高级财务管理-第九章-企业价值评价和风险管理-PPT课件.ppt

1、价值评估中，有如下一些错误观念：认为估价模型是数量化的，所以估价是客观的 认为充分研究、合理实施的估价永远是正确的。认为好的估价能够得出价值的准确估计值 认为模型数量化的程度越高，计算的结果越准确 认为市场总是错误的。大多数估价结果的比较基准是市场价格 认为估价的过程并不重要，估价的结果才是关键二、企业价值评价的内容与使用范围 当一家公司收购另一家公司时，可以通过购买卖方的资产，也可以购买它的股份来完成。当买方购买卖方的股份时，买方必定要承担卖方的债务。因此，尽管评估的最终目标和谈判的焦点是卖方的净资产价值，但无法忽视的事实是：买方的实际收购成本等于所有者权益加上承接的所有债务。所以，收购来的

2、公司的财产最好都能产生价值，至少为实际收购成本的未来现金流量，否则就是进行了不良投资。收购来的公司能为所有者产生价值的情形有两种：清算或持续经营。清算价值是以停止经营或分别售出资产生成现金，而永续经营价值则是由营业所产生的未来现金流量期望值 的现值。在大多数情况下，收购的目的是公司的永续经营价值。若价值与销售价格是同义的，则公司价值的一个明显指标就是它的市场价值，即它的股权与债务在金融市场上交易的价格。公司的市场价值是公司业绩的重要指标和公司资本成本的主要决定因素。然而，市场价值衡量的是公司对少数投资者的价值。用于计算公司市场价值的股票价格，是少数已交易股票的价格，因而不是控制股权可以交易的可

3、靠价格指标。一、价值评价的分类 按评价主体分类 按评价客体分类 按评价的范围分类 按评价的方法分类二、价值评价的原则 客观性原则 科学性原则 公正性原则 独立性原则 系统性原则 可行性原则 三、价值评价的前提假设 持续经营假设 公开市场假设 破产清算假设四、价值评价的标准 账面价值 重置成本 现行市价 收益现值 清算价值 五、价值评价的作用 投资组合管理的需要 公司购并业务的需要 公司内部管理中的需要一、风险管理二、风险管理与公司价值 在完善的市场中，风险管理不会改变公司的当前价值V0。关于这一论点，可以从两个角度证明。首先，可以从公司内在经济价值的角度证明。我们知道，公司当前的价值V0（内在

4、经济价值）等于未来所有自由现金流量现值之和，即（9.1)：公司进行风险管理之后，其在未来t时刻上的自由现金流，从不确定的、有风险的，变为固定、无风险的CFt*，相应的折现率不再是含有风险溢酬的r，而是无风险的利率rf，此时公司的价值V0*是（9.2）：风险溢酬的给予（或索取）最终是体现在CFt上，总是会小于E（CFt），它们的差价就是对风险承担者承担风险时给予的风险溢酬补偿。在完善的市场上，这一补偿将正好满足(9.3)：例如，某黄金公司全部的资产是库存黄金，公司决定未来不再从事黄金的开采。公司当前的价值既可以用当前黄金的市场价格表示，也可以用公司在未来出售黄金后得到收入的现值来表示。为简便起见

5、，我们用V0表示一个标准单位库存黄金的价值，那么有：V0=S0 （9.4）或者是（9.5）：如果该公司在黄金期货交易所，以期货的方式将库存黄金售出，那么有（9.6）：其中FT是在未来T时刻交割的黄金期货合约的当前市场价格。根据期货定价理论，我们有（9.7）FTSo（1rf）T 代入（9.6）式，得到：V0*=S0。再根据（9.5）式，我们可以推出V0*=V0。同时，由（9.5）式和（9.6）式，我们可以知道在完善的市场上，（9.4）式也总是成立的。根据（9.3）式，我们知道存在税收时，应该有（9.8）：由于在现实的税收执行中，公司经营出现亏损时，相应的税收抵扣不完全是发生在当期，而会在以后的年

6、份中递延扣除，这样会使当期实际的税负水平高于原先的预期水平，即（9.9）：另一方面，当公司存在较大的财务危机成本时，正确的风险管理不仅可以减少财务危机发生的概率，降低财务危机的成本，而具还可以为公司提高负债比例提供保障，而债务的增加相应地可以增加税盾。此外，风险管理可以使公司产生更加平稳的现金流。最后，风险管理可以帮助公司改进管理者薪酬合约的设计，更好地协调管理者与股东之间的利益冲突，提高管理者的效率。三、套期保值 套期保值是风险管理的基本策略与方法。它是在原先考察的对象（未套期保值）基础之上，建立一个反向对冲的交易头寸，使包含这一新的交易头寸在内的考察对象成为套期保值后的考察对象。套期保值的

7、目的是，在目标经济解释变量出现预期外的不确定变动（风险）时，套期保值后考察对象的变化是一个固定值，即不存在预期外的不确定性变化，是无风险的；或者是将套期保值后考察对象的变化控制在一定的范围内，减少风险，从而实现风险管理的预定目标。当前价值一年后价值价值变化额未套期保值的生产成本无大豆现货时的生产成本S0S0S1S1S0-S1S0-S1套期保值后的生产成本无大豆现货时的生产成本一年后交割的大豆期货合约（多头）S0S00F1S1S1-F1S0-F0S0-S1S1-F0一、期货与远期合约 期货，又称“期货合约”，它是交易双方对在未来时点购买或出售标的商品所作的承诺与约定，并且是一种具有法律约束力的约

8、定，故而称为是一种“合约”。远期合约也是交易双方对未来时点上的交易所作的承诺与约定，本质上与期货是同一类型的产品。只是，期货是一种标准化合约，它明确规定了标的物的品质、规格、交割时间、交割地点和交割数量。例如，如果饲料加工厂希望对9个月后生产所需的大豆进行套期保值，那么它仍然可以用当前的期货价格F0买入一年后到期交割的大豆期货合约，并持有到9个月后，再将手中的多头头寸以那时的期货价格F0.9卖出平仓，然后在现货市场上以S0.9的现货价格买入大豆现货，此时的购买成本是：F0.9-F0-S0.9=-（b0.9+F0）（9.10）二二、期权、期权“期权”是一种能够在未来特定时间以事先约定的价格买进或

9、卖出约定数量的某种特殊商品的权利，而没有必须买进或卖出的义务。根据所取得的买权与卖权的不同，期权分为看涨期权和看跌期权。根据期权履约时间的限制，期权又可以分为：欧式期权和美式期权 。期权用于套期保值时的基本交易策略有两种：一种是保护型看跌期权交易策略，它是公司在持有标的物的基础上，买入一个看跌期权，从而可以为未来标的物的出售事先确定一个最低的出售价格。另外一种基本的期权套期保值交易策略是持有一个看涨期权，以便在标的物价格上涨时仍然可以按照执行价格买到标的物。三、互换三、互换 互换，是两个公司之间私下达成的协议，以按照事物约定的公式来彼此交换现金流。互换主要分为利率互换与货币互换。例9.1 XY

10、Z公司和ABC公司同时需要融资，两者融资的金额和期限完全一样，但要求的融资属性存在差异，ABC公司要求进行浮动利率借款，XYZ公司则希望是固定利率借款，以规避未来的利率风险。此时两公司在不同利率市场上的融资成本存在差异。（见表9.3）ABC公司XYZ公司固定利率市场浮动利率市场11LIBOR12%LIBOR+0.25%如果两公司均按照自己的要求进行融资，那么ABC公司进行浮动利率贷款的成本是LIBOR；XYZ公司采用固定利率贷款的成本是12，两公司总的融资成本是12LIBOR。如果ABC公司进行固定利率贷款，那么它的融资成本是11。而XYZ公司采用浮动利率贷款的成本是LIBOR0.25，此时，两公司总的融资成本是1125LIBOR。