2、投资者支付的利息占票面金额的比率。 票面利率不同于实际利率。 3债券具有到期日 债券到期日指偿还本金的日期。 4债券是一种契约 债券是债券发行人和代表债券持有者 的债券托管人之间所签订的具有法律效力 的协议。因此债券是一种契约。 5债券具有信用等级 对于首次发行债券的企业而言,必须 要由知名的有资格的证券评估机构进行严 格的资信评级。这些评级机构利用财务比 率以及现金流量分析等方法对债券进行等 级评估,所评出的债券等级与该债券利率 一般呈反向变动关系,即低等级债券的利 率会比高等级债券的利率更高,因为低等 级债券还本付息能力较弱,因此投资所承 担的风险较大。 表6-1列示了美国普尔公司的债券等
3、级主要特征。 表6-1 标准普尔评级公司的公司债券等级主要特征 债券等级 主要特征 AAA 债券的最高等级,表示有极强的还本付息能力和 保 证,对债权人的保护措施最完备。即使经济条件 发生不利的变化,也几乎没有违约风险。 AA 还本付息能力和保证很强,在多数情况下与AAA 级 债券只有微小的差别 债券等级 主要特征 A 还本付息能力和保证相当强,但未来经济条件 发生相当不利的变化时,还本付息也有可能出现 违约。 BBB 还本付息能力和保证比较强,但未来经济条 件发生相当不利的变化时,还本付息违约的可能 性比较大。 BB、B、CCC、CC、C及D等级的债券称为投机债 券,一旦经济条件发生了不利的
4、变化,极有可能 违约。BB级债券的投机性最轻;C级债券的投机 性最强,还本付息违约的可能性也高。 资料来源:标准普尔固定收益投资者(1994) 二、债券估价模型二、债券估价模型 (一)债券估价的基本模型 根据债券现金流的特点及时间分布,可得到 债券基本估价模型为: n t nt k F k Fi PV 1 )1 ()1 ( )( n t nt k F k I 1 )1 ()1 ( nknk PVIFFPVIFAI , = = 其中, PV:债券价值 i:债券票面利息率 F:债券面值 I:每年利息 n:到期时间年数 k:投资者要求的必要报酬率(即贴现率) (二)平息债券的估价 在现实中,有很多债
5、券利息并非是按年支付的,它们支付 利息的频率可能是一年,半年,或一个季度。这种债券可以称 之为平息债券,即利息在到期时间内平均支付的债券。将公式 (6-1)进行变形,便可得到平息债券的估价公式。 mn t mnt mi F mi mI PV 1 )/1 ()/1 ( / (6-2) 式中, m:每年付息次数 n:到期时间的年数 F:债券面值 I:每年利息 i :债券票面利息率 i (三)零息债券估价 零息债券是指承诺在未来某一确定日期作某 一单笔支付的债券。零息债券也称为纯贴现债券, 它以贴现方式发行,一般没有票面利率,只支付 终值,即到期按面值偿还。这种债券的持有人到 期前不能得到任何现金支
6、付。投资者购买该类债 券的回报来自两方面:一是自债券发行日起其价 值逐渐升高而带来的增值额;二是以低于面值的 价格购买而在到期日得到按面值支付价格之间的 差额。 就发行公司而言,零息债券的优点在于: 1.在债券到期前,不必支付任何利息和本金。 2.可以在公司应税收入中逐年摊销折价额,且所 摊销的折价费用可以抵减所得税。但也有其不 足之处,主要表现为:当市场利率下降时,零 息债券不宜提前收回。 3.当债券到期时,必须筹借大笔资金用于偿还本 金,加重企业偿债负担等。对于投资者而言, 持有零息债券不必担心被公司提前收回,而且 不管利率是上升还是下降,债券的到期收益率 都是固定不变的。 零息债券在未来
7、的 n年后支付F金额的面值, 折现利率为i,该利率为市场利率或投资者要求的 必要报酬率。因为面值是债券支付的唯一现金流, 所以该种债券的价值计算公式为: nk n PVIFF i F PV , )1 ( (6-3) (四)流通债券估价 流通债券与新发行的债券不同,它是指已经发行并 在二级市场上流通的债券。这种债券具有两个特点:一 是到期时间小于债券发行在外的时间;二是债券估价的 时点不在发行日,可以是任何时点,因此会产生“非整 数计息期”问题,如图6-1所示。 0 1 2 3 4 5 发行日 现在 到期日 图6-1 流通债券时间列示图 流通债券的估价方法通常有两种: 方法一 以现在为折算时间点
8、,按非整数计息期将 历年现金流量折现。在这种计算方法下,先将第 3年利息、第4年利息、第5年利息及本金折到现 在时点,然后求和,此时计息期出现非整数,需 要用计算器计算现值因数。 方法二 以最近的一次付息期为折算时间点,计算 历次现金流量现值,然后将该点的现值折算到现 在时点。采用这样计算方法时,先算出债券在第 3年(即距离现在时点最近一期的付息期)的价 值,此时同新发行债券一样计算期为整数,然后 再将此价值用一个非整数计算期折现到现在,就 是债券的当前价值。 三、债券到期收益率 以特定价格购买债券并持有到期日所能获得 的收益率,它是使未来现金流量现值等于债券购 入价格的折现率。 如果债券面值
9、F,票面利率i,发行价格P及期限n 均已给定,那么根据债券的估价模型就可以计算 出该债券的到期收益率k。我们再一次给出债券估 价基本模型: nt k F k I PV )1 ()1 ( (6-4) 四、债券估价的两个重要关系 (一)债券价值与市场利率的关系 债券价值与市场利率即投资者要求的必要报 酬率的变动呈反向关系。图6-2描述了这种反向关 系。 图6-2 债券价值与市场利率的关系 (1)当投资者要求的报酬率等于票面利率时,债券 将以其面值出售。通常在债券发行时所定的票面 利率等于市场利率,所以债券最初以面值出售。 (2)市场利率会随着时间不断变化,但票面利率在 债券发行后固定不变。当市场利
10、率高于票面利率 时,债券的价格将低于其面值。此时债券以低于 面值的价格出售,被称做折价债券。 (3)当市场利率低于票面利率时,债券的价格将高 于其面值。此时债券以高于面值的价格出售,被 称为溢价债券。 (二)债券价值与到期时间的关系 随着时间的延续,债券的到期时间逐渐缩短, 至到期日该时间间隔为零。无论必要报酬率高于 或低于票面价值,只要它一直保持不变,债券的 价值随到期时间的缩短向其面值回归,至到期日 等于票面价值。 总之,当必要报酬率一直保持到到期日不变 时,随着到期时间的缩短,债券价值逐渐接近其 票面价值。如果必要报酬率在债券发行后发生变 动,债券价值也会因此而变动。随着到期时间的 缩短
11、,必要报酬率变动对债券价值的影响会越来 越小。 第二节 股票估价 一、股票的概念 (一)股票的含义 股票是股份公司发给股东的所有权凭 证,是股东借以取得股利的一种有价证券。 股票本身是没有价值的,仅是一种凭证。 它之所以有价格,可以买卖,是因为它能 给持有人带来预期收益。 股票可以按不同的方法和标准分类: (1)按股东所享有的权利,可分为普通股和优先 股; (2)按票面是否标明持有者姓名,分为记名股票 和无记名股票; (3)按股票票面是否标明金额,分为有面值股票 和无面值股票; (4)按能否向股份发行公司赎回自己的财产,分 为可赎回股票和不可赎回股票。我国目前各公司 发行的都是不可赎回的、记名
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