第六章利率期限结构选编课件.ppt
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- 第六 利率 期限 结构 选编 课件
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1、第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n问题的提出问题的提出:n在无违约风险债券的定价中,现金流是稳定的,其定在无违约风险债券的定价中,现金流是稳定的,其定价核心是确定合适的贴现率。价核心是确定合适的贴现率。n在以往的债券定价中,假定各期的到期收益率是不变在以往的债券定价中,假定各期的到期收益率是不变的。的。n实际中,到期收益率是随着到期时间的变化而变化,实际中,到期收益率是随着到期时间的变化而变化,如何给债券定价?如何给债券定价?n-利率期限结构利率期限结构第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n本章内容提要本章内容提要:n什么是利率期限结构什么是利率期限结构?n利率期限结构理论:预期理论、
2、流动性偏好理论、市利率期限结构理论:预期理论、流动性偏好理论、市场分割理论场分割理论n利率期限结构的构造方法利率期限结构的构造方法第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n一、利率期限结构一、利率期限结构n利率期限结构利率期限结构-是指某一时点上,不同期限债券的是指某一时点上,不同期限债券的收益率与到期期限之间的关系。收益率与到期期限之间的关系。n广义利率期限结构:广义利率期限结构:指任何种类债券的收益率与其到指任何种类债券的收益率与其到期期限的关系。期期限的关系。n狭义利率期限结构:狭义利率期限结构:指任国债的即期利率与其到期期指任国债的即期利率与其到期期限的关系。限的关系。第六章第六章 利率
3、期限结构利率期限结构n即期利率即期利率-是指当前时点上零息债券的到期收益率。是指当前时点上零息债券的到期收益率。n注意:即期利率并不是一个能够直接观察到的市场变注意:即期利率并不是一个能够直接观察到的市场变量,而是一个基于现金流折现法,通过对市场数据进量,而是一个基于现金流折现法,通过对市场数据进行分析而得到的利率。行分析而得到的利率。第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n附息国债附息国债到期后,投资者得到本息的一次性支付,这到期后,投资者得到本息的一次性支付,这种一次性所得收益与本金的比率就是种一次性所得收益与本金的比率就是即期利率即期利率。n零息国债零息国债到期后,投资者按票面价值获得一
4、次性的支到期后,投资者按票面价值获得一次性的支付,这种与折价购买的差额相对于购买价格的比率就付,这种与折价购买的差额相对于购买价格的比率就是是即期利率即期利率。第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n利率期限结构利率期限结构n利率期限结构利率期限结构-是指零息国债的到期收益率与其到是指零息国债的到期收益率与其到期期限的关系。期期限的关系。第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n收益率曲线收益率曲线n收益率曲线收益率曲线-指某个时点上特定种类债券的到期收指某个时点上特定种类债券的到期收益率与其剩余期限之间对应关系的图形描述益率与其剩余期限之间对应关系的图形描述.n收益率曲线即为利率期限结构的几何
5、表示。收益率曲线即为利率期限结构的几何表示。第六章第六章 利率期限结构利率期限结构中国固定利率国债收益率曲线中国固定利率国债收益率曲线 2012-05-152012-05-15 第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n收益率曲线的类型收益率曲线的类型n按照债券信用品质划分:按照债券信用品质划分:n国债收益率曲线国债收益率曲线n金融债券收益率曲线金融债券收益率曲线n公司债券收益率曲线公司债券收益率曲线n中央银行票据收益率曲线中央银行票据收益率曲线第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n收益率曲线的类型收益率曲线的类型n按照债券息票划分:按照债券息票划分:n平价收益率曲线平价收益率曲线n零息收益率
6、曲线零息收益率曲线n收益率曲线查询收益率曲线查询nhttp:/ 利率期限结构利率期限结构交易所固定利率国债收益率曲线交易所固定利率国债收益率曲线 2012-05-152012-05-15 第六章第六章 利率期限结构利率期限结构银行间固定利率国债收益率曲线银行间固定利率国债收益率曲线 2012-05-152012-05-15 第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n收益率曲线的类型收益率曲线的类型n上升型(正常型)上升型(正常型)n下降型(倒置型)下降型(倒置型)n扁平型扁平型n驼峰型驼峰型第六章第六章 利率期限结构利率期限结构1)2)3)4)第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n收益率曲线的
7、类型收益率曲线的类型n上升型上升型-表明短期债券收益率小于中期债券收益率,表明短期债券收益率小于中期债券收益率,中期券收益率小于长期债券收益率。中期券收益率小于长期债券收益率。n下降型下降型-与上面相反与上面相反n扁平型扁平型-短、中、长各期债券收益率大体相当。短、中、长各期债券收益率大体相当。n驼峰型驼峰型-表明短期和长期债券收益率较低,而中期表明短期和长期债券收益率较低,而中期债券收益率较高。债券收益率较高。第六章第六章 利率期限结构利率期限结构银行间固定利银行间固定利率国债收益率率国债收益率曲线曲线 2012-05-15银行间固定利率国银行间固定利率国债收益率曲线债收益率曲线 201-0
8、5-15第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n收益率曲线的移动收益率曲线的移动n平行移动平行移动n斜向移动斜向移动n正蝶式移动正蝶式移动n负蝶式移动负蝶式移动第六章第六章 利率期限结构利率期限结构1 1)平行移动)平行移动2 2)斜向移动)斜向移动3 3)正蝶式移动)正蝶式移动4 4)负蝶式移动)负蝶式移动第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n收益率曲线的移动收益率曲线的移动n平行移动平行移动-所有期限利率变化同样幅度。所有期限利率变化同样幅度。n斜向移动斜向移动-收益率曲线变得更陡峭或更平缓。收益率曲线变得更陡峭或更平缓。n正蝶式移动正蝶式移动-长期和短期债券收益率上升,中期债长期和短期
9、债券收益率上升,中期债券收益率下降(图券收益率下降(图3 3包括了平移)。包括了平移)。n负蝶式移动负蝶式移动-长期和短期债券收益率下降,中期债长期和短期债券收益率下降,中期债券收益率上升(图券收益率上升(图4 4包括了平移)包括了平移)。第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n问题问题:n收益率曲线为什么会有不同的形状收益率曲线为什么会有不同的形状?由什么因素决定?由什么因素决定?n根据收益率曲线的不同形状根据收益率曲线的不同形状,如何预期未来利率的水如何预期未来利率的水平?平?n-利率期限结构理论利率期限结构理论第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n二、利率期限结构理论二、利率期限结构理
10、论n预期理论预期理论n流动性偏好理论流动性偏好理论 n市场分割理论市场分割理论第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n预期理论预期理论:认为利率期限结构完全取决于市场对未来认为利率期限结构完全取决于市场对未来利率的预期。利率的预期。n在市场均衡条件下,远期利率代表了市场未来时期即在市场均衡条件下,远期利率代表了市场未来时期即期利率的预期期利率的预期,即即n远期利率是市场未来即期利率的无偏估计。远期利率是市场未来即期利率的无偏估计。)(,1,1ttttsEf第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n预期理论认为只有预期是影响利率期限结构的唯一因预期理论认为只有预期是影响利率期限结构的唯一因素,又称
11、为素,又称为无偏预期利率无偏预期利率,纯预期理论纯预期理论。2 2年投资期年投资期1 1年投资期年投资期1 1年投资期年投资期第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n两个两个2 2年期债券策略年期债券策略n预期利率表明长期债券是短期债券的理想替代物,预期利率表明长期债券是短期债券的理想替代物,n长期债券与短期债券取得相同收益率。长期债券与短期债券取得相同收益率。)(1)1()1(2,1122sEss第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n例:例:假定假定1 1年期利率为年期利率为6%6%,市场预期,市场预期1 1年后利率为年后利率为7%7%,那么,那么,2 2年期的即期利率为年期的即期利率为n
12、 (1+6%)(1+7%)(1+6%)(1+7%)1/21/2-1=6.5%-1=6.5%n若若2 2年期市场利率低于该水平,如年期市场利率低于该水平,如6.2%6.2%,即,即n (1+6%)(1+7%)(1+6%)(1+7%)1/21/2-16.2%-16.2%n此时,此时,2 2年期借款利率便宜,年期借款利率便宜,1 1年期借款利率昂贵;年期借款利率昂贵;第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n2 2年期借款利率便宜,年期借款利率便宜,1 1年期借款利率昂贵;年期借款利率昂贵;n借贷者转向借贷者转向2 2年期借款(需求增加),放弃年期借款(需求增加),放弃1 1年期借款年期借款(需求减少
13、);(需求减少);n贷款者放弃贷款者放弃2 2年期贷款(供给减少),转向年期贷款(供给减少),转向1 1年期贷款年期贷款(供给增加);(供给增加);n2 2年期利率将会上升,年期利率将会上升,1 1年期利率将会下降,市场重回年期利率将会下降,市场重回均衡。均衡。第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n长短期借贷市场的利率调整过程长短期借贷市场的利率调整过程n1 1年期借贷市场资金供求关系年期借贷市场资金供求关系n价格(利率)昂贵,导致资金需求减少,资金供给增价格(利率)昂贵,导致资金需求减少,资金供给增加,加,n需求曲线左移,供给曲线右移,产生低于需求曲线左移,供给曲线右移,产生低于6%6%的
14、新的利的新的利率水平率水平,如如5.7%5.7%。第六章第六章 利率期限结构利率期限结构SDD6%S5.7%1 1年期借贷市场年期借贷市场第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n长短期借贷市场的利率调整过程长短期借贷市场的利率调整过程n2 2年期借贷市场资金供求关系年期借贷市场资金供求关系n价格(利率)便宜,导致资金需求增加,资金供给减价格(利率)便宜,导致资金需求增加,资金供给减少,少,n需求曲线右移,供给曲线左移,产生高于需求曲线右移,供给曲线左移,产生高于6.2%6.2%的新的的新的利率水平,如利率水平,如6.35%6.35%。第六章第六章 利率期限结构利率期限结构SDD6.35%S6.
15、2%2 2年期借贷市场年期借贷市场第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n长短期借贷市场的利率调整过程长短期借贷市场的利率调整过程n由于由于(1+6.35%)(1+6.35%)2 2=(1+5.7%)=(1+5.7%)X(1+7%),(1+7%),市场达到新的均市场达到新的均衡。衡。第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n预期理论对收益率曲线的解释预期理论对收益率曲线的解释:n-如何由收益率曲线形状预测未来市场利率的变化如何由收益率曲线形状预测未来市场利率的变化ttttttssEs)1()(1)1(,111第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n预期理论对收益率曲线的解释预期理论对收益率曲线的
16、解释:n上斜收益率曲线:市场预期未来短期利率会上升;上斜收益率曲线:市场预期未来短期利率会上升;n下斜收益率曲线:市场预期未来短期利率会下降;下斜收益率曲线:市场预期未来短期利率会下降;n扁平收益率曲线:市场预期未来短期利率保持稳定;扁平收益率曲线:市场预期未来短期利率保持稳定;n驼峰收益率曲线:市场预期较近一段时期短期利率会驼峰收益率曲线:市场预期较近一段时期短期利率会上升,而在较远的将来,市场预期短期利率会下降。上升,而在较远的将来,市场预期短期利率会下降。第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n问题问题:当预期未来市场利率呈上升趋势时,应该多发当预期未来市场利率呈上升趋势时,应该多发行长
17、期债券,还是多发行短期债券?行长期债券,还是多发行短期债券?第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n有偏预期理论有偏预期理论:认为除预期之外,市场流动性、偏好认为除预期之外,市场流动性、偏好选择等其它因素也影响利率期限结构。选择等其它因素也影响利率期限结构。第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n流动性偏好理论流动性偏好理论:认为短期债券的流动性比长期债券:认为短期债券的流动性比长期债券高,因为债券到期期限越长,利率变动高,因为债券到期期限越长,利率变动 的可能性就的可能性就越大,利率风险就越大。投资者为了减少风险,偏好越大,利率风险就越大。投资者为了减少风险,偏好于流动性好的短期债券。于流动
18、性好的短期债券。n远期利率是市场未来即期利率的有偏估计。远期利率是市场未来即期利率的有偏估计。)(,1,1ttttsEf2 2年投资期年投资期1 1年投资期年投资期1 1年投资期年投资期第六章第六章 利率期限结构利率期限结构)(2,12,1sEfn两个两个2 2年期债券策略年期债券策略n流动性偏好理论认为长期策略比滚动策略有着更高的不确定性流动性偏好理论认为长期策略比滚动策略有着更高的不确定性n长期策略比滚动策略的要求(预期)收益率更高长期策略比滚动策略的要求(预期)收益率更高 )(1)1()1(2,1122sEss第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n流动性偏好理论的关系式流动性偏好理论的
19、关系式n流动性溢价表明:流动性溢价表明:一个较长期金额回报大于该区间内一个较长期金额回报大于该区间内各时间短的远期金额回报。因为投资者偏好短期投资各时间短的远期金额回报。因为投资者偏好短期投资以保持一定的流动性,长期债券只有足够的低价(高以保持一定的流动性,长期债券只有足够的低价(高收益率)收益率)才能吸引投资者。才能吸引投资者。)(1)1()1(2,1122LsEss代表短期利率代表短期利率代表长期利率代表长期利率流动性溢价流动性溢价第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n流动性偏好理论对收益率曲线流动性偏好理论对收益率曲线的解释的解释n水平型收益率曲线:市场预期未来的短期利率将会下水平型收
20、益率曲线:市场预期未来的短期利率将会下降,且下降幅度等于流动性报酬。降,且下降幅度等于流动性报酬。n向下倾斜的收益率曲线:市场预期未来的短期利率将向下倾斜的收益率曲线:市场预期未来的短期利率将会下降,下降幅度比无偏预期的更大。会下降,下降幅度比无偏预期的更大。n向上倾斜的收益率曲线:市场预期未来的短期利率既向上倾斜的收益率曲线:市场预期未来的短期利率既可能上升、也可能不变。可能上升、也可能不变。第六章第六章 利率期限结构利率期限结构远期利率与即远期利率与即期利率的预期期利率的预期收益率曲线收益率曲线水平水平上斜上斜下斜下斜预期预期理论理论未来短期未来短期利率不变利率不变未来短期未来短期利率上升
21、利率上升未来短期未来短期利率下降利率下降流动性流动性偏好理偏好理论论未来短期未来短期利率下降利率下降未来短期未来短期利率既会利率既会上升,也上升,也会不变会不变 未来短期未来短期利率下降利率下降且降幅更且降幅更大大)(,1,1ttttsEfn预期理论与流动性偏好理论的比较预期理论与流动性偏好理论的比较)(,1,1ttttsEf第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n市场分割理论市场分割理论:认为由于法律制度、文化心理、投资认为由于法律制度、文化心理、投资偏好的不同,投资者会比较固定地投资于某一期限的偏好的不同,投资者会比较固定地投资于某一期限的债券,即,每类投资者固定偏好于收益率曲线的特定债券
22、,即,每类投资者固定偏好于收益率曲线的特定部分,从而形成了以期限为划分标志的细分市场。部分,从而形成了以期限为划分标志的细分市场。第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n市场分割理论特点市场分割理论特点:n即期利率水平完全由各个期限的市场上的供求关系所即期利率水平完全由各个期限的市场上的供求关系所决定。决定。n单个市场上的利率变化不会对其它市场上的供求关系单个市场上的利率变化不会对其它市场上的供求关系产生影响。产生影响。第六章第六章 利率期限结构利率期限结构第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n市场分割理论对收益率曲线市场分割理论对收益率曲线的解释的解释n水平收益率曲线:各个期限的市场利率水
23、平基本不变。水平收益率曲线:各个期限的市场利率水平基本不变。n下斜的收益率曲线:短期债券市场的均衡利率水平高下斜的收益率曲线:短期债券市场的均衡利率水平高于长期债券市场的均衡利率水平;于长期债券市场的均衡利率水平;n上斜的收益率曲线:短期债券市场的均衡利率水平低上斜的收益率曲线:短期债券市场的均衡利率水平低于长期债券市场的均衡利率水平;于长期债券市场的均衡利率水平;n峰型收益率曲线:中期债券收益率最高。峰型收益率曲线:中期债券收益率最高。第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n利率期限结构的作用利率期限结构的作用n反映了不同期限债券的供求关系;反映了不同期限债券的供求关系;n揭示了市场利率的总
24、体水平和变化方向;揭示了市场利率的总体水平和变化方向;n为投资者从事债券投资和政府部门加强管理提供可参为投资者从事债券投资和政府部门加强管理提供可参考的依据。考的依据。第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n三、利率期限结构的构造三、利率期限结构的构造n问题问题:收益率曲线有不同的形状,它们是怎样决定的?收益率曲线有不同的形状,它们是怎样决定的?n利率期限结构利率期限结构是指国债的即期利率(即零息国债的到是指国债的即期利率(即零息国债的到期收益率)与其到期期限的关系。期收益率)与其到期期限的关系。n问题问题:市场上存在的长期国债均是附息债券,如何利:市场上存在的长期国债均是附息债券,如何利用附
25、息国债来构造即期利率曲线?用附息国债来构造即期利率曲线?第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n即期利率的计算即期利率的计算:n例例 已知市场利率如下表:已知市场利率如下表:n求求2 2、3 3年期的即期利率。年期的即期利率。期限期限票面利率票面利率市场价格市场价格13.603.6010010024.104.1010010034.604.60100100第六章第六章 利率期限结构利率期限结构n解:解:1 1年期即期利率即为年期即期利率即为1 1年期债券的到期收益率,年期债券的到期收益率,S S1 1=3.6%=3.6%n2 2年期即期利率设为年期即期利率设为S S2 2,对于,对于2 2年期债
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