第四章公司估值方法贴现现金流法课件.ppt

1、投资银行理论与案例投资银行理论与案例2第四章第四章 公司估值方法公司估值方法贴现现金流法贴现现金流法v【本章精粹本章精粹】贴现现金流法的基本原理贴现现金流法的基本原理 贴现现金流法的应用贴现现金流法的应用 如何预测公司未来的自由现金流如何预测公司未来的自由现金流 公司资本加权平均成本的含义及其计算方法公司资本加权平均成本的含义及其计算方法v【章前导读章前导读】合众思壮投资要点摘录合众思壮投资要点摘录v【核心概念核心概念】贴现现金流法贴现现金流法 公司现金流循环公司现金流循环 权益成本权益成本 债务成本债务成本 加权平均资本加权平均资本3核心词汇核心词汇序号序号中文中文英文英文1贴现现金流法贴现

2、现金流法DCF（Discounted Cash Flow Method)2乘数估值法乘数估值法Multiplier valuation method3加权平均资本成本加权平均资本成本WACC(Weighted Average Cost of Capital)4自由现金流自由现金流FCF(Free Cash Flow)5股权自由现金流股权自由现金流FCFE（Free Cash Flow to Equity）6企业自由现金流企业自由现金流FCFF（Free Cash Flow of Firm)7公司价值公司价值FV（Firm Value）8扣除利息、税额、扣除利息、税额、折旧及摊销之后的折旧及摊销

3、之后的利润利润EBITDA(Earnings Before Interest,Taxes,Depreciation and Amortization)9扣除利息、税额之扣除利息、税额之后的利润后的利润EBIT(Earnings Before Interest and Taxes)10企业价值企业价值EV(Enterprise Value)11资本定价模型资本定价模型CAPM（Capital Asset Price Model)12含杠杆含杠杆/无杠杆无杠杆Levered/Unlevered13终值终值TV（Terminal Vaule）第一节第一节 贴现现金流法的估值模型贴现现金流法的估值模型

4、 5第一节第一节 贴现现金流法的估值模型贴现现金流法的估值模型v贴现现金流法贴现现金流法(Discounted Cash Flow Method)(Discounted Cash Flow Method)是目是目前资本市场上应用最为广泛的估值方法之一，基本适前资本市场上应用最为广泛的估值方法之一，基本适用于各种类型的企业。用于各种类型的企业。v利用贴现现金流法估值，首先要建立利用贴现现金流法估值，首先要建立贴现现金流模型贴现现金流模型，然后根据贴现现金流模型一步步地预测出未来每年的然后根据贴现现金流模型一步步地预测出未来每年的自由现金流量，从而计算出公司价值。自由现金流量，从而计算出公司价值。

5、6第一节第一节 基本原理与参数估计基本原理与参数估计企业价值评估的思路有两种企业价值评估的思路有两种:1.1.将企业的价值等同于将企业的价值等同于股东权益的价值股东权益的价值,即对企业即对企业的的股权资本股权资本进行估价进行估价(有些资料上将这种方法成有些资料上将这种方法成为为“权益法权益法”)2.2.企业价值包括企业价值包括股东权益，债权，优先股股东权益，债权，优先股的价值，的价值，即评估的是即评估的是整个企业的价值整个企业的价值（有些资料上将这种（有些资料上将这种方法称为方法称为“实体法实体法”）第一节第一节 基本原理与参数估计基本原理与参数估计(一一)贴现现金流基本模型贴现现金流基本模型

6、 根据两种不同的评估思路根据两种不同的评估思路,可将现金流主要可将现金流主要分为两种分为两种:一种是一种是股权自由现金流股权自由现金流,另一种是另一种是企企业自由现金流业自由现金流。一、贴现现金流模型一、贴现现金流模型将企业不同权利要求者的现金流加总在一起将企业不同权利要求者的现金流加总在一起 权利要求者权利要求者权利要求者的现金流权利要求者的现金流 折现率折现率债权人债权人利息费用（利息费用（1-1-税率）税率）+偿还本金偿还本金-新发新发行债务行债务税后债务成本税后债务成本优先股股东优先股股东优先股股利优先股股利优先股资本成本优先股资本成本普通股股东普通股股东股权资本自由现金流股权资本自由

7、现金流股权资本资本成股权资本资本成本本企业企业=普通股股东普通股股东+债权人债权人+优先股优先股股东股东企业自由现金流企业自由现金流=股权资本自由现金股权资本自由现金流流+利息费用（利息费用（1-1-税率）税率）+偿还本金偿还本金-新发行债务新发行债务+优先股股利优先股股利加权平均资本成加权平均资本成本本A A 股权自由现金流（股权自由现金流（FCFEFCFE）（Free Cash Flow to Equity）销售收入销售收入 -经营费用经营费用 =利息，税收，折旧，摊销前收益（利息，税收，折旧，摊销前收益（EBITDAEBITDA）-折旧和摊销折旧和摊销 =利息税前收益（利息税前收益（EB

8、ITEBIT）-利息费用利息费用 =税前收益税前收益 -所得税所得税 一、贴现现金流模型一、贴现现金流模型一、贴现现金流模型一、贴现现金流模型B B 企业自由现金流（企业自由现金流（FCFFFCFF）（Free Cash Flow of Firm）一般来说，其计算方法有两种：一种是把一般来说，其计算方法有两种：一种是把企业不同权利要企业不同权利要求者的现金流加总在一起；另一种方法是从利息税前收益求者的现金流加总在一起；另一种方法是从利息税前收益（EBITEBIT）开始计算）开始计算，得到与第一种方法相同的结果。，得到与第一种方法相同的结果。1.1.企业自由现金流企业自由现金流=股权资本自由现金

9、流股权资本自由现金流+利息费用（利息费用（1-1-税率）税率）+偿还本金偿还本金-新发行债务新发行债务+优先股股利优先股股利2.2.企业自由现金流企业自由现金流=EBITEBIT（1-1-税率）税率）+折旧折旧-资本性支出资本性支出-净营运资净营运资本追加额本追加额 一、贴现现金流模型一、贴现现金流模型v(一一)贴现现金流基本模型贴现现金流基本模型 P55P55v(二二)估值模型中的预测期估值模型中的预测期(1)(1)预测期的长度一般超过公司的成熟期，大部分贴现金流预测期的长度一般超过公司的成熟期，大部分贴现金流模型的模型的预测期预测期一般在一般在5 51010年左右。年左右。(2)(2)在在

10、预测期以后预测期以后这个阶段，公司的业务发展应该已经达到这个阶段，公司的业务发展应该已经达到平稳状态，并且公司的收入、利润及现金流的变化趋于平滑。平稳状态，并且公司的收入、利润及现金流的变化趋于平滑。v(三三)终值及其计算终值及其计算 1.1.永续增长率法永续增长率法 2.2.退出乘数法退出乘数法12例例4-14-1v假设某公司估值基准日为假设某公司估值基准日为20092009年年1212月月3131日，公司日，公司估值的预测器估值的预测器20192019年年1 1月月1 1日至日至20192019年年1212月月3131日，日，公司公司20192019年的无杠杆自由现金流为年的无杠杆自由现金

11、流为100100万元，永续万元，永续增长率为增长率为3%3%，公司的加权平均成本为，公司的加权平均成本为12%12%，求公司，求公司的终值的现值。的终值的现值。13grgFCFTV)1(nrTV)1(终值的现值例例4-24-2v假设某公司估值基准日为假设某公司估值基准日为20092009年年1212月月3131日，公司日，公司估值的预测期估值的预测期20192019年年1 1月月1 1日至日至20192019年年1212月月3131日，日，公司公司20192019年的年的EBITDAEBITDA为为100100万元，预期万元，预期20192019年年1212月月3131日可比公司的日可比公司的

12、EV/EBITDAEV/EBITDA乘数为乘数为6 6倍，公司的倍，公司的加权平均资本为加权平均资本为10%10%，求公司的终值的现值。，求公司的终值的现值。14乘数价值驱动因素TVnrTV)1(终值的现值一、贴现现金流模型一、贴现现金流模型v(四四)考虑终值后的贴现现金流模型考虑终值后的贴现现金流模型 P57P57 1.1.永续永续增长率法增长率法下的贴现现金流模型下的贴现现金流模型参考教参考教材材 P56P56 例例4-14-1（终值、终值现值终值、终值现值）2.2.退出乘数法下的贴现现金流模型退出乘数法下的贴现现金流模型参考教材参考教材 P56P56 例例4-24-2（终值、终值现值终值

13、、终值现值）1FCFTVFV(1WACC)(1WACC)ntttt 终值的现值1FCFFCF(1)FV(1WACC)(WACC)(1WACC)ntntttgg1FCFFV(1WACC)(1WACC)ntnnttt价值驱动因素乘数二、贴现现金流法操作流程二、贴现现金流法操作流程v如图如图4-34-3贴现现金流流程贴现现金流流程图所示，利用贴现现金图所示，利用贴现现金流法进行估值的过程包流法进行估值的过程包括括预测收入、预测成本预测收入、预测成本和费用、计算息税前利和费用、计算息税前利润润(EBIT)(EBIT)、预测公司自、预测公司自由现金流、确定加权平由现金流、确定加权平均资本成本、计算公司均

14、资本成本、计算公司价值和股权价值以及对价值和股权价值以及对公司价值和股权价值公司价值和股权价值进进行敏感性分析。行敏感性分析。P58P58 161718二、贴现现金流法操作流程二、贴现现金流法操作流程v(一一)建立财务模型建立财务模型 P59 P59 表表4-34-3 资产负债表、利润表和现金流量表资产负债表、利润表和现金流量表 公司历史数据和未来预测数据公司历史数据和未来预测数据v(二二)公司收入预测公司收入预测 根据公司的业务模式和公司的产品分类根据公司的业务模式和公司的产品分类 P61 P61 表表4-44-4 行业预测方式行业预测方式 P61 P61 行业预测举例行业预测举例v(三三)

15、公司成本及费用的预测公司成本及费用的预测根据历史成本及费用占收入比例根据历史成本及费用占收入比例 P62 P62 表表4-54-5v(四四)公司公司EBITEBIT的预测的预测 P64P64EBITEBIT 结合表结合表4-44-4和和4-5 4-5 19二、贴现现金流法操作流程二、贴现现金流法操作流程v(五五)预测公司自由现金流预测公司自由现金流 （第二节）（第二节）v(六六)确定公司的加权平均资本成本确定公司的加权平均资本成本 （第三节）（第三节）v(七七)计算公司价值和股权价值计算公司价值和股权价值 P64P64v 1.1.公司价值公司价值=总年金现值总年金现值+终值现值终值现值v 2.

16、2.股权价值股权价值=公司价值公司价值-净债务净债务v(八八)敏感性分析敏感性分析 1.1.单一假设的敏感性分析单一假设的敏感性分析 P65 P65 表表4-84-8 2.2.多假设的敏感性分析多假设的敏感性分析 P66 P66 表表4-94-920表表4-4 X公司收入预测附表公司收入预测附表21率）品某（品上一年销上一某额品某长销售产产销售产1X.BBAA产品单价产品销售量产品单价产品销售量总收入100%-上一年度总一年度总上年度总年度总销本年度总年度总销总收入增长率表表4-5 X公司成本费用预测表公司成本费用预测表22%X%X100收入费用费用占总收入的百分比%-100%上年度费用合计上

17、年度成本费用合计本年度成本费用合计变化率表表4-6 X公司公司EBIT预测附表预测附表23成本费用收入-EBIT表表4-8 X公司收入敏感性分析公司收入敏感性分析v 单一假设单一假设24）公司价值变化率（假设期价值公司价值%1表表4-3 腾讯公司利润表腾讯公司利润表v 计算税前利润计算税前利润v 计算归属股东的净利润计算归属股东的净利润v 计算收入增长率计算收入增长率%v 计算净利润增长率计算净利润增长率%v 计算毛利率计算毛利率%v 计算计算EBITEBIT占收入的比例占收入的比例%v 计算净利润率计算净利润率%25表表4-3 腾讯公司现金流量表腾讯公司现金流量表v 计算经营活动产生的现金流

18、计算经营活动产生的现金流v 计算投资活动产生的现金流计算投资活动产生的现金流v 计算筹资活动产生的现金流计算筹资活动产生的现金流v 用两种方法计算本期的现金流用两种方法计算本期的现金流26表表4-3 腾讯公司资产负责表腾讯公司资产负责表v 计算总资产计算总资产v 计算总负责计算总负责v 计算所有者权益计算所有者权益27表表4-7 腾讯公司拟估值模型腾讯公司拟估值模型v 计算公司的自由现金流，他的公式是什么计算公司的自由现金流，他的公式是什么v 计算公司每股价值（港币）计算公司每股价值（港币）28计算腾讯公司价值和股权价值计算腾讯公司价值和股权价值v课本课本P64P64 五个步骤五个步骤 201

19、9-20192019-2019年现金流现值年现金流现值 终值现值计算终值现值计算 公司的价值公司的价值 净债务计算净债务计算 股权价值的计算股权价值的计算29表表4-10 腾讯公司价值敏感性分析腾讯公司价值敏感性分析v P66P66v 分析的步骤及价值区间分析的步骤及价值区间30腾讯案例分析腾讯案例分析v 分析步骤：分析步骤：1 1、表、表4-74-7分析分析 2 2、2019-20192019-2019年现金流现值的计算年现金流现值的计算 P65P65 3 3、终值现值的计算、终值现值的计算 4 4、公司价值的计算、公司价值的计算 5 5、净债务计算、净债务计算 6 6、股权价值的计算、股权

20、价值的计算 7 7、敏感性的分析、敏感性的分析 P66P66 表表4-104-1031 第二节第二节 自由现金流分析自由现金流分析 32第二节第二节 自由现金流分析自由现金流分析v现金流是现金流是一段时间内企业现金流入和流出的数量。一段时间内企业现金流入和流出的数量。v自由现金流自由现金流可以分为可以分为公司自由现金流公司自由现金流和和股权自由现金股权自由现金流。流。公司自由现金流是公司自由现金流是归属于公司所有投资者归属于公司所有投资者的现金的现金流总和，既包括流总和，既包括股权投资者股权投资者，也包括，也包括债权投资者债权投资者。v股权自由现金流股权自由现金流就是归属于股东的现金流，即公司

21、在就是归属于股东的现金流，即公司在履行了包括偿还债务在内的所有财务义务和满足了再履行了包括偿还债务在内的所有财务义务和满足了再投资需要之后的投资需要之后的全部剩余现金流全部剩余现金流。33一、公司现金流循环一、公司现金流循环v现金流是在公司发展过程中不断往复循环的。如现金流是在公司发展过程中不断往复循环的。如图图4-44-4所示，公司的现金流分为三个部分：所示，公司的现金流分为三个部分：融资活融资活动中的现金流动中的现金流、运营活动中的现金流运营活动中的现金流及及投资活动投资活动中的现金流。中的现金流。P67P6734二、自由现金流的推导二、自由现金流的推导v自由现金流可以从会计恒等式推导出来

22、。自由现金流可以从会计恒等式推导出来。P68P68v资产资产=负责负责+所有者权益所有者权益v 现金现金+存货存货+应收款应收款+其他流动资产其他流动资产+固定资产净值固定资产净值=应付款应付款+其他流动负债其他流动负债+债务债务+所有者权益所有者权益v 现金现金=应付款应付款+其他流动负债其他流动负债+债务债务+所有者权益所有者权益-（存货（存货+应收款应收款+其他流动资产其他流动资产+固定资产净值）固定资产净值）v 分配律和结合律分配律和结合律v=所有者权益所有者权益+债务债务-（存货存货+应收款应收款+其他流动资产其他流动资产-应付款应付款-其他流动负债）其他流动负债）-固定资产净值固定

23、资产净值 v 公式替换（请写出中间推导过程）公式替换（请写出中间推导过程）v=新增股本新增股本-股利股利+净利润净利润+债务债务-运营资本运营资本-资本支出资本支出+折旧折旧35运营资本运营资本新增股本新增股本-股股利利+净利润净利润资本支出资本支出-折旧折旧固定资产净值固定资产净值二、自由现金流的推导二、自由现金流的推导v 现金现金=新增股本新增股本-股利股利+净利润净利润+债务债务-运营资本运营资本-资本支出资本支出+折旧折旧v 现金现金=净利润净利润+折旧折旧-运营运营-资本支出资本支出+新增股本新增股本-股利股利+债务债务36运营活动运营活动投资活动投资活动融资活动融资活动二、自由现金

24、流的推导二、自由现金流的推导v 现金现金=净利润净利润+折旧折旧-运营运营-资本支出资本支出+新增股本新增股本-股利股利+债务债务v 净利润净利润 =（EBIT-EBIT-利息费用）利息费用）X X （1-1-税率）税率）=EBITX=EBITX（1-1-税率）税率）-利息费利息费 用用 X(1-X(1-税率）税率）v 现金现金=EBIT=EBIT X X （1-1-税率）税率）-利息费用利息费用 +利息费用利息费用 X X 税率税率 +折旧折旧-资本运营资本运营-资本支出资本支出+新增股本新增股本-股利股利+债务债务移项移项v 现金现金-新增股本新增股本+股利股利 +利息费用利息费用-债务债

25、务 =v EBITEBIT X X（1-1-税率税率+折旧折旧-资本运营资本运营-资本支出资本支出 +利息费用利息费用 X X 费率费率37属于股东的现金属于股东的现金流公司自由现金流公司自由现金流税盾税盾属于债权人的现金流属于债权人的现金流二、自由现金流的推导二、自由现金流的推导v归属于归属于股东的现金流股东的现金流+归属于债权人的现金归属于债权人的现金流流=公司自由现金流公司自由现金流+税盾税盾。P68P68v因此，如果从因此，如果从EBITEBIT作为计算公司自由现金作为计算公司自由现金流的起点，则公司自由现金流的计算方法流的起点，则公司自由现金流的计算方法如下：如下：公司自由现金流公司

26、自由现金流=EBIT=EBIT(1-(1-税率税率)+)+折旧折旧-运营资本的增加额运营资本的增加额-资本支出资本支出38三、公司自由现金流预测三、公司自由现金流预测v(一一)各调整项目的预测各调整项目的预测 1.1.资本支出的预测资本支出的预测 P69 P69 表表4-114-11 新增资本支出（横溢额数据验证）新增资本支出（横溢额数据验证）维护资性资本支出（占收入百分比）维护资性资本支出（占收入百分比）2.2.折旧的预测折旧的预测 P70 P70 表表4-124-12 固定资产的折旧（实际使用情况）固定资产的折旧（实际使用情况）新增固定资产的折旧（按折旧年限和残值率）新增固定资产的折旧（按

27、折旧年限和残值率）3.3.运营资本的预测运营资本的预测 定义定义 P70P70 预测预测 P71P71表表4-13 4-13（占当年收入百分比）（占当年收入百分比）v(二二)公司自由现金流预测举例公司自由现金流预测举例 参见教材参见教材P71 P71 组合表组合表4-6,4-114-134-6,4-114-1339表表4-11 X公司资本支出预测附表公司资本支出预测附表40%100收入维护资本支出分比维护资本支出占收入百维护资本支出新增资本支出资本支出合计表表4-12 X公司折旧预测表公司折旧预测表v 41新增固定资产折旧现有固定资产折旧总折旧折旧年限）残值率（新增固定资产某年新增固定资产折旧

28、/1%nt 1每年新增固定资产折旧新增固定资产折旧表表4-13 X公司运营资本预测附表公司运营资本预测附表42流动负债流动资产运营资本-其他流动负债应付款其他流动资产应收款存货运营资本-%100收入运营资本运营资本占收入比率上年运营资本本年运营资本运营资本增加额-表表4-14 现金流预测表现金流预测表v 思考思考v 结合表结合表4-64-6、4-114-11、4-134-13想一想表想一想表4-144-14的数据是的数据是如何得到的如何得到的？v 公司自由现金流的公式是什么？公司自由现金流的公式是什么？公司自由现金流公司自由现金流=EBIT=EBIT(1-(1-税率税率)+)+折旧折旧-运营资

29、本的增加额运营资本的增加额-资本支出资本支出43 第三节第三节 估值中的贴现率估值中的贴现率 44第三节第三节 估值中的贴现率估值中的贴现率v在介绍贴现现金流法估值时已经提到，估值中的在介绍贴现现金流法估值时已经提到，估值中的贴现率对估值的影响非常大。贴现率对估值的影响非常大。v估值模型中的贴现率应该如何选取，是我们用贴估值模型中的贴现率应该如何选取，是我们用贴现现金流法进行估值的关键。选择合理的贴现率，现现金流法进行估值的关键。选择合理的贴现率，才能准确地计算公司的价值。才能准确地计算公司的价值。45一、加权平均资本成本一、加权平均资本成本v 一个公司的一个公司的资本成本资本成本由两部分组成

30、：由两部分组成：权益成本权益成本和和债务成本债务成本。v 加权平均资本成本加权平均资本成本就是企业以各种资本在企业全部资本中就是企业以各种资本在企业全部资本中所占的比重为所占的比重为权数权数，对各种长期资金的资本成本加权平均，对各种长期资金的资本成本加权平均计算出来的资本总成本。计算出来的资本总成本。v 在贴现现金流模型中，对于归属于不同的资本提供者的现在贴现现金流模型中，对于归属于不同的资本提供者的现金流，应该使用不同的贴现率。如果是对金流，应该使用不同的贴现率。如果是对公司的股权自由公司的股权自由现金流进行贴现现金流进行贴现，应该，应该使用权益成本作为贴现率使用权益成本作为贴现率，对公司对

31、公司自由现金流进行贴现时自由现金流进行贴现时，应该，应该选用加权平均资本成本选用加权平均资本成本作为作为贴现率。贴现率。v 因为因为公司自由现金流公司自由现金流既包含了归属于既包含了归属于股东股东的自由现金流也的自由现金流也包含了归属于包含了归属于债权人债权人的的自由现金流自由现金流，而加权平均资本成本，而加权平均资本成本也同时考虑了股东和债权人要求的回报率。也同时考虑了股东和债权人要求的回报率。46二、加权平均资本成本的计算二、加权平均资本成本的计算v(一一)权益成本权益成本 公司在理论上满足投资人所要求的股价所需的成本公司在理论上满足投资人所要求的股价所需的成本 必须用资产定价模型来推算要

32、求的回报率必须用资产定价模型来推算要求的回报率 最普遍的模型是资产定价模型（最普遍的模型是资产定价模型（CAPMCAPM）47二、加权平均资本成本的计算二、加权平均资本成本的计算v(二二)资本资产定价模型（资本资产定价模型（CAPMCAPM）P72P72 一个个体投资的风险可分为两类一个个体投资的风险可分为两类 (1)(1)系统性风险即市场风险。系统性风险即市场风险。（可以用（可以用系数衡量）系数衡量）(2)(2)非系统性风险。非系统性风险。（投资组合规避）（投资组合规避）48系统风险系统风险v 政策风险政策风险v 经济周期波动风险经济周期波动风险v 利率风险利率风险v 购买力风险购买力风险v

33、 汇率风险汇率风险49非系统风险非系统风险v 特点特点 由特殊因素引起由特殊因素引起 由特殊因素引起由特殊因素引起 可通过分散投资来加以消除可通过分散投资来加以消除v 成因成因 经营风险经营风险 财务风险财务风险50二、加权平均资本成本的计算二、加权平均资本成本的计算v(二二)资本资产定价模型（资本资产定价模型（CAPMCAPM）P72P72 Ke=Rf+m=Rf+(Rm-Rf)Ke _权益成本权益成本 Rf _无风险收益率无风险收益率 M _ 权益风险溢价权益风险溢价 Rm _市场预期收益率市场预期收益率 1.1.无风险收益率无风险收益率 （等同于长期国债收益）（等同于长期国债收益）2.2.

34、权益风险溢价权益风险溢价 定义定义 预期收益率与无风险收益率之间的差额预期收益率与无风险收益率之间的差额 规避方法规避方法实际走访调查，征询业内专家实际走访调查，征询业内专家以历史平均权益风险溢价为基础以历史平均权益风险溢价为基础从需求方入手，求出投资者要求的回报率从需求方入手，求出投资者要求的回报率从供给方入手，预测股票市场收益率从供给方入手，预测股票市场收益率51二、加权平均资本成本的计算二、加权平均资本成本的计算v 3.3.估值估值 的含义的含义 值计算的方法值计算的方法 见下页见下页52二、加权平均资本成本的计算二、加权平均资本成本的计算v(二二)资本资产定价模型（资本资产定价模型（C

35、APMCAPM）P72P72v Unlevered=Levered/(1+D/E(1-t)Unlevered 无杠杆无杠杆 Levered 含杠杆含杠杆 D 债务价值债务价值 E 股权价值股权价值 t 税率税率 1)1)通过回归分析计算通过回归分析计算值值 P74 P74 2)2)通过可比公司计算通过可比公司计算值值 P74P74 表表4-16 4-16 和和 表表4-174-17获取可比公司的获取可比公司的折成无杠杆折成无杠杆计算有杠杆计算有杠杆 4.4.通过资本成本定价模型计算权益成本通过资本成本定价模型计算权益成本 P75P75 例例4-24-253mftRR二、加权平均资本成本的计算二

36、、加权平均资本成本的计算v(三三)债务成本债务成本v 税后债务成本税后债务成本=税前债务成本税前债务成本X(1-X(1-有效税率有效税率）v(四四)WACC)WACC的计算的计算 P76P76例例4-34-3vWACC=(ExKe+DxKdX(1-t)/(D+E)E 股权价值股权价值 Ke 权益成本权益成本 D 债权价值债权价值 Kd 债务成本债务成本 t 有效税率有效税率54本本 章章 小小 结结公司估值公司估值方法方法贴现现贴现现金流法金流法贴现现金流贴现现金流估值模估值模型型贴现现金流模型：使用加权平均资本成本对公司自由现金流贴现后得贴现现金流模型：使用加权平均资本成本对公司自由现金流贴

37、现后得到的现值就是公司价值。到的现值就是公司价值。贴现现金流法操作流程：利用贴现现金流法进行估值的操作流程包括贴现现金流法操作流程：利用贴现现金流法进行估值的操作流程包括预测收入、预测成本和费用、计算息税前利润预测收入、预测成本和费用、计算息税前利润(EBIT)(EBIT)、预测公司自由、预测公司自由现金流、确定加权平均资本成本、计算公司价值和股权价值以及对公现金流、确定加权平均资本成本、计算公司价值和股权价值以及对公司价值和股权价值进行敏感性分析司价值和股权价值进行敏感性分析公司估值公司估值方法方法贴现现贴现现金流法金流法自由现金流自由现金流分析分析公司现金流循环：现金流是在公司发展过程中不

38、断往复循环的。公司公司现金流循环：现金流是在公司发展过程中不断往复循环的。公司现金流分为三个部分：融资活动中的现金流、运营活动中的现金流及现金流分为三个部分：融资活动中的现金流、运营活动中的现金流及投资活动中的现金流。投资活动中的现金流。自由现金流推导：从会计恒等式出发，可推导出公司自由现金流。自由现金流推导：从会计恒等式出发，可推导出公司自由现金流。公司自由现金流预测：先预测折旧、运营资本变化及资本支出等调整公司自由现金流预测：先预测折旧、运营资本变化及资本支出等调整项，便可以计算出未来每年的公司自由现金流项，便可以计算出未来每年的公司自由现金流估值中的贴估值中的贴现率现率加权平均资本成本：加权平均资本成本是企业以各种资本在企业全部加权平均资本成本：加权平均资本成本是企业以各种资本在企业全部资本中所占的比重为权数，对各种长期资金的资本成本加权平均计算资本中所占的比重为权数，对各种长期资金的资本成本加权平均计算出来的资本总成本。出来的资本总成本。加权平均资本成本计算：计算加权平均资本成本一般需要涉及该公司加权平均资本成本计算：计算加权平均资本成本一般需要涉及该公司的权益成本和债务成本的权益成本和债务成本55复习思考题复习思考题v一、不定项选择题一、不定项选择题v二、思考题二、思考题 参见教材参见教材P77P7756