投资银行学教案57章课件.ppt
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- 投资 银行学 教案 57 课件
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1、第五章第五章企业并购业务企业并购业务本章教学目标及基本要求:本章教学目标及基本要求:n掌握投资银行企业并购业务的概念、动机、运作程序、方式和收益。掌握反收购措施。了解我国上市公司的并购重组。本章教学重点和难点:本章教学重点和难点:n本章的重点是:企业并购的方式、运作程序和收益。反收购措施。n本章的难点是:企业并购的概念和动机。我国上市公司的并购重组。本章教学方式:本章教学方式:n讲授、案例分析 第五章思考题第五章思考题n1 1、并购的含义是什么?、并购的含义是什么?n2 2、并购的动机有哪些?、并购的动机有哪些?n3 3、简述美国历史上的五次并购浪潮。、简述美国历史上的五次并购浪潮。n4 4、
2、企业并购的方式有哪几种?、企业并购的方式有哪几种?n5 5、简述企业并购的程序。、简述企业并购的程序。n6 6、反并购措施主要有哪些?、反并购措施主要有哪些?n7 7、投资银行可为并购方提供哪些服务?、投资银行可为并购方提供哪些服务?n8 8、投资银行为目标企业提供哪些服务?、投资银行为目标企业提供哪些服务?n9 9、简述我国上市公司并购的发展历程。、简述我国上市公司并购的发展历程。n1010、我国上市公司一般采取哪些并购模、我国上市公司一般采取哪些并购模式?式?n1111、企业实施反并购的原因一般有哪些?、企业实施反并购的原因一般有哪些?第一节第一节企业并购概述企业并购概述 一、企业并购(一
3、、企业并购(M&AM&A)的含义)的含义 企业并购是投资银行的核心业务之一。企业并购是投资银行的核心业务之一。兼并兼并MergerMerger与收购与收购AcquisitionAcquisition的简称。的简称。n(1 1)兼并:全部资产和债务;被兼并企业不)兼并:全部资产和债务;被兼并企业不再存在;再存在;n 收购:收购股份,对被收购企业债务不负连收购:收购股份,对被收购企业债务不负连带责任。带责任。n(2 2)兼并:现金购买,债务转移;)兼并:现金购买,债务转移;收购:控股股份,占有产权。收购:控股股份,占有产权。n(3 3)兼并:范围广,任何企业;)兼并:范围广,任何企业;收购:股票市
4、场,目标公司为上市公司。收购:股票市场,目标公司为上市公司。n(4 4)兼并:资产重组、调整;)兼并:资产重组、调整;收购:企业变化较少。收购:企业变化较少。二、企业并购的动因二、企业并购的动因n企业并购的主要动力:追求资本增值的动企业并购的主要动力:追求资本增值的动机机,以及源于竞争压力。具体来说,包括:以及源于竞争压力。具体来说,包括:n1 1、规模经济效应、规模经济效应 生产规模经济:增加生产资本、专业化生产;生产规模经济:增加生产资本、专业化生产;管理规模经济:节省管理费用、营销费用、管理规模经济:节省管理费用、营销费用、集中人财物进行新产品开发、易于融资等;集中人财物进行新产品开发、
5、易于融资等;n2 2、财务协同效应:、财务协同效应:如避税、提高证券价格、如避税、提高证券价格、优化财务指标。优化财务指标。n3 3、市场占有效应:、市场占有效应:提高市场份额,提升行业提高市场份额,提升行业地位。地位。n4 4、企业发展效应:、企业发展效应:获得先进的生产技术、管获得先进的生产技术、管理经验、人才等。理经验、人才等。n5 5、满足企业家的内在需求、满足企业家的内在需求n在我国,还有其他一些特殊的动机,如:拯救在我国,还有其他一些特殊的动机,如:拯救亏损企业、获取被兼并企业的土地和获得优惠亏损企业、获取被兼并企业的土地和获得优惠政策等。政策等。三、美国历史上的五次并购浪潮三、美
6、国历史上的五次并购浪潮1 1、1919世纪末至世纪末至2020世纪初世纪初(18971903年年)横向并购(同业兼并,垄断市场)横向并购(同业兼并,垄断市场)n共发生了共发生了2864起并购,并购资产总额起并购,并购资产总额67亿美元。被称为亿美元。被称为“为垄断而进行的并购为垄断而进行的并购”。n美国美国100家最大公司的规模增长了四倍,家最大公司的规模增长了四倍,控制了全国工业资本的控制了全国工业资本的40%,一大批巨型,一大批巨型公司如美孚石油、阿拉康达铜业、国际收公司如美孚石油、阿拉康达铜业、国际收割、杜邦、美国烟草、美国钢铁、橡胶公割、杜邦、美国烟草、美国钢铁、橡胶公司等应运而生。司
7、等应运而生。n这期间的典型案例是美国钢铁公司和美国烟草这期间的典型案例是美国钢铁公司和美国烟草公司的重组。公司的重组。n美国钢铁公司并购了美国钢铁公司并购了169家中小钢铁企业,控家中小钢铁企业,控制了美国制了美国65%的钢铁产量;的钢铁产量;n美国烟草公司并购美国烟草公司并购162家中小企业,控制了美家中小企业,控制了美国香烟市场的国香烟市场的90%;n摩根银行控制了摩根公司、国民商业银行、第摩根银行控制了摩根公司、国民商业银行、第一国民银行等规模庞大的商业银行,掌握了纽一国民银行等规模庞大的商业银行,掌握了纽约人寿保险、互惠人寿保险等大保险公司。约人寿保险、互惠人寿保险等大保险公司。2 2
8、、2020世纪世纪2020年代年代(19221929(19221929年年),纵向并购(整合上下游,获取超额利润)纵向并购(整合上下游,获取超额利润)n反垄断法的出台使以规模扩张为主要目的的反垄断法的出台使以规模扩张为主要目的的横向并购受限,大公司之间竞争以产业纵向横向并购受限,大公司之间竞争以产业纵向并购为主要形式。并购为主要形式。n在股市带动下,中小企业间并购活动异常活在股市带动下,中小企业间并购活动异常活跃,且带有明显的金融投机倾向。但主流仍跃,且带有明显的金融投机倾向。但主流仍是大公司的纵向产业重组,是大公司的纵向产业重组,n典型案例是美国通用汽车公司的并购案。典型案例是美国通用汽车公
9、司的并购案。n3 3、2020世纪世纪5050、6060年代年代(19501969),混合并购(混合并购(异质行业联合,分散风险)异质行业联合,分散风险);如可口可乐。如可口可乐。n4 4、2020世纪世纪8080年代,年代,杠杆并购杠杆并购;米尔肯;米尔肯首创垃圾债券的发行首创垃圾债券的发行n5 5、2020世纪世纪9090年代以来,年代以来,跨国并购、强跨国并购、强强并购。强并购。n 二战后,世界经济持续高速发展,欧洲和日二战后,世界经济持续高速发展,欧洲和日本都靠美援治愈了战争创伤,美元输出带动本都靠美援治愈了战争创伤,美元输出带动了大公司商品的输出,为跨国公司品牌的迅了大公司商品的输出
10、,为跨国公司品牌的迅速增长奠定了基础。速增长奠定了基础。1965197119651971年间,并购公年间,并购公司数达司数达1057510575家,平均每年家,平均每年15111511家,高峰期的家,高峰期的19681968年并购公司年并购公司24072407家。家。n经过一连串多角化并购,可口可乐公司除了经过一连串多角化并购,可口可乐公司除了在工业领域重组外,已将触角延伸到文化娱在工业领域重组外,已将触角延伸到文化娱乐业、体育事业、社会公用事业。乐业、体育事业、社会公用事业。四、企业并购的方式四、企业并购的方式 n1 1、根据并购双方的行业关系,可分为横向、根据并购双方的行业关系,可分为横向
11、并购、纵向并购和混合并购;并购、纵向并购和混合并购;n2 2、根据并购企业对并购的态度,可分为善、根据并购企业对并购的态度,可分为善意并购(白衣骑士)和恶意并购(黑衣骑意并购(白衣骑士)和恶意并购(黑衣骑士);士);n3 3、根据并购方式,可分为购买式并购、承、根据并购方式,可分为购买式并购、承担债务式并购、吸收股份式并购和控股式担债务式并购、吸收股份式并购和控股式并购;并购;n4 4、根据出资方式,可分为现金支付式并、根据出资方式,可分为现金支付式并购和股权支付式并购;购和股权支付式并购;n5 5、根据收购人在收购中使用的手段,可、根据收购人在收购中使用的手段,可分为要约收购和协议收购;分为
12、要约收购和协议收购;n此外,还有杠杆收购和管理层收购。此外,还有杠杆收购和管理层收购。协议收购与要约收购协议收购与要约收购n协议收购是收购者在证券交易所之外以协商的方协议收购是收购者在证券交易所之外以协商的方式与被收购公司的股东签订收购其股份的协议式与被收购公司的股东签订收购其股份的协议,从从而达到控制该上市公司的目的。而达到控制该上市公司的目的。n要约收购(即狭义的上市公司收购)要约收购(即狭义的上市公司收购),是指通过证是指通过证券交易所的买卖交易使收购者持有目标公司股份券交易所的买卖交易使收购者持有目标公司股份达到法定比例(达到法定比例(证券法证券法规定该比例为规定该比例为3030),若
13、继续增持股份,必须依法向目标公司所有股东若继续增持股份,必须依法向目标公司所有股东发出收购要约。发出收购要约。n与协议收购相比与协议收购相比,要约收购要经过较多的环节要约收购要经过较多的环节,操操作程序比较繁杂作程序比较繁杂,收购方的收购成本较高。而且收购方的收购成本较高。而且一般情况下要约收购都是实质性资产重组一般情况下要约收购都是实质性资产重组,非市非市场化因素被尽可能淡化场化因素被尽可能淡化,重组的水分极少重组的水分极少,有利于有利于改善资产重组的整体质量改善资产重组的整体质量,促进重组行为的规范促进重组行为的规范化和市场化运作。从协议收购向要约收购发展化和市场化运作。从协议收购向要约收
14、购发展,是资产重组市场化改革的必然选择。是资产重组市场化改革的必然选择。协议收购与要约收购的区别协议收购与要约收购的区别n交易场地不同。交易场地不同。要约收购只能通过证券交易所的要约收购只能通过证券交易所的证券交易进行,而协议收购则可以在证券交易所证券交易进行,而协议收购则可以在证券交易所场外通过协议转让股份的方式进行;场外通过协议转让股份的方式进行;n股份限制不同。股份限制不同。要约收购在收购人持有上市公司要约收购在收购人持有上市公司发行在外的股份达到发行在外的股份达到3030时,若继续收购,须向时,若继续收购,须向被收购公司的全体股东发出收购要约,持有上市被收购公司的全体股东发出收购要约,
15、持有上市公司股份达到公司股份达到9090以上时,收购人负有强制性要以上时,收购人负有强制性要约收购的义务。而协议收购的实施对持有股份的约收购的义务。而协议收购的实施对持有股份的比例无限制;比例无限制;n收购态度不同。收购态度不同。协议收购通常为善意的;要约收协议收购通常为善意的;要约收购的对象是目标公司全体股东持有的股份,不需购的对象是目标公司全体股东持有的股份,不需要征得目标公司的同意,因此又称敌意收购。要征得目标公司的同意,因此又称敌意收购。n收购对象的股权结构不同。收购对象的股权结构不同。协议收购方大多选择协议收购方大多选择股权集中、存在控股股东的公司,以较少的协议股权集中、存在控股股东
16、的公司,以较少的协议次数、较低的成本获得控制权;而要约收购倾向次数、较低的成本获得控制权;而要约收购倾向于选择股权较为分散的公司,以降低收购难度。于选择股权较为分散的公司,以降低收购难度。n收购性质不同。收购性质不同。要约收购有部分自愿要约与全面要约收购有部分自愿要约与全面强制要约两种,而协议收购一般是部分收购。强制要约两种,而协议收购一般是部分收购。杠杆收购(杠杆收购(LBO)1 1、杠杆收购特征:举债收购、杠杆收购特征:举债收购n自有资金只占自有资金只占10%,10%,绝大部分资金靠借贷。绝大部分资金靠借贷。n以目标公司的营运资金还贷。以目标公司的营运资金还贷。n投资银行等中介组织的作用十
17、分重要。投资银行等中介组织的作用十分重要。n杠杆收购融资依赖于发达资本市场的支持。杠杆收购融资依赖于发达资本市场的支持。2、杠杆收购的发展历史、杠杆收购的发展历史n最早的杠杆收购案例可以追溯到最早的杠杆收购案例可以追溯到1965年,年,KKR的的3个创始人之一个创始人之一JeromeKohlberg组建组建了一个投资团队,以了一个投资团队,以950万美元的价格购买了万美元的价格购买了SternMetals公司的大部分股权,而该机构公司的大部分股权,而该机构实际出资只有实际出资只有50万美元,其余的全部是借债。万美元,其余的全部是借债。nKKR集团是老牌正宗的杠杆收购天王集团是老牌正宗的杠杆收购
18、天王,是金,是金融史上最成功的产业投资机构之一,是全球历融史上最成功的产业投资机构之一,是全球历史最悠久也是经验最为丰富的私募股权投资机史最悠久也是经验最为丰富的私募股权投资机构之一。构之一。n杠杆收购在杠杆收购在2020世纪世纪8080年代开始盛行,从年代开始盛行,从19811981到到19891989年,共发生了年,共发生了1,4001,400宗宗“私有私有化化”交易。交易。n伴随债务危机,伴随债务危机,8080年代末期急剧下降。年代末期急剧下降。n90-9590-95年,明显落后于时代潮流。年,明显落后于时代潮流。n从从19961996年开始,杠杆收购业务又开始得年开始,杠杆收购业务又开
19、始得到广泛的关注。到广泛的关注。3 3、杠杆收购融资体系、杠杆收购融资体系n高级债券:即一级银行贷款,风险低,高级债券:即一级银行贷款,风险低,利率也较低;约占利率也较低;约占60%60%n夹层债券:包括过渡贷款、次级债券、夹层债券:包括过渡贷款、次级债券、可转换债券和优先股,约占可转换债券和优先股,约占30%30%。n股权资本:主要是指普通股,风险最股权资本:主要是指普通股,风险最高,收益也最大。约占高,收益也最大。约占10%10%。4 4、杠杆收购成功的条件、杠杆收购成功的条件n较为发达的资本市场较为发达的资本市场n目标公司具稳定的现金流及产品需求市目标公司具稳定的现金流及产品需求市场场n
20、目标公司财务状况良好,价值被低估目标公司财务状况良好,价值被低估n企业企业管理层有较高的技能,有管理层有较高的技能,有充分的成充分的成本降低空间本降低空间n收购前较低的负债收购前较低的负债n易于分离的非核心产业易于分离的非核心产业5 5、杠杆收购的具体运用方式、杠杆收购的具体运用方式n负债控股负债控股n多次抵押多次抵押n合资兼并合资兼并n垃圾债券式收购垃圾债券式收购n分期付款分期付款管理层收购(管理层收购(MBO)(一)定义:(一)定义:n又称经理层融资收购,是指目标公司的管理又称经理层融资收购,是指目标公司的管理层或经理层利用借贷所融资本购买本公司的层或经理层利用借贷所融资本购买本公司的股份
21、,从而改变本公司所有者结构、控制权股份,从而改变本公司所有者结构、控制权结构和资产结构,完成由单纯的企业管理者结构和资产结构,完成由单纯的企业管理者到股东的转变到股东的转变,进而达到重组本公司并获取预进而达到重组本公司并获取预期收益的一种收购行为。期收益的一种收购行为。n管理者收购是杠杆收购的一种特殊形式。管理者收购是杠杆收购的一种特殊形式。n杠杆收购的主体一般分为三种:杠杆收购的主体一般分为三种:一是战略投资人,目的是从公司整体战略出发,一是战略投资人,目的是从公司整体战略出发,为其业务发展的长远布局服务。为其业务发展的长远布局服务。二是金融投资人,目的是为了通过整合后卖出二是金融投资人,目
22、的是为了通过整合后卖出,从而获得价差收益。从而获得价差收益。三是公司的管理层,他们收购的目的是控制公三是公司的管理层,他们收购的目的是控制公司,解决内在激励问题。司,解决内在激励问题。(二)(二)MBOMBO的产生的产生n管理层收购兴起于管理层收购兴起于2020世纪世纪7070、8080年代的欧美国年代的欧美国家。家。n我国我国MBOMBO的兴起则是由国有企业的产权多元化、的兴起则是由国有企业的产权多元化、集体企业和民营企业的公司治理结构制度创新集体企业和民营企业的公司治理结构制度创新引发而来。引发而来。2020世纪世纪9090年代后期国内一些企业进年代后期国内一些企业进行了尝试,行了尝试,1
23、9991999年北京四通集团的产权年北京四通集团的产权改革标志着国内企业行为的开始。改革标志着国内企业行为的开始。n20032003年初,上升到前所未有的高年初,上升到前所未有的高度,在我国度,在我国12001200多家上市公司中,涉及多家上市公司中,涉及国有资产的有国有资产的有900900多家多家,这其中的这其中的200200多家多家正在积极探索管理层收购或持股这一新正在积极探索管理层收购或持股这一新的模式,热同样波及到了大量的的模式,热同样波及到了大量的非上市公司。非上市公司。MBO的主要目的的主要目的n1、经理人员的创业尝试;、经理人员的创业尝试;n2、防御敌意收购;、防御敌意收购;n3
24、、大股东退出;、大股东退出;n4、上市公司下市(、上市公司下市(GoingPrivate););5、多元化集团出售业务单元;、多元化集团出售业务单元;n6、公营部门私有化。、公营部门私有化。(三)(三)管理层收购的管理层收购的特征特征n1).MBO1).MBO的主要投资者是目标公司内部的经理和的主要投资者是目标公司内部的经理和管理人员管理人员 n2).MBO2).MBO主要通过借贷融资来完成主要通过借贷融资来完成 n3).MBO3).MBO的目标公司往往是具有巨大资产潜力或的目标公司往往是具有巨大资产潜力或存在存在“潜在的管理效率空间潜在的管理效率空间”的企业的企业 n4).MBO4).MBO
25、完成后完成后,目标公司可能由一个上市公司目标公司可能由一个上市公司变为一个非上市公司变为一个非上市公司 (四)(四)MBOMBO形式形式n一是由目标公司管理者与外来投资者或并购专家一是由目标公司管理者与外来投资者或并购专家组成投资集团来实施收购组成投资集团来实施收购,这样使这样使MBOMBO更易获得成更易获得成功。功。n二是管理者收购与员工持股计划二是管理者收购与员工持股计划(Employee(Employee Stock Ownership Plans,ESOP)Stock Ownership Plans,ESOP)或职工控股收购或职工控股收购(Employee Buy-out,EBO)(E
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