中科院项目投融资讲义课件(-61张).ppt

1、项目投融资 林则夫 博士/副教授概述 课程内容 第一部分：基本理论与背景 第二部分：股权融资及方法、工具 以私募股权融资/创业融资（PE/VC）为例 第三部分：债务融资及方法、工具 以项目融资为例 第四部分：案例研究BOT/PPP目录 概念、特征、优缺点和适用范围 参与者及其作用 重要成功因素 项目结构和主要合同 开发过程 主要风险及其管理 以及特许期确定和收费调节机制BOT的定义 英文Build-Operate-Transfer(建造-经营-移交)的缩写 联合国工业发展组织(UNIDO)：在一定时期内对基础设施进行筹资、建设、维护及运营的私有组织，此后所有权移交为公有 世界银行：政府给某些公

2、司新项目建设的特许权，私人合伙人或某国际财团愿意自己融资、建设某项基础设施，并在一定时期内经营该设施，然后将此移交给政府部门或其他公共机构 亚洲开发银行：项目公司计划、筹资和建设基础设施项目；经所在国政府特许在一定时期经营项目；特许权到期时，项目资产所有权移交给国家 国家计委：即(外商)投资特许权项目，政府部门通过特许权协议，在规定的时间内，将项目授予外商为特许权项目成立的项目公司，由项目公司负责项目的投融资、建设、运营和维护。特许期满，项目公司将特许项目无偿交给政府部门BOT定义详解政府(中央/地方政府/部门)通过特许权协议，授权项目发起人(主要是民营/外商，也可是法人国企)联合其他公司/股

3、东为某个项目(主要是自然资源开发和基础设施项目)成立专门的项目公司，负责该项目的融资、设计、建造、运营和维护，在规定的特许期内向该项目(产品/服务)的使用者收取适当的费用，由此回收项目的投资(还本付息、经营和维护成本等)，并获得合理的回报；特许期满后，项目公司将项目(一般免费)移交给政府。BOT的起源和应用 BOT已有上百年的历史，主要起源于矿/油/气等自然资源的开发，包括300年前英国的航海灯塔；自1984年土耳其首相Turgut Ozal首次应用于该国公共基础设施项目的私有化后，引起世界各国尤其是发展中国家的关注和应用 目前发展中国家中有数百个BOT项目正在实施 土耳其的火力发电厂-现代世

4、界第一个BOT项目 菲律宾的诺瓦斯塔电厂-国际公认的第一个成功BOT项目 中国的沙角B电厂-现代世界第一个成功移交的BOT项目 中国的来宾B电厂-中国第一个国家级批准的BOT项目 英法之间的欧洲隧道-世界上最大的BOT项目 马来西亚的南北大道、泰国的曼谷公路和轻铁、香港的多个隧道、澳洲的悉尼隧道、英国的曼彻斯特轻轨等 是为大型项目筹资而采取的一种流行国际融资方式BOT的概念 BOT是狭义项目融资的一种典型方式 狭义项目融资是指债权人对借款人抵押资产以外资产没有追索权或仅有有限追索权的融资活动，相对于广义的项目融资(为特定项目的建设、收购以及债务重组进行的融资活动)而言 BOT也是公共事业/服务

5、(如邮局、清运垃圾、学校、医院、监狱)或公共基础设施私有化过程如PPP(公私合伙)、PFI(私营主导融资)的主要方式 在我国，BOT主要是(地方)政府与外商或民企/国企的特许权协议，是吸引外/民资进行基础设施建设的一种手段，所以我国的BOT项目也称作“特许(权)经营/法人招标项目”BOT的基本形式及其演变 BOT是一种统称，共有三种基本形式和十多种演变形式 BOT的基本形式：BOT(Build-Operate-Transfer，建造-经营-移交)BOOT(Build-Own-Operate-Transfer，建造-拥有-经营-移交)：既有经营权又有所有权，项目的产品/服务价格较低，特许期比BO

6、T长 BOO(Build-Own-Operate，建造-拥有-经营)：不移交，项目产品/服务价格更低、特许期更长BOT的演变形式 BT(Build-Transfer，建造-移交)BOOST(Build-Own-Operate-Subsidy-Transfer，建-营-补贴-移交)ROT(Rehabilitate-Operate-Transfer，修复-经营-移交)BLT(Build-Lease-Transfer，建造-租赁-移交)ROMT(Rehabilitate-Operate-Maintain-Transfer，修复-营-维护-交)ROO(Rehabilitate-Own-Operate，

7、修复-拥有-经营)TOT(Transfer-Operate-Transfer，移交-经营-移交)SOT(Supply-Operate-Transfer，供应-经营-移交)DBOT(Design-Build-Operate-Transfer，设计-建造-经营-移交)DOT(Develop-Operate-Transfer，发展-经营-移交)OT(Operate-Transfer，经营-移交)OMT(Operate-Manage-Transfer，经营-管理-移交)DBFO(Design-Build-Finance-Operate，设计-建造-融资-经营)DCMF(Design-Construct

8、-Manage-Finance，设计-施工-管理-融资)TOT的概念和应用 TOT是用外商/私人资金购买某项项目资产(一般是公益性资产)的产权和经营权，在约定的时间内通过经营收回全部投资和得到合理的回报后，再将无偿移交回给原所有人 TOT对项目发展存在着经典BOT所不具备的优势：“为拟建项目引进资金，为建成项目引进管理”；只涉及经营转让权，不存在产权、股权问题，避免许多争论；TOT的风险比BOT小很多，金融机构、基金组织、私人资本等都有机会参与投资，增加了项目的资金来源。TOT与BOT的比较 从项目融资的角度看，TOT是通过转让已建成项目的产权和经营权来为新项目融资，而BOT是政府给予投资者特

9、许经营权的许诺后，由投资者融资新建项目 从具体运作过程看，TOT由于避开了“B”中所包含的大量风险和矛盾，并且只涉及经营转让权，不存在产权、股权等问题，在项目融资谈判过程中比较容易使双方意愿达成一致 从东道国政府的角度看，通过TOT吸引国外投资者购买现有的资产，将从两个方面进一步缓解中央和地方政府财政支出的压力：通过产权和经营权的转让，得到一部分外资，可用于偿还因为基础设施建设而承担的债务，也可作为当前迫切需要建设而又难以吸引外资的项目 转让产权和经营权后，可大量减少对现有基础设施运营的财政补贴支出 从投资者的角度看，TOT既可回避建设中的超支、停建或者建成后不能正常运营、现金流量不足以偿还债

10、务等风险，又能尽快取得收益 采用BOT，投资者先要投入资金建设，并要设计合理的信用保证结构，花费时间长，承担风险大 采用TOT，投资者购买的是正在运营的资产和对资产的经营权，资产收益具有确定性，也不需要太复杂的信用保证结构BOT项目的本质特征 BOT项目是一种(长期)特许权项目：最适用于资源开发和基础设施(所有权归国家)政府将建设和经营特许权交给外国/私营发展商 但政府拥有终极所有权 特许期一般为10至30年，期满后无偿移交政府 BOT项目具有狭义项目融资的典型特征：利用(主要是自然资源和基础设施)项目的期望收益和资产进行融资，债权人对项目发起人的其它资产没有追索权或仅有有限的追索权 建成项目

11、投入使用所产生的现金流量成为偿还贷款和提供投资回报的唯一来源BOT 项目融资 BOT是典型(简单?)的项目融资 项目融资指由项目公司的现金来源作为全部还款来源的融资方式 还款保证仅限于项目资产、项目合同协议下的利益和权益 在严格的法律、合同框架下，风险由项目的利益关系人共同承担BOT的优点-对发起人而言 充分利用项目经济状况的弹性，减少资本金支出，实现“小投入做大项目”或“借鸡下蛋”拓宽项目资金来源，减轻借款方的债务负担 提高了项目发起人/项目公司的谈判地位 达到最有利的税收条件 转移特定的风险给放贷方(有限追索权)，极小化项目发起人的政治风险，加上其它风险管理措施合理分配风险，减少风险危害但

12、保留投资收益 避免合资企业的风险，因为项目公司可100%独资 创造设计院/承包商/供应商等的商业机会(如果他们作为发起人/项目公司)BOT的优点-对政府而言 拓宽资金来源，引进外资和利用本国民间资本，减少政府的财政支出和债务负担，加快发展基础设施和其它设施 降低政府风险(基础设施项目周期长、投资大、风险大)，政府无须承担融资、设计、建造和经营风险，大多转移给项目公司承担(后者再转移他人)发挥外资和私营机构的能动性和创造性，提高建设、经营、维护和管理效率，引进先进的管理和技术，从而带动本国企业水平的提高 合理利用资源，因为还贷能力在于项目本身效益且大多采取国际招标，可行性论证较严谨，避免了无效益

13、项目开工或重复建设 有利于发展国民经济、金融资本市场和法制等BOT的优点-对放贷方而言 承担同样风险但收益率较高 易于评估中等信用借款方的风险，因为只需评估项目本身 提供了良好的投资机会，而且较少竞争 投资额一般巨大 需工程知识BOT的缺点对政府而言：对政府而言：承担政治和外汇等风险，税收流失 使用价格较高，造成国民不满 耗时长，因为风险多/合同结构复杂，谈判难 外商/私营公司可能出现掠夺性经营(延缓改革)对项目发起人而言：对项目发起人而言：融资成本较高 投资额大、融/投资期长、收益不确定性大 合同文件繁多、复杂 有时融资杆杠能力不足 母公司仍承担部份风险(有限追索权)最适用于BOT的项目 任

14、何项目，但主要是资源开发、基础设施、大型制造业和公共服务设施项目，例如(按融资易难为序)：采矿/油/气、处理厂/输送管/储存库等(产品供出口)电厂、供水或废水/物处理厂(政府购买服务)通讯(主要靠国际收益)公路、隧道或桥梁 铁路、地铁 机场、港口/集装箱检测 此外，制造业(如大型轮船、飞机制造等)，文/体设施、医院、政府办公楼、警岗、监狱等也适用 项目适用原则：提高效率(特别是体现在产品价格上)BOT项目的重要成功因素 项目所在国政治稳定且愿意让外商/私企BOT 对项目有迫切需要 有较成熟立法和执法制度 项目要求(规划/范围等)明确 项目经济上可行 经济发展到一定程度，公众有一定消费能力(收费

15、合理),(例外:资源开采的产品主要用于出口)发展商的技术方案可行并具有经验 合理的风险分担(需项目多方长期共同努力)符合国际环保标准 能充分发挥专家/咨询公司的作用(BOT涉及面广)发展中国家BOT项目的重要成功因素除了上述各点，还需：项目所在国政府强有力支持，如：提供税务优惠，如减免所得税/设备关税等 提供外汇担保和为参与项目的本国国营企业提供担保 承购产品/服务(或取或付)承诺防止竞争性项目 提供补贴 提供资本金或从属贷款(专用于项目，或还可转化)提供支持贷款 提供土地和其他设施/资源 争端解决(避免当地法院)最好有国际金融/保险/捐赠机构支持，如：政治风险保险 部分出口信贷 当地货币融资

16、 有国际捐赠 有吸引力的经济方案：低建造成本 可接受的债/股比率 有吸引力的收费价格(如低电/水价/过路/桥费)较短施工建造期和特许经营期 对需求的准确预测立项/招投标/谈判的主要事项 评估产品/服务的市场需求 评估融资方案 研究法律法规条例 选择模式 选择招标程序 制定主要合同条款(包括购买产品/服务协议)，如 特许经营期的设计 收费设计和收费调节机制BOT项目的一般发展过程(公开招标项目)项目准备(建议,可行性研究)和审批 政府颁布资格预审要求 项目发起人项目发起人/项目公司申请资格预审项目公司申请资格预审 政府进行资格预审及发布招标邀请 项目公司进行投标项目公司进行投标 政府评标及选出候

17、选中标者 详细谈判 政府选定中标者 项目公司在给定期限内完成融资项目公司在给定期限内完成融资 项目公司进行建造、经营和维护，并培训项目公司进行建造、经营和维护，并培训 特许期满时，项目公司将完好设施无偿移交给政府常用评标方法 打分法(Points approach)将评标准则分为价格和非价格两大类指标 对各投标书的各指标打分，汇总得出总分比较 总分最高的中标 各指标还可根据政府要求的优先/重要性再赋予不同的权重，得出加权总分 门槛法/筛选法(Hurdle Approach)将评标准则分为价格和非价格两大类指标 对投标书先进行非价格指标评估 拒绝不满足非价格指标最低要求的投标书 对满足的投标书再

18、评估其价格竞争力 假设满足非价格指标的投标书可以满足政府要求，因此价格最低(综合实力)的最好中标合同的长期性 四类主要(长期)合同：股东协议：股东之间 特许权协议：政府和项目公司之间 履约合同：项目公司和承包商/运营商之间 贷款/融资合同：债权人和项目公司之间 长期合同的原因：项目的先建/特定/风险/长期特点：如电厂/桥/路是固定的 资本金的长期投入 一旦投资失败，合同各方的激励机制将改变 借鉴：如果没有适当合同的保护(以解决合同和风险分担问题),投资者/银行将不愿意投资/融资 要考虑长远现金收益的使用顺序 运营和维护费、保险费 折旧费、贷款利息 税 贷款本金、折旧费 股东分红财务分析的重点和

19、基准 财务分析的重点 净收益的大小和时间 净收益受哪些风险的如何定量影响 对这些风险的可承受程度 优化的基准情形 可接受的本贷比 适当的还本付息率 合理的投资回报率 主要参数的敏感性不会引起无法还本付息BOT项目敏感度分析的主要参数 净收益 通胀率 利率 汇率 工期延误 销售延误 原材料供应延误 成本超支/节省上述参数共同作用的不利和有利情况融资评估-放贷者的要求 在合理的假设条件和现金流敏感度分析之后，证明项目切实可行，特别是经济上可行 融资计划中要采取措施保证特许期内项目产生的现金流量收益足以支付现金流量支出包括还本付息，并留有一定余地以应付不可预见事件和费用 评估现金流适当的主要指标：还

20、本付息率(Debt Service Ratio)=每年可用于还本付息的现金流量/还本付息额：适用于所有有限追索权融资 还款覆盖率(Coverage Ratio)=项目寿命期或还款期内税后现金流量的净现值/尚未还款额：特别适用于石油和天然气开采项目。=1时表示项目收益能偿还贷款，1时则即使发生一点意外也能够偿还贷款 还款期：还清所有贷款本金和利息的时间(应0,项目可行BOT项目失败的主要原因 项目越大，风险越多 项目越复杂，风险越多 实际中有很多项目失败，主要原因：建造成本超支或延期 市场需求变化 政府政策改变 技术失败 商业环境变化BOT项目的主要风险-按阶段分 建造阶段：设计不当、承包商不当

21、、成本超支、工期延误、施工技术不当等 运营阶段：原材料供应和价格、管理水平、市场需求/销售量、销售价格/竞争、环境污染、合作夥伴信用等 全阶段：不可抗力、可保险灾难(火灾/洪灾/地震/盗窃/事故)、政治风险(许可证)/国家风险、国有化/没收、外汇、利率、通货膨胀等风险管理的一般过程和方法 识别风险：识别、确认并分类风险及其来源 分析风险：分析、评估风险的程度及可承受程度、出现的概率及其可能造成的后果(对项目局部或整体、长期或短期的影响)管理/控制风险：提出各风险的应对管理措施(如回避、转移、分担、减低、承担等)、管理模式和管理流程等，并体现在有关合同特别是特许权协议/贷款协议等的具体条款中风险

22、管理策略 风险规避 合同，管理方针 风险转移和分散 合同，留置，违约金，规避，收费调价公式，金融工程 风险减轻 分担，减轻，预防，管理策略，保险，保证和担保，试行和分阶段发展，金融工程 风险承担 额外资源和技术，延长特许期，准备应急金/措施风险分配的一般原则 由对某风险最有控制力的那方承担相应风险 在发展中国家(包括中国)，一般由项目公司主要承担项目的融资、建设、采购、经营和维护的风险（项目公司会把有关风险再转移给承包商、供应商、运营商、银行、保险公司等），当地政府主要承担法律变更和外汇的风险，双方共同分担不可抗力风险(详见后面：风险的一般分担)风险由管理/控制该风险成本最低的那方承担 所承担

23、风险程度与所得回报要相适应 此外：每个风险都要合理管理，因为“一粒老鼠屎也会坏一锅粥”千万不要利用对方的暂时无知或其他签定“不平等条约”特许经营期的设计和完工风险 特许经营期的设计包括：选择特许经营期的结构(单时段或双时段)确定特许经营期的长短(固定或可变)激励措施(有或无)上述三个要素各有两个选择，可组合成八种以上的设计 在有激励措施的设计中，可以根据项目特点设计出不同的奖励和惩罚措施特许经营期的选择 不同的特许经营期设计有不同的完工风险分配 特许经营期的设计选择主要取决于两个因素：施工难度（简单还是复杂）市场特性（市场型还是合同型）施工简单的项目：施工简单的项目：可以比较准确地估计工期，完

24、工风险较小 用单时段结构或双时段结构差别不大 市场特性影响激励措施的设计 施工复杂的项目：施工复杂的项目：难以准确地估计施工期，完工风险较大 用双时段结构较好 通过激励措施的设计，完工风险可由项目公司和政府分担，不同程度上降低项目公司的完工风险收费设计确定基本收费的高低及形式(水平、递减、递增)选择收费的结构(综合收费或组合收费结构)设计收费调节机制(反映风险因素)上述三个元素相结合可组合成各种收费设计收费设计原则 在给定的特许期内，收费水平应足够高以便保证项目公司收回投资并获得合理的回报 基本收费形式应尽量与所需现金流吻合 收费的结构(综合或组合)应反映生产成本结构 应包括适当的调节机制降低

25、项目公司的风险收费结构综合收费结构（只有一项，没有子项）组合收费结构（由多个子项组成收费调节机制 目的：项目公司面临通膨、汇率、需求、材料价、利息等风险，因此除了关注起始收费高低，还关注收费调节机制以降低风险的不利影响 常见收费调节机制与作用：与消费指数挂钩以便降低通货膨胀的影响，与汇率挂钩以便降低汇率波动的影响，与需求挂钩以便降低需求变化的影响，与原材料价格挂钩以便降低材料价格起伏的影响，等等收费调节机制本身的风险 与汇率挂钩可能会忽略社会和政治的影响，也可能产生消费者支付不起的收费 例如，当货币大幅度贬值时，如果相应调高收费，会产生消费者支付不起的收费，或因社会和政治因素的考虑而不能相应调

26、高收费 与原材料价格挂钩可能诱使项目公司使用成本低但效率不高的设备；或只要公用事业公司同意收费中包括该部分，项目公司可能不在乎燃料价格 与市场需求挂钩可能会导致恶性循环：需求少，提高收费；收费提高，需求减少 可能诱使项目公司不在意提高效率收费调节机制作为风险管理的局限性 收费调节机制作为风险管理措施难以处理极端事件 所以，应预测极端事件并把它排除在收费调节机制之外，应设置上下限 避免收费调节机制中包含不合适的风险因素，特别要注意社会和政治的影响有关收益担保(Revenue Guarantees)定义：为降低融资风险、以承担一定风险的方式，政府承偌项目一定程度的收益(或现金流/还贷率或其他财务指

27、标)担保，提高股东/放贷人对项目的兴趣/信心 一定程度：至少包括运营成本和还本付息 作用：降低整个项目的总融资成本 增加贷款来源和贷款额 降低、贷款成本(因为可获得更优惠的贷款条件)降低资本金比例(低于市场平均水平)不要把担保的需求当作市场需求 商业化项目除外，电厂/水厂项目中，项目公司常要求公用事业单位承诺购买一定数量的电/水量；这种承诺可能导致项目公司忽略市场研究；如果政府也忽略市场研究或过于乐观估计经济发展，结果是供过于求；实际市场需求比承诺购买更重要。如果没有市场需求，项目会陷入困境；因此，评估产品服务的市场需求并在协议中包括适当的控制措施，确保整个特许期内都有市场需求；提醒：风险管理很重要但很难 项目没有先例 还本付息和投资收益时间(特许期)很长 风险管理措施并不能完全消除风险，还会有剩余风险(见下页示例)风险特别随下列因素变化(正相关)：时间 技术复杂性 项目参与者数目 项目产品/服务和原料的价格的敏感性