第12章互换及其定价课件.ppt

1、2022-12-24第12章互换及其定价第第12章互换及其定价章互换及其定价2022-12-24第12章互换及其定价 一、金融互换的定义一、金融互换的定义金融互换金融互换（Financial Swaps）是约定两个或两）是约定两个或两个以上当事人按照商定条件，在约定的时间内，个以上当事人按照商定条件，在约定的时间内，交换交换一系列现金流一系列现金流的合约的合约。互换市场的起源可以追溯到互换市场的起源可以追溯到20世纪世纪70年代末，年代末，当时的货币交易商为了逃避英国的外汇管制而当时的货币交易商为了逃避英国的外汇管制而开发了货币互换。开发了货币互换。第一节第一节 互换市场概述 2022-12-

2、24第12章互换及其定价英国母公司英国母公司(在英国的在英国的)日本子公司日本子公司日本母公司日本母公司(在日本的在日本的)英国子公司英国子公司日元贷款日元贷款(受外汇管制受外汇管制)日元贷款日元贷款英镑贷款英镑贷款在英国在英国在日本在日本这种融资结构的特点在于避开了外汇管制的限制，不需要跨这种融资结构的特点在于避开了外汇管制的限制，不需要跨国界转移资金。缺点是：类似于国界转移资金。缺点是：类似于“物物交换物物交换”，难以找到正，难以找到正好匹配的交易对手；双方未必都能接受对方的信用风险。好匹配的交易对手；双方未必都能接受对方的信用风险。2022-12-24第12章互换及其定价互换的历史互换的

3、历史 而而1981年年IBM与世界银行之间签署的利率互换协与世界银行之间签署的利率互换协议则是世界商第一份利率互换协议。议则是世界商第一份利率互换协议。从那以后，互换市场发展迅速。利率互换和货币从那以后，互换市场发展迅速。利率互换和货币互换互换名义本金名义本金金额从金额从1987年底的年底的8656亿美元猛增亿美元猛增到到2002年中的年中的823,828.4亿美元亿美元15年增长了近年增长了近100倍。可以说，这是增长速度最快的金融产品市场。倍。可以说，这是增长速度最快的金融产品市场。2022-12-24第12章互换及其定价互换产品的发展史互换产品的发展史1 1、第一次货币互换于第一次货币互

4、换于19791979年出现在伦敦年出现在伦敦2 2、第一个利率互换于第一个利率互换于19811981年出现在伦敦。年出现在伦敦。3 3、货币互换和利率互换市场一经建立，发展就非常迅货币互换和利率互换市场一经建立，发展就非常迅速。速。4 4、组织互惠掉换的金融机构起着中介者即经纪人的作组织互惠掉换的金融机构起着中介者即经纪人的作用。用。5 5、19841984年，开始做互惠掉换文件标准化的工作。年，开始做互惠掉换文件标准化的工作。6 6、19861986年，大通哈曼顿银行首次组织商品互换。年，大通哈曼顿银行首次组织商品互换。7 7、19891989年年7 7月，月，CFTCCFTC公布了有利于商

5、品互换的政策。公布了有利于商品互换的政策。2022-12-24第12章互换及其定价互换的结构 1 1、相关名词、相关名词名义本金名义本金互换的标的资产数量互换的标的资产数量互换交易商互换交易商（造市者，或互换银行（造市者，或互换银行金融中介金融中介 2 2、基本的或大众化的互换（、基本的或大众化的互换（“plain vanilla”plain vanilla”）的结构的结构第第一一方（方（互换对手互换对手A A）为使用第二方的标的资产按为使用第二方的标的资产按固定固定的价格进行的价格进行周期性周期性的支付；的支付；第第二二方（方（互换对手互换对手B B）为使用第一方的标的资产按为使用第一方的标

6、的资产按浮动浮动的价格（的价格（由市场决定由市场决定）进行）进行周期性周期性的支付。的支付。2022-12-24第12章互换及其定价互换交易商对手B对手A名义本金名义本金名义本金名义本金互换：初始交换名义本金（可选择）互换：初始交换名义本金（可选择）对手B对手A互换交易商浮动利率价格固定利率价格浮动利率价格固定利率价格互换：周期性支付或购买性支付（必须要求）互换：周期性支付或购买性支付（必须要求）对手A对手B互换交易商名义本金名义本金名义本金名义本金互换：换回名义本金（可选择）互换：换回名义本金（可选择）3 3、典型的互换的现金流图、典型的互换的现金流图2022-12-24第12章互换及其定价

7、二、比较优势理论与互换原理二、比较优势理论与互换原理 比较优势（比较优势（Comparative Advantage）理论是英）理论是英国著名经济学家大卫国著名经济学家大卫 李嘉图（李嘉图（David Ricardo）提出的。他认为：提出的。他认为：在两国都能生产两种产品，且一国在这两种产品的生在两国都能生产两种产品，且一国在这两种产品的生产上均处于有利地位，而另一国均处于不利地位的条产上均处于有利地位，而另一国均处于不利地位的条件下，如果前者专门生产件下，如果前者专门生产优势较大优势较大的产品，后者专门的产品，后者专门生产生产劣势较小劣势较小（即具有比较优势）的产品，那么通过（即具有比较优势

8、）的产品，那么通过专业化分工和国际贸易，双方仍能从中获益。专业化分工和国际贸易，双方仍能从中获益。2022-12-24第12章互换及其定价互换的条件互换的条件 李嘉图的比较优势理论不仅适用于国际贸易，而李嘉图的比较优势理论不仅适用于国际贸易，而且适用于所有的经济活动。且适用于所有的经济活动。互换是比较优势理论在金融领域最生动的运用。互换是比较优势理论在金融领域最生动的运用。根据比较优势理论，只要满足以下两种条件，就根据比较优势理论，只要满足以下两种条件，就可进行互换：可进行互换：双方对对方的资产或负债均有需求；双方对对方的资产或负债均有需求；双方在两种资产或负债上存在比较优势。双方在两种资产或

9、负债上存在比较优势。2022-12-24第12章互换及其定价三、互换的市场特征三、互换的市场特征 互换市场的特征互换市场的特征 互换不在交易所交易，主要是通过银行进行场互换不在交易所交易，主要是通过银行进行场外交易。外交易。互换市场几乎没有政府监管。互换市场几乎没有政府监管。流动性风险流动性风险为了达成交易，互换合约的一方必须找到愿意与之交易为了达成交易，互换合约的一方必须找到愿意与之交易的另一方。如果一方对期限或现金流等有特殊要求，他的另一方。如果一方对期限或现金流等有特殊要求，他常常会难以找到交易对手。常常会难以找到交易对手。由于互换是两个对手之间的合约，因此，如果没有双方由于互换是两个对

10、手之间的合约，因此，如果没有双方的同意，互换合约是不能更改或终止的。的同意，互换合约是不能更改或终止的。2022-12-24第12章互换及其定价 信用风险信用风险对于期货和在场内交易的期权而言，交易所对交易对于期货和在场内交易的期权而言，交易所对交易双方都提供了履约保证，而互换市场则没有人提供双方都提供了履约保证，而互换市场则没有人提供这种保证。这种保证。由于互换是两个公司之间的私下协议，因此包含信由于互换是两个公司之间的私下协议，因此包含信用风险用风险。假定。假定AB两公司进行互换，如果合约对两公司进行互换，如果合约对A公公司而言具有正的价值，则合约就是司而言具有正的价值，则合约就是B公司的

11、负债，因公司的负债，因此此B公司的信用非常关键。公司的信用非常关键。将互换合约的信用风险和市场风险区分开来是十分将互换合约的信用风险和市场风险区分开来是十分重要的。重要的。信用风险信用风险是互换合约对公司而言价值为正是互换合约对公司而言价值为正时，对方不执行合同的风险。时，对方不执行合同的风险。市场风险市场风险是由于利率、是由于利率、汇率等市场变量发生变动引起互换价值变动的风险。汇率等市场变量发生变动引起互换价值变动的风险。2022-12-24第12章互换及其定价违约风险的比较违约风险的比较 互换和远期没有保证金制度互换和远期没有保证金制度 互换和远期是场外交易，期货是在交易所竞价方式互换和远

12、期是场外交易，期货是在交易所竞价方式交易交易 期货有每天的盯市操作，互换到各个支付期限时有期货有每天的盯市操作，互换到各个支付期限时有资金移动，远期在满期前没有任何交割资金移动，远期在满期前没有任何交割所以，互换的信用风险界于期货和远期之间。所以，互换的信用风险界于期货和远期之间。期期 货货互互 换换远远 期期2022-12-24第12章互换及其定价四、互换的功能四、互换的功能 降低筹资者的融资成本或提高投资者的资降低筹资者的融资成本或提高投资者的资产收益。产收益。利用互换，可以管理资产负债组合中的利利用互换，可以管理资产负债组合中的利率风险和汇率风险。率风险和汇率风险。互换为表外业务，可以逃

13、避外汇管制、利互换为表外业务，可以逃避外汇管制、利率管制及税收限制。率管制及税收限制。2022-12-24第12章互换及其定价第二节第二节 互换的种类和概述互换的种类和概述 互换的三种基本形式互换的三种基本形式利率互换利率互换将固定利率债务转换成浮动利率将固定利率债务转换成浮动利率债务或将浮动利率债务转换成固定利率债务；债务或将浮动利率债务转换成固定利率债务；货币互换货币互换将一种货币表示的债务转换成另将一种货币表示的债务转换成另一种货币表示的债务；一种货币表示的债务；商品互换商品互换将浮动价格转换成固定价格或将将浮动价格转换成固定价格或将固定价格转换成浮动价格。固定价格转换成浮动价格。202

14、2-12-24第12章互换及其定价一、利率互换一、利率互换 1 1、何时需要利率互换？、何时需要利率互换？案例案例1 1：翰云公司有一笔翰云公司有一笔7 7年期的以年期的以浮动浮动利率计息的美利率计息的美元贷款，每元贷款，每半年半年付息付息一一次。公司财务总监预测未来利率次。公司财务总监预测未来利率有有走高走高的趋势。为规避未来利率的趋势。为规避未来利率上扬上扬的风险，公司希望的风险，公司希望能把支付银行的浮动利息固定，即转换成支付固定利率能把支付银行的浮动利息固定，即转换成支付固定利率利息的贷款。利息的贷款。问题：问题：该公司如何规避利率风险？该公司如何规避利率风险？金融工程师的建议：金融工

15、程师的建议：可以进行一笔利率互换交易！可以进行一笔利率互换交易！2022-12-24第12章互换及其定价 2、概念、概念利率互换利率互换（Interest Rate Swaps）是交易双方签订的一种是交易双方签订的一种合约合约，彼此同意在合约，彼此同意在合约规定规定的期间内互相交换的期间内互相交换一定的一定的现现金流，该现金流以金流，该现金流以同一同一种货币计算，但利息的计算方式种货币计算，但利息的计算方式不同不同（固定利率或浮动利率）。最简单的利率互换就是，（固定利率或浮动利率）。最简单的利率互换就是，一方是以固定利率计息的现金流，另一方是以浮动利率一方是以固定利率计息的现金流，另一方是以浮

16、动利率计息的现金流，而且双方约定不交换本金。计息的现金流，而且双方约定不交换本金。互换：浮动利率贷款与固定利率贷款交换。由于本金相互换：浮动利率贷款与固定利率贷款交换。由于本金相同，则本金不必交割。同，则本金不必交割。互换的期限通常在互换的期限通常在2 2年以上，有时甚至在年以上，有时甚至在1515年以上。年以上。2022-12-24第12章互换及其定价利率互换的原因利率互换的原因 双方进行利率互换的主要原因是双方进行利率互换的主要原因是寻求比较优寻求比较优势下的套利机会（势下的套利机会（降低融资成本降低融资成本）一方具有一方具有固定固定利率的比较优势（利率的比较优势（相对相对便宜），便宜），

17、但但希望希望以浮动利率筹资；另一方具有以浮动利率筹资；另一方具有浮动浮动利率利率的比较优势，但的比较优势，但希望希望以固定利率筹资。通过与以固定利率筹资。通过与互换交易商的利率互换，双方可获得他们互换交易商的利率互换，双方可获得他们所希所希望的望的融资形式，同时又发挥了他们各自的借款融资形式，同时又发挥了他们各自的借款优势优势。2022-12-24第12章互换及其定价 案例案例2 2：假定假定A A、B B公司都想借入公司都想借入5 5年期的年期的10001000万美元，万美元，A A想借入与想借入与6 6个月期相关的个月期相关的浮动利率浮动利率借款，借款，B B想借入想借入固定利率借款固定利

18、率借款。两家公司信用等级不同，故市场向它们提供的利两家公司信用等级不同，故市场向它们提供的利率也不同。率也不同。2022-12-24第12章互换及其定价双方的比较优势双方的比较优势 市场提供给市场提供给A、B两公司的借款利率两公司的借款利率 固定利率固定利率 浮动利率浮动利率 A公司公司 10%6 个月期个月期LIBOR+0.3%B公司公司 11.2%6个月期个月期LIBOR+1%此表中的利率均为一年计一次复利的年利率。此表中的利率均为一年计一次复利的年利率。2022-12-24第12章互换及其定价固定利率固定利率 浮动利率浮动利率 A公司公司 10%6 个月期个月期LIBOR+0.3%B公司

19、公司 11.2%6个月期个月期LIBOR+1%A在固定利率市场上具有比较优势：在固定利率市场上具有比较优势：由上表，由上表，A的借款利率均比的借款利率均比B低，即低，即A在两个市场都具在两个市场都具有优势，但在固定收益市场上，有优势，但在固定收益市场上，A比比B的绝对优势为的绝对优势为1.2%，而在浮动利率市场上，而在浮动利率市场上，A比比B的绝对优势为的绝对优势为0.7%。所以，所以，A在固定利率市场具有比较优势在固定利率市场具有比较优势 B在浮动利率市场具有比较优势！在浮动利率市场具有比较优势！这样，双方可以利用各自的比较优势为对方借款，然后这样，双方可以利用各自的比较优势为对方借款，然后

20、互换互换，从而达到共同降低筹资成本的目的。，从而达到共同降低筹资成本的目的。2022-12-24第12章互换及其定价 A：以：以10固定利率借入固定利率借入1000万美元万美元 B：以：以LIBOR+1%浮动利率借入浮动利率借入1000万美元万美元 双方总筹资成本的降低：双方总筹资成本的降低：0.5%(=11.2%+LIBOR+0.3%-10%-LIBOR-1%)，假设该总筹资成本在假设该总筹资成本在A、B中平均分配，则中平均分配，则 A公司公司 B公司公司 LIBOR+0.05%10%LIBOR+1%10%注意：注意：A需要浮动利率，需要浮动利率，B需要固定利率需要固定利率互换的具体方案不唯

21、一！（与书上方案不同）互换的具体方案不唯一！（与书上方案不同）2022-12-24第12章互换及其定价 互换不交换本金，只交割差额，设每互换不交换本金，只交割差额，设每6个月为利息支付日，个月为利息支付日，因此互换协议的条款就规定每因此互换协议的条款就规定每6个月由一方向另一方支付个月由一方向另一方支付固定利率与浮动利率的差额。固定利率与浮动利率的差额。假定某一支付日的假定某一支付日的LIBOR为为11.00%，则，则A应付给应付给B 5.25万美元万美元1000万万 0.5（11.00%+0.05%10%）A公司公司 B公司公司 LIBOR+0.05%10%LIBOR+1%10%2022-1

22、2-24第12章互换及其定价二、货币互换二、货币互换 1 1、何时需要货币互换？、何时需要货币互换？案例案例3 3：翰云公司的产品销往德国，每年可从德国市场翰云公司的产品销往德国，每年可从德国市场获得一笔德国马克的收入。但由于公司的原材料是从美获得一笔德国马克的收入。但由于公司的原材料是从美国进口的，所以它每年需要国进口的，所以它每年需要500500万美元用于支付原材料的万美元用于支付原材料的进口。而公司每年可在德国销售进口。而公司每年可在德国销售10001000万马克的产品，汇万马克的产品，汇率刚好是率刚好是2 2马克兑马克兑1 1美元。美元。问题：问题：公司如何保证公司如何保证100010

23、00万马克的收入能不受汇率的波动而万马克的收入能不受汇率的波动而刚好换到刚好换到500500万美元万美元？金融工程师的建议：金融工程师的建议：可用远期外汇交易或进行一笔货币互换，可用远期外汇交易或进行一笔货币互换，但后者更好！但后者更好！2022-12-24第12章互换及其定价 案例案例4.考虑两家跨国公司，一家本部在英国，另考虑两家跨国公司，一家本部在英国，另一家在美国。这两家公司分别在对方所在国拥有一家在美国。这两家公司分别在对方所在国拥有一家子公司，并且两家子公司都需要融资。最直一家子公司，并且两家子公司都需要融资。最直接的解决办法是：两家母公司分别向各自的子公接的解决办法是：两家母公司

24、分别向各自的子公司提供贷款。司提供贷款。但是，外汇管制的存在可能使这种方式操但是，外汇管制的存在可能使这种方式操作起来很困难，代价很高甚至完全不可能。作起来很困难，代价很高甚至完全不可能。因此，通过货币互换可以避开外汇管制。因此，通过货币互换可以避开外汇管制。2022-12-24第12章互换及其定价2.2.概念概念 货币互换货币互换（Currency SwapsCurrency Swaps）是交易双方签订的）是交易双方签订的一种一种合约合约，彼此同意在合约，彼此同意在合约规定规定的期间内互相交的期间内互相交换换一定的一定的现金流，该现金流以现金流，该现金流以不同不同货币计算和支货币计算和支付，

25、计算方式可能相同也可能不同。与利率互换付，计算方式可能相同也可能不同。与利率互换相比，货币互换中双方是以相比，货币互换中双方是以不同不同货币支付的，而货币支付的，而且且要要交换本金。交换本金。简单一种是货币的本金和固定利息与另一货币的简单一种是货币的本金和固定利息与另一货币的等价本金和固定利息进行交换。等价本金和固定利息进行交换。2022-12-24第12章互换及其定价货币互换的原因货币互换的原因 货币互换的条件：双方在各自国家中的金融市场上具货币互换的条件：双方在各自国家中的金融市场上具有比较优势有比较优势-寻求寻求比较优势比较优势下的下的套利套利机会（机会（降低融降低融资成本资成本）一方具

26、有一方具有一种货币一种货币筹资的比较优势（筹资的比较优势（相对相对便宜），便宜），但但希望希望以以另一种货币另一种货币筹资；而另一方具有筹资；而另一方具有另一种货币另一种货币筹资的比较优势，但筹资的比较优势，但希望希望以以前一种货币前一种货币筹资。通过与筹资。通过与互换交易商的货币互换，双方可获得他们互换交易商的货币互换，双方可获得他们所希望的所希望的融融资货币形式，同时又发挥了他们各自的币种借款资货币形式，同时又发挥了他们各自的币种借款优势优势。2022-12-24第12章互换及其定价 案例案例5.假定英镑和美元汇率为假定英镑和美元汇率为1英镑英镑=1.5000美元。美元。A想借入想借入5年

27、期的年期的1000万英镑，万英镑，B想借入想借入5年期的年期的1500万美元。市场向它们万美元。市场向它们提供的固定利率如下表所示：提供的固定利率如下表所示：2022-12-24第12章互换及其定价双方的比较优势双方的比较优势 市场向市场向A、B公司提供的利率公司提供的利率 美美 元元 英英 镑镑 A公司公司 8.0%11.6%B公司公司 10.0%12.0%此表中的利率均为一年计一次复利的年利率。此表中的利率均为一年计一次复利的年利率。A公司公司 B公司公司 10.8%英镑利率英镑利率 8%美元利率美元利率12%英镑借款利息英镑借款利息8%美元美元借款利息借款利息2022-12-24第12章

28、互换及其定价注注 意意 在汇率不变的条件下，双方总共利息的减少：在汇率不变的条件下，双方总共利息的减少：美元（少付利息）：美元（少付利息）：21500=30万美元万美元英镑（多付利息）：英镑（多付利息）：-0.41000=4万英镑万英镑 折合美元，相当于节省了折合美元，相当于节省了24万美元万美元 这相当于节省了美元利息这相当于节省了美元利息1.6%(=24/1500)所以，若利率不变，双方节省的利息就是所以，若利率不变，双方节省的利息就是 11.6%+10%-8%-12%=1.6%美美 元元 英英 镑镑 A公司公司 8.0%11.6%B公司公司 10.0%12.0%2022-12-24第12

29、章互换及其定价三、商品互换三、商品互换 在商品互换中，第在商品互换中，第一一方的互换对手以每单位方的互换对手以每单位固定固定价格周价格周期性地支付给第期性地支付给第二二方的互换对手某种给定量的商品。第方的互换对手某种给定量的商品。第二二方的互换对手则以每单位方的互换对手则以每单位浮动浮动价格支付给第价格支付给第一一方的掉方的掉换对手某种给定量的商品换对手某种给定量的商品案例案例5：某原油生产商（互换对手某原油生产商（互换对手A）想固定自己收）想固定自己收入的石油价格入的石油价格5年，每月的平均产量为年，每月的平均产量为8000桶。同时，石桶。同时，石油精炼商和石化产品制造商（互换对手油精炼商和

30、石化产品制造商（互换对手B）想固定所支付）想固定所支付的石油价格的石油价格5年年每月的用量为每月的用量为12000桶。桶。2022-12-24第12章互换及其定价即期石油市场对手B石油精炼商对手A石油生产商即期价格商品互换的现货市场交易商品互换的现货市场交易实际货物货币市场交易货币市场交易 掉换掉换掉换交易商每桶15.20美元平均即期价格即期价格实际货物每桶15.30美元平均即期价格 假设假设A A与与B B作为最终用户参加商品互换，而此时现货市场上相应等级石作为最终用户参加商品互换，而此时现货市场上相应等级石油的价格为油的价格为12.2512.25美元，美元，B B同意以每桶同意以每桶15.

31、3015.30美元的价格每月支付给交易美元的价格每月支付给交易商，交易商则同意按前一个月每天石油价格的商，交易商则同意按前一个月每天石油价格的平均数平均数支付给支付给B B，同时，同时，A A同意按前一个月每天石油价格的同意按前一个月每天石油价格的平均数平均数支付给交易商，而交支付给交易商，而交易商同意以每桶易商同意以每桶15.2015.20美元的价格每月支付给美元的价格每月支付给A A。这样的支付使原油生产。这样的支付使原油生产商和石油精炼商双方都商和石油精炼商双方都固定固定住了原油的价格。住了原油的价格。2022-12-24第12章互换及其定价作业：作业：1 1、设设A A公司公司（互换对

32、手（互换对手A A）的长期固定利率融）的长期固定利率融资成本为资成本为7%7%，短期浮动利率融资成本为，短期浮动利率融资成本为LIBOR+40LIBOR+40个基本点个基本点。B B公司公司（互换对手（互换对手B B）的固定利率融）的固定利率融资成本为资成本为8.5%8.5%，浮动利率融资成本，浮动利率融资成本LIBOR+70LIBOR+70个基个基本点。本点。A A公司公司需要浮动利率借款，需要浮动利率借款，B B公司公司需要固需要固定利率借款。互换交易商支付给定利率借款。互换交易商支付给A A公司公司的固定利的固定利率为率为7%7%，支付给，支付给B B公司公司的浮动利率为的浮动利率为LI

33、BOR-20LIBOR-20个个基本点基本点；同时，它从；同时，它从A A公司公司收取的浮动利率为收取的浮动利率为LIBORLIBOR，从，从B B公司公司收取的固定利率为收取的固定利率为7.2%7.2%。试分析。试分析该利率互换的全过程。该利率互换的全过程。2022-12-24第12章互换及其定价 2 2、互换对手互换对手A A（A A公司公司）需要一笔）需要一笔7 7年期的年期的美美元元贷款，要求按贷款，要求按浮动浮动利率支付。该公司可按利率支付。该公司可按9.0%9.0%的固定利率借的固定利率借7 7年期年期马克马克或按或按1 1年期年期LIBOR+0.2%LIBOR+0.2%的的浮动利

34、率借浮动利率借7 7年期年期美元美元。互换对手。互换对手B B（B B公司公司）需）需要一笔要一笔7 7年期的年期的马克马克贷款，但要求按贷款，但要求按固定固定利率支利率支付。该公司可按付。该公司可按10.1%10.1%的固定利率借的固定利率借7 7年期年期马克马克或或按按1 1年期年期LIBORLIBOR的浮动利率借的浮动利率借7 7年期年期美元美元。互换交。互换交易商收到易商收到LIBOR+0.2%LIBOR+0.2%的美元利率和的美元利率和9.6%9.6%的马克的马克利率，支付利率，支付9.5%9.5%的马克利率和的马克利率和LIBORLIBOR美元利率。美元利率。试分析该货币互换。试分

35、析该货币互换。2022-12-24第12章互换及其定价四、其它互换四、其它互换 1、交叉货币利率互换交叉货币利率互换（CrossCurrency CrossCurrency Interest Rate SwapsInterest Rate Swaps）。）。利率互换和货币互换的结合，它是以一种货币的固定利利率互换和货币互换的结合，它是以一种货币的固定利率交换另一种货币的浮动汇率率交换另一种货币的浮动汇率 2 2、增长型互换增长型互换（Accreting SwapsAccreting Swaps）、减少型互）、减少型互换（换（Amortizing SwapsAmortizing Swaps）和滑

36、道型互换（）和滑道型互换（RollerRollerCoaster SwapsCoaster Swaps）。）。标准的互换标准的互换:名义本金不变名义本金不变;增长型互换增长型互换:名义本金在开始时较小，随后逐渐增大名义本金在开始时较小，随后逐渐增大;减少型互换减少型互换:正好相反正好相反;滑道型互换滑道型互换:名义本金在互换期内时而增大，时而变小名义本金在互换期内时而增大，时而变小2022-12-24第12章互换及其定价 3、基点互换基点互换（Basis SwapsBasis Swaps）。）。普通的利率互换普通的利率互换:一方是固定利率，另一方是浮动利率。一方是固定利率，另一方是浮动利率。基

37、点互换基点互换:双方都是浮动利率，只是两种浮动利率的双方都是浮动利率，只是两种浮动利率的参参照利率不同照利率不同，如一方为，如一方为LIBORLIBOR，另一方为基准利率。，另一方为基准利率。4 4、可延长互换可延长互换（Extendable SwapsExtendable Swaps）和可赎回）和可赎回互换（互换（Puttable Swaps）。）。标准的互换：期限是固定的。标准的互换：期限是固定的。可延长互换可延长互换:一方有权在一定限度内延长互换期限。一方有权在一定限度内延长互换期限。可赎回互换可赎回互换:一方有权提前中止互换。一方有权提前中止互换。5、零息互换零息互换（ZeroCoup

38、on SwapsZeroCoupon Swaps）。）。指固定利息的多次支付流量被一次性的支付所取代，指固定利息的多次支付流量被一次性的支付所取代，该一次性支付可以在互换期初也可在期末。该一次性支付可以在互换期初也可在期末。2022-12-24第12章互换及其定价 6 6、后期确定互换后期确定互换（BackSet Swaps）普通涉及浮动利率的互换普通涉及浮动利率的互换:每次浮动利率都是在该每次浮动利率都是在该计息计息期开始之前确定的期开始之前确定的。后期确定互换后期确定互换:浮动利率是在每次浮动利率是在每次计息期结束之后计息期结束之后确定。确定。7 7、差额互换差额互换（Differenti

39、al Swaps）对两种货币的浮动利率的现金流量进行交换，只是两对两种货币的浮动利率的现金流量进行交换，只是两种利息现金流量均按种利息现金流量均按同种货币的相同名义本金同种货币的相同名义本金计算。计算。如一方按如一方按6 6月期美元的月期美元的LIBORLIBOR对对10001000美元的名义本金支美元的名义本金支付利息，付利息，另一方按另一方按6 6月期德国马克的月期德国马克的LIBOR-1.90%LIBOR-1.90%的浮动利率对的浮动利率对10001000万美元的名义本金支付以美元表示的利息。万美元的名义本金支付以美元表示的利息。2022-12-24第12章互换及其定价 8 8、远期互换

40、远期互换（Forward SwapsForward Swaps）指互换生效日是在未来某一确定时间开始的互换。指互换生效日是在未来某一确定时间开始的互换。9 9、互换期权互换期权（Swaption）本质上属于期权而不是互换，该期权的标的物为互换。本质上属于期权而不是互换，该期权的标的物为互换。如，利率互换期权本质上是把固定利率交换为浮动利如，利率互换期权本质上是把固定利率交换为浮动利率，或把浮动利率交换为固定利率的权利。率，或把浮动利率交换为固定利率的权利。1010、股票互换股票互换（Equity SwapsEquity Swaps）以股票指数产生的以股票指数产生的红利和资本利得红利和资本利得与

41、固定利率或浮动与固定利率或浮动利率交换。投资组合管理者可以用股票互换把债券投利率交换。投资组合管理者可以用股票互换把债券投资转换成股票投资，反之亦然资转换成股票投资，反之亦然.2022-12-24第12章互换及其定价第三节第三节 互换的定价互换的定价 一、利率互换的定价一、利率互换的定价 贴现率贴现率：在给互换和其它柜台交易市场上的：在给互换和其它柜台交易市场上的金融工具定价的时候，现金流通常用金融工具定价的时候，现金流通常用LIBOR零零息票利率息票利率（zero coupon rate）贴现。）贴现。因为因为LIBOR反映了金融机构的资金成本。这样反映了金融机构的资金成本。这样做的隐含假设

42、：被定价的衍生工具的做的隐含假设：被定价的衍生工具的现金流的现金流的风险和银行同业拆借市场的风险相同风险和银行同业拆借市场的风险相同。定价方式定价方式：1、债券模式；、债券模式；2、远期模式、远期模式2022-12-24第12章互换及其定价（一）、运用债券组合给利率互换定价（一）、运用债券组合给利率互换定价 考虑一个考虑一个2003年年9月月1日生效的三年期的利率互日生效的三年期的利率互换，名义本金是换，名义本金是1亿美元。亿美元。B公司同意支付给公司同意支付给A公司年利率为公司年利率为5的利息，同时的利息，同时A公司同意支付公司同意支付给给B公司公司6个月期个月期LIBOR的利息，利息每半年

43、的利息，利息每半年支付一次。支付一次。A公司公司 B公司公司 LIBOR 5%2022-12-24第12章互换及其定价利率互换中利率互换中B公司的现金流量表（百万美元）公司的现金流量表（百万美元）日期日期 LIBOR 收到的浮动收到的浮动利息利息 支付的固定支付的固定利息利息 净现金流净现金流 2003.9.14.20 2004.3.14.80+2.10 2.50 0.40 2004.9.15.30+2.40 2.50 0.10 2005.3.15.50+2.65 2.50 0.15 2005.9.15.60+2.75 2.50 0.25 2006.3.15.90+2.80 2.50 0.30

44、 2006.9.16.40+2.95 2.50 0.45 A公司公司 B公司公司 LIBOR 5%2022-12-24第12章互换及其定价利率互换的分解利率互换的分解 上述利率互换可看成两个债券头寸的组合，即将利率互上述利率互换可看成两个债券头寸的组合，即将利率互换分解成：换分解成：1、B公司按公司按6个月个月LIBOR的利率（的利率（贷款期初贷款期初）借给）借给A公公司司1亿美元。亿美元。2、A公司按公司按5%的年利率借给的年利率借给B公司公司1亿美元。亿美元。换个角度看，就是换个角度看，就是B公司向公司向A公司购买了一份公司购买了一份1亿美元的亿美元的浮动利率浮动利率（LIBOR）债券）债

45、券，同时同时A公司向公司向B公司购买了一份公司购买了一份1亿美元的亿美元的固定利率（固定利率（5的年利率，每半年付息一次）债券的年利率，每半年付息一次）债券。A公司公司 B公司公司 LIBOR 5%2022-12-24第12章互换及其定价利率互换的定价利率互换的定价 定义定义 :互换合约中分解出的固定利率债券的价互换合约中分解出的固定利率债券的价值。值。:互换合约中分解出的浮动利率债券的价互换合约中分解出的浮动利率债券的价值。值。那么对那么对B B公司而言，这个互换的价值就是：公司而言，这个互换的价值就是：（4.1）2022-12-24第12章互换及其定价 为了说明公式（为了说明公式（4.1）

46、的运用，定义）的运用，定义 ：第：第i次现金流交换的时间（次现金流交换的时间（0为基期）。为基期）。L：利率互换合约中的名义本金额。：利率互换合约中的名义本金额。：第：第i次交换时次交换时LIBOR零息票利率零息票利率(贴现率贴现率)：交换日支付的固定利息额。：交换日支付的固定利息额。那么，固定利率债券的价值为那么，固定利率债券的价值为2022-12-24第12章互换及其定价 接着考虑浮动利率债券的价值。接着考虑浮动利率债券的价值。根据浮动利率债券的性质，根据浮动利率债券的性质，在浮动利率债券在浮动利率债券支付利息后的那一刻，浮动利率债券的价值支付利息后的那一刻，浮动利率债券的价值为其本金为其

47、本金L。假设利息下一支付日应支付的。假设利息下一支付日应支付的浮动利息额为浮动利息额为 （这是已知的这是已知的），那么在利），那么在利息支付那一刻，浮动利率债券的价值为息支付那一刻，浮动利率债券的价值为 在定义中，若距下一次利息支付日还有的时在定义中，若距下一次利息支付日还有的时间间 ，那么当前时刻浮动利率债券的价值应，那么当前时刻浮动利率债券的价值应该为：该为：2022-12-24第12章互换及其定价 根据公式（根据公式（4.1），就可以得到互换的价值），就可以得到互换的价值L+K*LL+K*t1t2L确定值确定值2022-12-24第12章互换及其定价例例 4.1 假设在一笔互换合约中，某

48、一金融机构支付假设在一笔互换合约中，某一金融机构支付6个月期的个月期的LIBOR，同时收取，同时收取8的年利率（半的年利率（半年计一次复利），名义本金为年计一次复利），名义本金为1亿美元。互换亿美元。互换还有还有1.25年的期限。年的期限。3个月、个月、9个月和个月和15个月的个月的LIBOR（连续复利率）分别为（连续复利率）分别为10、10.5和和11。上一次利息支付日的。上一次利息支付日的6个月个月LIBOR为为10.2（半年计一次复利）。（半年计一次复利）。在这个例子中在这个例子中 万，万，万，因万，因此此 2022-12-24第12章互换及其定价 因此，利率互换的价值为：因此，利率互换

49、的价值为：98.24-102.51-$427万万 固定利率的确定：固定利率的确定：一般选择一般选择使互换初始价值为使互换初始价值为0的那个利率的那个利率。在。在利率互换的有效期内，互换的价值有可能是负利率互换的有效期内，互换的价值有可能是负的，也有可能是正的。的，也有可能是正的。这和远期合约十分相似，因此利率互换也可以这和远期合约十分相似，因此利率互换也可以看成远期合约的组合。看成远期合约的组合。2022-12-24第12章互换及其定价（二）、运用远期利率协议给利率互换定价（二）、运用远期利率协议给利率互换定价 回忆：回忆：远期利率协议（远期利率协议（FRA）是事先确定将来某一时）是事先确定将

50、来某一时间一笔借款的利率。在间一笔借款的利率。在FRA执行的时候，支付的只是执行的时候，支付的只是市场利率与合约协定利率的利差。市场利率与合约协定利率的利差。FRA可以看成是一个将用事先确定的利率（远期利率）可以看成是一个将用事先确定的利率（远期利率）交换浮动利率（市场利率）的合约。交换浮动利率（市场利率）的合约。互换可以看成是一系列互换可以看成是一系列FRA的组合。的组合。只要知道利率的期限结构，我们就可以计算出只要知道利率的期限结构，我们就可以计算出FRA对对应的远期利率和应的远期利率和FRA的价值，具体步骤如下：的价值，具体步骤如下：1.计算远期利率。计算远期利率。2.确定现金流。确定现