2021年-植发行业研究报告(雍禾医疗)ppt课件.pptx

1、植发行业研究报告 雍禾植发2021.061 1、毛发医疗服务赛道具备渗透率低、成长性高的特点。、毛发医疗服务赛道具备渗透率低、成长性高的特点。毛发医疗服务可分为植发医疗服务（占比73%）和医疗养固服务（占比27%）两类，其中：1）植发医疗服务为解决毛发相关问题的外科手术，至2020年市场规模达134亿元，2016-20年CAGR达23.4%。2020年我国脱发人口超2.5亿，但植发手术仅进行51.6万例，渗透率仅为0.21%。随着消费者意识觉醒、头部植发连锁机构不断拓店等因素推动下，未来植发手术渗透率有望提升，预计至2030年我国植发医疗服务市场规模有望达756亿元，2020-30年CAGR有

2、望达18.9%（若假设脱发人次和客单价不变，则2030年植发手术渗透率将达1.2%）；2）医疗养固服务系解决毛发问题的非手术治疗，至2020年市场规模达50亿，仍处发展初期。医疗养固服务能够为植发消费者提供术前、术后的治疗，具备巨大潜在用户群，未来有望与植发医疗服务并驾齐驱。据沙利文数据，至2030年医疗养固服务是常规规模有望达625亿，2020-30CAGR达28.7%。2 2、植植发医疗服务赛道具备低发医疗服务赛道具备低频频、高、高价价、起效时间较慢等特点、起效时间较慢等特点，服务能力及品牌力为竞争关键服务能力及品牌力为竞争关键。植发医疗亦为大医美细分赛道之一，但其与医美具备以下区别：1）

3、消费者不同，目前2.5亿脱发人群中男性占比2/3；2）消费频次不同，机构与消费者建立信任至关重要。毛囊为不可再生资源且头部植发机构毛囊种植成活率基本要求达95%以上，消费者头发不再脱落后便不会再次进行治疗，因此植发为低频（甚至单次）消费。且相比于医美机构可通过引流产品逐步培养与消费者信任，植发医疗机构不易与消费者建立深度信任，因此机构端需通过强营销、强服务来培养信任并建立品牌和口碑；3）产业链环节不同。相比于医美行业内上游产品端掌握核心技术，植发的上游产品主要为人体内的毛囊，且各家头部中游机构在种植技术方面并无显著差距，因此产品同质化较医美行业更加严重；4）见效时间不同。相比于医美填充立竿见影

4、，通常植发手术后需3个月开始头发新生、6个月左右才能看到明显效果。见效慢往往使得消费者在等待过程中易发生心态波动，因此强大的术后一对一跟踪服务能力是提升植发机构品牌和口碑的重要方式。3 3、公司为、公司为民民营连锁营连锁植发植发医疗机构医疗机构龙龙头头，具具备备布布局局广广、团队、团队优优、营销、营销强强、服服务全的优务全的优势势。中游植发机构参与者包括全国性民营连锁植发机构/美容机构的植发部/公立医院植发科/其他民营植发机构，分别占比23.9%/15.7%/14.8%/45.6%。公司目前为民营连锁植发医疗机构龙头，核心优势在于：1）布局广。2020年公司植发医疗营收达14.1亿元、医疗机构

5、数量达48家，在行业内领先；2）团队优。至2021年6月初，公司专业团队中注册医师/护士人数达229/930人，且具备完善的培训机制；3）营销强，公司营销推广开支占收入比重达30%以上，且通过线上+线下营销投放方式逐步占领消费者心智；4）服务全，公司自研毛发检测仪器+植发技术成熟+超2200人的销售团队，能够实现术前、术中及术后全方位服务。公司2017年收购史云逊，2019年开始以“店中店”的形式开展医疗养固服务，通过为消费者提供一站式解决方案。4 4、单店、单店经经营指营指标标优优秀秀，预计未预计未来来拓店拓店空空间仍大间仍大。2020年公司实现总营收16.4亿，疫情下逆势增长33.8%（同

6、期行业平均下降15%），毛利率/净利率分别为75%/10%（同比提升1.96/7.06pct）。从单店收入角度看，2020年公司成熟院部（开业3年以上）/发展中院部（开业1-3年）同店单店营收5441/2608万元/店/年，同店增速分别高达18.1%/32.7%的增长，单店经营指标优异。从投资回收期角度看，公司门店平均盈亏平衡/投资回收期分别为3/14个月。预计2021H2/22年预计开业门店分别为5/12家（平均面积在2000平方米左右），长期看预计公司在高线城市仍有加密空间、低线城市有较大下沉空间。摘要：植发行业正处快速发展阶段，雍禾作为龙头有望引领行业成摘要：植发行业正处快速发展阶段，雍

7、禾作为龙头有望引领行业成长长毛发医疗服务行业：低渗透率、高成长性赛道，植发机构连锁化率有望提毛发医疗服务行业：低渗透率、高成长性赛道，植发机构连锁化率有望提升升目录竞争力分析：布局广、团队优、营销强、服务竞争力分析：布局广、团队优、营销强、服务全全1 13 3单店模型分析：门店盈利能力较强，未来拓店空间较单店模型分析：门店盈利能力较强，未来拓店空间较大大4 4公司简介：民营植发机构龙头，近年持续快速成公司简介：民营植发机构龙头，近年持续快速成长长2 21.1 毛发医疗服务行业分析毛发医疗服务行业分析1 1发展沿革：发展沿革：20162016年后在资本助力下，我国毛发医疗服务行业进入快速发展阶段

8、年后在资本助力下，我国毛发医疗服务行业进入快速发展阶段 从是否需要进行手术角度划分，毛发医疗服务可大致分为植发医疗服务及医疗养固服务两大市场，从是否需要进行手术角度划分，毛发医疗服务可大致分为植发医疗服务及医疗养固服务两大市场，20202020年规模分别占总规模的年规模分别占总规模的72.8%/27.2%72.8%/27.2%。我国毛发医疗服务行业大致可分为我国毛发医疗服务行业大致可分为3 3个阶段。个阶段。（1 1）萌芽阶段：）萌芽阶段：1970-19961970-1996年。年。20世纪70年代，上海新华医院使用大孔径换钻方式提取毛囊，成为我国最早开展毛发移植的医院，标志我国植发行业起步；

9、（2 2）逐逐步发展阶段步发展阶段：19199 97 7-2-20 01 15 5年年，各类植发技各类植发技术术逐逐步步被引入我被引入我国国。1）1997年北京伊美尔健翔医院将Minimicro技术引入我国；2）2005年植信（国际）植发中心成立并成功实施中国第一台FUT手术；3）2006年科发源引进微针植发技术；4）2007年雍禾植发研究中心将FUE技术引入我国，较FUT有明显技术进步；（3 3）快速发展阶段）快速发展阶段：2 201016 6年至今，资年至今，资本本助力行业快速发展。助力行业快速发展。2016年中国首届国际毛发移植学术大会举行，2017年雍禾引入ARTAS植发智能设备有效缩

10、短手术时长，2019年新生植发自主研发3D植发技术提升发量。这一阶段资本逐步进入毛发医疗服务行业，如2017年中信产业基金对植发龙头雍禾医疗进行投资，后者此后加大营销方面投入、提升品牌乃至行业的知名度，引领毛发医疗服务行业进入快速发展阶段。图表图表1 1：我国毛发医疗服务市场历经：我国毛发医疗服务市场历经3 3个发展阶段，个发展阶段，20162016年后资本介入加速了行业发展进程年后资本介入加速了行业发展进程1 1行业政策：医疗机构端监管政策趋严为大势所趋，利好头部连锁机构行业政策：医疗机构端监管政策趋严为大势所趋，利好头部连锁机构 价格体系混乱、责任不明确等乱象一直是阻碍植发行业乃至整个大医

11、美赛道发展的绊脚石之一。而随着监管法规的不断完善，预计部分没有资质的不合规玩家将逐步被出清，未来植发价格体系或将更加规范和透明，预计利好综合实力较强、资质齐全的头部连锁医疗机构。1.1 毛发医疗服务行业分析毛发医疗服务行业分析名称名称颁布日颁布日生效日生效日内容内容有关医疗美容服务的法规有关医疗美容服务的法规医疗美容服务管理办法2002年1月22日2002年5月1日将医疗美容科定为一级诊疗科目，将美容外科、美容牙科、美容皮肤科和美容中医科定为二级诊疗科目；对负责实施各类服务的主诊医师及护理服务人员做出相关资质要求。医疗美容项目分级管理目录2009年12月11日2009年12月11日将医疗美容服

12、务分为四类（美容外科、美容牙科、美容皮肤科和美容中医科项目），并依据手术操作难度及风险程度将美容外科进一步划分为四个等级。美容医疗机构、医疗美容科（室）基本标准（试行）2002年4月16日2002年4月16日规定了美容医院、医疗美容门诊部、医疗美容诊所、医疗美容科室应符合的基本标准，如床位数和人员数。关于医疗机构药品及医疗器械监管的法规关于医疗机构药品及医疗器械监管的法规医疗机构药品监督管理办法（试行）2011年10月11日对医疗机构的药品购进、储存、调配、使用及非处方药品的销售进行了相关规定。处方管理处方管理处方管理办法2007年2月14日2007年5月1日经注册的执业医师有权在其注册执业地

13、点开具处方。处方药与非处方药分类管理办法（试行）1999年6月18日2000年1月1日规定了处方药与非处方药的不同控制制度。有关医疗机构医护人员的法律及法规有关医疗机构医护人员的法律及法规医师执业注册管理办法2017年2月28日2017年4月1日执业医师须取得执业证书后方可注册执业；对注册的要求及程序做出详细规定。关于加快发展社会办医的若干意见2013年12月30日允许医师多点执业，允许各类举办医疗机构之间的医务人员有序流动。关于推进和规范医师多点职业的若干意见2014年11月5日允许临床、牙科及中医医师多点执业。护士条例2008年1月31日2008年5月12日护士须取得护士执业证书方可执业，

14、有效期为五年。护士执业注册管理办法2008年5月6日2008年5月12日护士必须经执业注册取得护士职业证书后，方可按照注册的执业地点从事护理工作。中华人民共和国执业医师法1998年6月26日1999 年5月1日中国医师须取得相关资格证书，合资格并向公共卫生行政部门注册后，方可在注册执业类别及范围内从事相关业务。有关反腐败、反不正当竞争及反商业贿赂的法律法规有关反腐败、反不正当竞争及反商业贿赂的法律法规医疗机构从业人员行为规范2012年6月26日医疗机构从业人员应廉洁自律，恪守医德。2019年纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风工作要点2019年5月8日加强对医疗机构发票的检查，严惩商业贿赂等违

15、法行为，维护市场秩序。有关医疗事故的法律及法规有关医疗事故的法律及法规中华人民共和国民法典2020年5月28日2021年1月1日规定患者在诊疗活动中受到损害，医疗机构或者其医务人员有过错的，由医疗机构承担赔偿责任。医疗事故处理条例2002年4月4日2002年9月1日规定了有关医疗事故预防、技术鉴定、处理、监督、赔偿及处罚的法律框架及详细条文。图表图表2 2：政策对于医疗机构的监管逐步趋严为大势所趋，将利好综合实力强的头部连锁机构：政策对于医疗机构的监管逐步趋严为大势所趋，将利好综合实力强的头部连锁机构1 1产业链格局：中游机构端为产业链核心，其中头部连锁植发机构已形成一定品牌力产业链格局：中游

16、机构端为产业链核心，其中头部连锁植发机构已形成一定品牌力 毛发医疗服务产业链可分为上、中、下游，其中中游机构端为核心。毛发医疗服务产业链可分为上、中、下游，其中中游机构端为核心。1）上游参与者：主要为医疗器械、耗材等供应商。由于植发原材料即为人体内毛囊，因此相比于医美，植发对于上游产品端依赖性较低；2）中游参与者：为各类医疗机构，包括植发连锁机构（连锁或个体）、医美机构植发部、公立医院植发部等。其中植发连锁机构由于专业性、营销力较强而处于行业领先地位，目前雍禾植发、大麦植发等头部玩家已具备一定品牌力；3）下游参与者：为各类营销渠道商，包括线上营销渠道（百度、知乎、抖音等）及线下渠道（电梯、地铁

17、等）。1.1 毛发医疗服务行业分析毛发医疗服务行业分析图表图表3 3：中游医疗机构为植发产业链核心，其中龙头植发连锁品牌已具备一定品牌力：中游医疗机构为植发产业链核心，其中龙头植发连锁品牌已具备一定品牌力植发医疗服务市场：高成长赛道，连锁化率有望提植发医疗服务市场：高成长赛道，连锁化率有望提升升植发医疗服务：毛囊为植发来源，解决头部及面部毛发问题植发医疗服务：毛囊为植发来源，解决头部及面部毛发问题 植发医疗服务以后枕部毛囊作为植发来源，是解决毛发相关问题（如脱发）相对较安全的外科手术。植发医疗服务以后枕部毛囊作为植发来源，是解决毛发相关问题（如脱发）相对较安全的外科手术。植发将人体后脑部毛囊分

18、离为单株或多株毛囊单位，并且借助特殊器械及精细的显微科技术将毛囊单位移植到需要植发的位置，使毛囊在新的部位存活并自然生长。毛囊为人体自身物质，因此相对较安全。植植发医疗发医疗服服务可务可广广泛解决头泛解决头部部、面部、面部等等毛发毛发问问题题。植发技术不仅可以助力解决秃顶、脱发、发际线不美观等问题，同时也可以用于眉毛、睫毛、胡须、鬓角等毛发的再造。根据患者自身情况，通常脱发程度可分为1-7等级，不同程度植发手术对应所需毛囊单位个数亦不同，因此手术价格将因人而异（植发医疗手术收费通常按照所需毛囊单位数量收取）。1 11.2 植发医疗服务行业分析植发医疗服务行业分析图表图表4 4：植发医疗服务可解

19、决头部及面部毛发相关问题：植发医疗服务可解决头部及面部毛发相关问题图表图表5 5：根据脱发程度不同，植发手术所需毛囊单位亦不同，因此手术价格因人而异：根据脱发程度不同，植发手术所需毛囊单位亦不同，因此手术价格因人而异1 1行业概况：潜在客户基数较大，为低渗透率行业概况：潜在客户基数较大，为低渗透率+高成长性赛道高成长性赛道 2 20 02 20 0年我国脱年我国脱发发人口人口超超2.2.5 5亿人，潜在客户基数较亿人，潜在客户基数较大大。2020年我国脱发患者人数达2.5亿人，随着工作压力增大+生活不规律，脱发患者人数或还有进一步提升的空间。此外，年轻人亦已存在脱发困扰，随着颜值经济崛起95后

20、中受脱发困扰的人群高达30%以上，甚至高于80后。1.2 植发医疗服务行业分析植发医疗服务行业分析779812013416921326432243950858366632.827.322.411.726.1 26.023.922.017.437816.115.714.814.213.50%5%10%15%20%25%30%75635%100582003004005006007008002016 20172018 2019 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e 2025e 2026e 2027e 2028e 2029e 2030e 目目前前我我国国植植发发手手术术渗渗透透率

21、低率低。2020年我国进行植发手术仅为51.6万例，渗透率仅为0.21%，预计渗透率仍较低的原因为：1）消费者意识不足。不同于医美行业可靠光子嫩肤、水光针进行引流，植发此前“入门级”项目少，除非消费者诉求极强，否则引流有一定难度；2）效果因人而异。部分消费者反映植发效果不明显，其本质是技术不成熟（毛囊存活率低+后期未进行养固）；3）价格较高，通常单次植发治疗或花费2万元以上。目前我国植发医疗服务市场处于快速增长阶目前我国植发医疗服务市场处于快速增长阶段段，未来有较大成长空间。，未来有较大成长空间。2020年我国植发医疗服务市场规模达134亿元，2016-20年CAGR达23.4%。我们认为未来

22、该市场有较大成长空间：1）随着颜值经济崛起，脱发患者对于植发的意识有望愈发强烈，促使其下定决心进行治疗；2）随着头发养固市场快速崛起，植发赛道或亦有望迎来“引流”项目；3）随着头部连锁品牌持续扩张，消费者更易接受到更加成熟的技术，提升消费者植发医疗体验。根据沙利文预计至2030年我国植发医疗服务市场规模有望达756亿元，2020-30年CAGR有望达18.9%，保持较高的成长性。图表图表6 6：植发医疗服务行业：植发医疗服务行业20202020年达年达134134亿，亿，2020-302020-30年年CAGRCAGR有望达有望达18.9%18.9%0单位：亿元1 1行业属性：低频率行业属性：

23、低频率+同质化同质化+强运营，服务和品牌为竞争关键要素强运营，服务和品牌为竞争关键要素 植植发发医疗服务医疗服务与与医疗美容服务医疗美容服务区区别为别为：1 1）以男）以男性性为主。为主。2020年我国2.5亿脱发人口中，男性占1.64亿（占比65.6%）；2 2）低频且高价。低频且高价。通常植发治疗为一次性服务，因此安全性和疗效为客户最重视的指标。而植发手术可分为2-7级，需种植毛囊单位为1200-3500+，手术价格在1.5-10万元；3 3）同质）同质化化较医美较医美更严重。更严重。相比于医美上游丰富的SKU+不同的审美，植发产品端和评价体系更加简洁，导致同质化相对更加严重；4 4）术后

24、服）术后服务务至关重至关重要要。相比于医美部分产品效果立竿见影，植发通常需要3个月以上才能看到效果且因人而异，过程中消费者易产生情绪波动，因此需要术后持续的跟踪维护。前期技术迭代升级前期技术迭代升级为为基础基础，服务与品牌为现服务与品牌为现阶阶段竞争段竞争的的关键。关键。FUE技术相比于FUT有明显的提升，而2007年FUE技术被引进且逐渐成熟后，各家头部植发连锁机构形成了各有特色但差距不大的技术格局，主要宣传重点为精准种植、无痕种植等。而随着植发连锁机构持续拓店，现阶段已进入比拼服务与品牌的阶段，因此品牌运营、营销能力的强弱在后续竞争中至关重要，目前看雍禾、大麦、碧莲盛、新生植发四家头部机构

25、处于第一梯队。1.2 植发医疗服务行业分析植发医疗服务行业分析图表图表7 7：植发医疗服务对象主要为男性，年龄以：植发医疗服务对象主要为男性，年龄以2525岁以上为主岁以上为主图表图表8 8：植发医疗技术不断迭代，目前头部机构技术均已较成熟，无重大差距：植发医疗技术不断迭代，目前头部机构技术均已较成熟，无重大差距1 1竞争格局：格局相对较分散，未来连锁化或为趋势竞争格局：格局相对较分散，未来连锁化或为趋势 植发植发医医疗服务参与疗服务参与者者众多，民营机众多，民营机构构增长潜力大增长潜力大。目前我国植发医疗服务机构参与者包括公立医院（植发科）、民营医疗机构及美容机构（植发部门），其中全国性民营

26、植发机构2020年在植发医疗服务市场占比达23.9%。民营医疗机构具备其丰富的植发手术经验，或更有能力满足消费者需求，具备较大的增长潜力。民营机构中雍民营机构中雍禾禾集团份额集团份额第第一一，优势较为，优势较为明明显显。2020年雍禾集团植发医疗服务产生收入达14亿元，市场份额达11%，无论从份额绝对数额或增速看均超行业第二名。至2020年末雍禾医疗机构数量、注册医生人数及服务植发医疗患者均较第二名有明显优势。根据2019年中国植发连锁机构品牌排行榜TOP8，雍禾植发排名榜首。品牌品牌力力至关重要至关重要，植植发医疗服务市发医疗服务市场场连锁化率提升或为趋连锁化率提升或为趋势势。目前我国植发行

27、业并未形成统一标准，部分小机构、美容机构植发诊疗室在技术水平、操作环境方面不规范，而由于植发具备低频、高价的特征，预计消费者将越来越趋向于选择正规、连锁、强品牌的植发医疗服务机构，行业连锁化率有望提升。1.2 植发医疗服务行业分析植发医疗服务行业分析图表图表9 9：植发医疗服务参与者较多，全国性民营植发机构占比：植发医疗服务参与者较多，全国性民营植发机构占比23.9%23.9%图表图表1010：雍禾医疗在民营连锁植发机构中处于龙头地位：雍禾医疗在民营连锁植发机构中处于龙头地位20192019年中国植发连锁机构品牌排行榜年中国植发连锁机构品牌排行榜TOP8TOP8医疗养固市场：高复购率医疗养固市

28、场：高复购率+潜在市场大的优质赛潜在市场大的优质赛道道 医疗养固服务效果和口碑为王，行业规模未来有望高增。医疗养固服务效果和口碑为王，行业规模未来有望高增。至2020年我国医疗养固服务市场规模达50亿元（2016-20年CAGR达25.4%），根据沙利文预测至2030年行业规模或有望达625亿元（2020-30年CAGR达28.7%），至2030年有望占整个毛发医疗服务市场比重达45.3%。消费者对于效果和口碑最为关注，因此具备较强的技术实力和品牌力的毛发医疗机构将脱颖而出。医医疗养疗养固固服务服务市市场较场较植植发治发治疗疗更为更为分散分散，雍雍禾集禾集团团为行为行业业龙头龙头市市占率占率约

29、约5%5%左右左右。目前我国医疗养固服务市场CR3达11%，其中龙头雍禾集团2020年实现医疗养固收入超2亿元，市占率仅约5%。1 1行业概况：定位行业概况：定位“植发伴侣植发伴侣”，有望与植发医疗市场并驾齐驱，有望与植发医疗市场并驾齐驱 医疗养固服务在植发治疗医疗养固服务在植发治疗术术前及术后发挥重要作前及术后发挥重要作用用，是是重要的重要的“植发伴侣植发伴侣”，有，有望望承担引承担引流流+提提升消费者粘升消费者粘性性的重要作的重要作用用。医疗养固服务能够满足不同阶段患者提供长期养护方案，与植发医疗服务业务能够形成较强的协同效应。雍禾集团医疗2018年进军医疗养固服务，2019/20年其医疗

30、养固服务复购率分别达15.6%/28.9%，2020年同比提升明显。2020年我国医疗养固服务市场渗透率仅有1%，预计该市场未来仍有较大的增长空间。1.3 医疗养固服务市场医疗养固服务市场22.53.2456.5 8.511 14.518.523.630.238.549.162.5100403020706050图表图表1111：20202020年医疗养固市场规模年医疗养固市场规模5050亿，未来有望实现高速发展亿，未来有望实现高速发展图表图表1212：雍禾医疗在医疗养固服务市场处于领先地位：雍禾医疗在医疗养固服务市场处于领先地位单位：百万元单位：十亿元医疗养固市场顶级参与者2020年医疗养固收

31、入毛发医疗服务行业：低渗透率、高成长性赛道，植发机构连锁化率有望提毛发医疗服务行业：低渗透率、高成长性赛道，植发机构连锁化率有望提升升目录竞争力分析：布局广、团队优、营销强、服务竞争力分析：布局广、团队优、营销强、服务全全1 13 3单店模型分析：门店盈利能力较强，未来拓店空间较单店模型分析：门店盈利能力较强，未来拓店空间较大大4 4公司简介：民营植发机构龙头，近年持续快速成公司简介：民营植发机构龙头，近年持续快速成长长2 22 2 公司简介：毛发医疗服务龙头，综合实力行业领先公司简介：毛发医疗服务龙头，综合实力行业领先 公司公司是是全全中中国最国最大大的的植植发发医医疗服疗服务务提提供供者者

32、。2020年雍禾医疗集团实现多项指标行业排名第一，且遥遥领先第二名：1）总营收16亿元(植发医疗服务为14亿)，超行业第2、3名总和；2）注册医生数量达189名，超行业第2、3名总和；3）植发医院机构数量达48家，排名行业第一；4）2020年接受公司植发手术的患者超5万名，排名行业第一。植发医疗服务为公司主要收入，医疗养固服务增长迅猛。植发医疗服务为公司主要收入，医疗养固服务增长迅猛。2020年公司植发医疗服务/医疗养固服务/其他营收分别为14.1/2.1/0.1亿元（分别同比增长17.9%/1315.8%/0.8%），毛利率分别为75.1%/73.8%/25.8%：1）植发医疗服务为公司核心

33、项目，目前从各项指标看均处于行业领头羊地位；2）医疗养固服务方面，公司2019年开始开展该业务，主要在公司每家植发医疗机构通过“店中店”模式建立史云逊医学健发中心，针对各种头皮和毛发问题提供非手术、效果好且客单价相对较低的医疗解决方案。2020年公司接受医疗养固服务患者人数达5.9万人（2019为0.86万人），复购率达28.9%（+13.3%）。2.1 公司业务情况公司业务情况-公司简介公司简介图表图表1313：雍禾医疗为毛发医疗服务龙头，综合实力处于行业明显优势地位：雍禾医疗为毛发医疗服务龙头，综合实力处于行业明显优势地位图表图表1414：雍禾医疗收入以植发医疗服务为主，医疗养固服务占比快

34、速提升：雍禾医疗收入以植发医疗服务为主，医疗养固服务占比快速提升2.2 公司业务情况公司业务情况-发展历史发展历史2 2发展历史：深耕毛发医疗领域十余年，已成为行业最知名品牌发展历史：深耕毛发医疗领域十余年，已成为行业最知名品牌 公司公司/品牌分别在品牌分别在2005/20102005/2010年成立，其伴随我国植发行业持续发展，公司发展历程大致可分为年成立，其伴随我国植发行业持续发展，公司发展历程大致可分为3 3大阶段：大阶段：1 1）业业务探务探索索期期（2 20 00505-0 09 9年年）：2005年公司成立，2006年雍禾植发研究中心开始钻研FUE植发技术并于次年引入我国，2005

35、-09年公司逐步建立了内部医疗专家团队。2 2）品）品牌牌发发展展期期（2 20 01010-1 17 7年年）：）：2010年“雍禾”品牌植发业务首次建立，并于当年年底制定植发技术的研发与技术服务质量标准体系。2010-17年公司除继续提升技术外，同时也开始进行战略规划、品牌塑造。2013年公司开始规划全国范围业务，2014年推出多项担保协议，2017年获得中信产业基金投资后企业治理进一步得到完善。3 3）多多元元发发展展期期（2012018 8年年至至今今）：2018年开始公司策略性地进军医疗养固服务领域，在各家医疗机构中以“店中店”方式开设史云逊医学健发中心。公司亦在该阶段收购了美国知名

36、植发医疗服务提供商显赫植发的香港业务。图表图表1515：雍禾医疗发展历程：雍禾医疗发展历程 公公司司盈盈利利能能力力在在2022020 0年年有有所所提提升升。2018-20年公司毛利率分别为75.1%/72.6%/74.6%，净利率分别为5.7%/2.9%/10.0%。2020年公司盈利提升较为明显，预计主要原因为：1）毛利率同比提升2pct，一方面规模效应使植发业务毛利率提升1.1pct，另一方面医疗养固服务毛利率受益于业务整合实现大幅提升；2）销售及营销开支占比下降5.5pct；2 2财务分析：收入保持快速增长，财务分析：收入保持快速增长，20202020年盈利能力有所提升年盈利能力有所

37、提升 公公司司营营收收近近年年实实现现快快速增速增长长。2018-20年公司分别实现营业收入达9.34/12.24/16.38亿元，2019/20年分别同比增长31.1%/33.8%，2020年疫情下仍同比实现逆势增长彰显公司品牌力（2020年中国医疗植发机构平均收入下滑15%）。拆分业务来看：1）植发医疗服务分别实现9.18/11.98/14.13亿元，2019/20同增30.5%/17.9%；2）医疗养固服务2019/20年实现营收0.15/2.13亿元，2020年实现大幅增长。2.3 公司业务情况公司业务情况-财务分析财务分析9181,1981,413213121280060040020

38、001,8001,6001,400201820192020植发医疗服务医疗养固服务其他75.1%72.6%74.6%53.1%47.6%5.7%2.9%10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%1,2001550.0%49.6%1,0001640.0%60.0%70.0%80.0%201820192020毛利率销售及营销开支净利率图表图表1616：雍禾医疗营收拆分：雍禾医疗营收拆分图表图表1717：雍禾医疗毛利率：雍禾医疗毛利率70%+70%+，20202020净利率达净利率达10%10%单位：百万元股权结股权结构构介绍介绍 公司股权结构为：公司股权结构为：1ZY Ventures为公司

39、最大股东，持股比例达30.37%，其由张玉先生全资持有；2ZH Ventures 实控人为张辉（张玉亲属），持股比例达4.51%；3CYH持有公司17.27%股权，其为中信产业基金（CPE）所拥有；4）磐茂上海持股公司17.27%股权，其普通合伙人为上海磐诺（中信产业基金全资拥有）；5）胡腾鹤先生（CPE香港雇员及独立第三方）持股公司3.49%股权；2 22.4 公司业务情况公司业务情况-股权结构股权结构图表图表1818：雍禾医疗股权结构：雍禾医疗股权结构毛发医疗服务行业：低渗透率、高成长性赛道，植发机构连锁化率有望提毛发医疗服务行业：低渗透率、高成长性赛道，植发机构连锁化率有望提升升目录竞争

40、力分析：布局广、团队优、营销强、服务竞争力分析：布局广、团队优、营销强、服务全全1 13 3单店模型分析：门店盈利能力较强，未来拓店空间较单店模型分析：门店盈利能力较强，未来拓店空间较大大4 4公司简介：民营植发机构龙头，近年持续快速成公司简介：民营植发机构龙头，近年持续快速成长长2 2 公司门店经营指标优秀公司门店经营指标优秀，未未来将进一步扩来将进一步扩张张。目前我国植发医疗服务渗透率仅为0.21%，市场上有大量植发需求待满足。相比于医美依赖于医师的审美及技术，植发同质化程度相对更高，预计行业龙头仍有较大的拓店空间。公司单店平均初始收支平衡期/现金投资回收期分别为3/14个月，且2019/

41、20年实现同店分别增长18.4%/20.0%，经营指标优秀。根据公司招股书，公司预计在2021（6月8日之后）/2022年分别有5/12家将开业，未来仍将进一步扩张。3 3核心竞争力之一：机构遍布广泛，门店经营指标优秀核心竞争力之一：机构遍布广泛，门店经营指标优秀 公公司通过司通过广广泛布泛布局局提升曝光提升曝光率率，形成，形成全全国化国化品品牌占领消牌占领消费费者心者心智智。2017年公司获得中信产业基金投资后，门店近年迎来快速扩张。目前公司运营51家植发医疗机构覆盖了中国50个城市，总面积超10万平。通过广泛的连锁化网络布局，公司提升了自身的品牌力和口碑。至2020年公司接受植发医疗服务/

42、医疗养固服务的患者分别为5.07/5.91万人（行业第二名接受植发医疗服务患者人数仅为3.7万人左右），同比分别实现增长17.7%/590.4%。3.1 核心竞争力分析核心竞争力分析图表图表1919：20172017年获中信产业基金投资后，公司门店数量实现快速增长年获中信产业基金投资后，公司门店数量实现快速增长图表图表2020：公司：公司2019/202019/20年同店分别实现增长年同店分别实现增长18.4%/20.0%18.4%/20.0%18.4017.5018.0018.5020.502020.0019.5019.0020192020单位：家资料来源：雍禾医疗招股书，方资料来源：雍禾医

43、疗招股书，方正证券研究所正证券研究所 公公司可为司可为消消费者费者提提供从就诊供从就诊到到术后服术后服务务的一的一站站式毛发医疗式毛发医疗服务。服务。公司建立了以医学毛发状况为核心，辅以手术、仪器、药物等多种治疗手段的毛发医疗服务一站式体系：1）提供线上服务，为消费者提供术前+术后咨询渠道，目前微信服务平台“毛发管家”有超过73万名注册用户；2）自主研发毛发检测仪，可为患者提供综合诊疗报告；3）提供综合一站式治疗方案，不仅包括植发手术、医疗养固服务等，亦包括未来将开发的个性化毛发治疗服务（更好的满足女性消费者需求）等。3 3核心竞争力之二：提供一站式服务，可满足消费者多方面需求核心竞争力之二：

44、提供一站式服务，可满足消费者多方面需求 2 20 01 19 9年公年公司司开始开始提提供医供医疗疗养养固固服服务务，与植与植发发医疗医疗形形成协成协同同效效应应。公司在2017年收购史云逊中国业务，并在2019年开始以“店中店”模式在每家植发医疗机构建立史云逊医学健发中心，为消费者提供脱发、发质细软等非手术类医疗解决方案，进军医疗养固服务。医疗养固业务与植发医疗具备协同效应，治疗规划中医师判断患者毛发问题后，可推荐其采用医疗养固或植发医疗进行治疗。在医疗养固业务快速发展的带动下，2020年公司总患者数量大幅增长，植发医疗与医疗养固服务形成一定协同效应。3.1 核心竞争力分析核心竞争力分析图表

45、图表2121：公司植发医疗及医疗养固服务人数均持续提升：公司植发医疗及医疗养固服务人数均持续提升图表图表2222：公司有实力为患者提供全面的术前、术中、术后一站式服务：公司有实力为患者提供全面的术前、术中、术后一站式服务 完善的培训机制完善的培训机制+具具备竞备竞争争力的薪力的薪酬酬，是公司能够留，是公司能够留住住优秀专业人才的关优秀专业人才的关键键。1）培训机制方面，公司每位新聘医师均需接受4-6月的系统培训，包括在院长一对一监督下进行至少3个月临床实践培训；2）薪酬方面，预计2020年专业团队平均薪资为14.6万元/年/人，考虑到收入相对较低的护士数量较多并摊薄了平均收入，预计医师的收入将

46、较为可观；3）激励方面，公司下设郅睿科技控股有限公司作为雇员激励平台，为核心员工提供激励。3 3核心竞争力之三：组织架构完善，专业团队、顾问团队强大核心竞争力之三：组织架构完善，专业团队、顾问团队强大 公司具备强大的专业团队公司具备强大的专业团队和和顾问团顾问团队队，提供覆盖手术，提供覆盖手术前前中后的良好体中后的良好体验验。1）专业团队方面：公司注册医生数量超行业第2、3名的总和。经验丰富的专业医疗人员对毛发医疗机构的发展至关重要，而至2021年6月公司专业团队成员数量达1213人，其中医生/护士/药剂师及验血师等分别为229/930/54人，在行业内处于领先地位。公司医生/护士平均行业经验

47、达5年/3年，在行业内处于领先水平，且医生流失率低于行业平均；2）客服及服务顾问团队方面：公司拥有超1400名客服及服务顾问，服务顾问在术后为消费者提供一对一跟踪服务，提升用户体验。3.1 核心竞争力分析核心竞争力分析921111892295.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.00501001502002502018201920202021.6.8医生(左轴)单机构医生数量(右轴)图表图表2323：公司医师数量持续提升，且单医院医师数量持续提升：公司医师数量持续提升，且单医院医师数量持续提升图表图表2424：公司注册医师数量在行业内处于绝对领先地位：公司注册医师数量在

48、行业内处于绝对领先地位资料来源：雍禾医疗招股书，方资料来源：雍禾医疗招股书，方正证券研究所正证券研究所1）品牌广告。公司通过线上投放展示广告（如在腾讯、字节等主流平台）+线下广告（地铁、写字楼等）进行品牌宣传。从前五大供应商看，2018-20年公司品牌广告投放方式有所改变，2018年主要投向地铁站展示广告（3585元）、2019-20年则主要投向社交网络平台、线上社区和电梯展示广告；2）以绩效为基础的广告。2018-20年公司投放搜索引擎相关广告金额分别达1.19/1.69/0.81亿元，2020年下降主要系公司更多投放了线上社区推广服务；3）线下客户教育。公司专业医务人员及销售人员会不定期访

49、问大型互联网以及金融公司，向这类公司推介自己的服务。3 3核心竞争力之四：全方位营销策略，持续进行消费者培育核心竞争力之四：全方位营销策略，持续进行消费者培育 公司采用线上公司采用线上+线下全方位营销策略进行宣传，目前形成了一定的口碑效应。线下全方位营销策略进行宣传，目前形成了一定的口碑效应。目前公司营销宣传方式主要有三类：3.1 核心竞争力分析核心竞争力分析818%1156%29 2%282%26 2%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%0204060801001201402020购买金额（百万元）占购买量百分比（%）图表图表2525：公司采用全方位广告策略进行宣传：公司采用全方位广告策

50、略进行宣传资料来源：雍禾医疗招股书，方资料来源：雍禾医疗招股书，方正证券研究所正证券研究所图表图表2626：20202020年公司线上社区推广服务投放力度较大年公司线上社区推广服务投放力度较大毛发医疗服务行业：低渗透率、高成长性赛道，植发机构连锁化率有望提毛发医疗服务行业：低渗透率、高成长性赛道，植发机构连锁化率有望提升升目录竞争力分析：布局广、团队优、营销强、服务竞争力分析：布局广、团队优、营销强、服务全全1 13 3单店模型分析：门店盈利能力较强，未来拓店空间较单店模型分析：门店盈利能力较强，未来拓店空间较大大4 4公司简介：民营植发机构龙头，近年持续快速成公司简介：民营植发机构龙头，近年