管理会计第六章资本结构决策课件.ppt
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- 管理 会计 第六 资本 结构 决策 课件
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1、第六章第六章 长期筹资决策长期筹资决策o 资金成本资金成本o 杠杆分析杠杆分析o 资本结构资本结构第一节 资本本成本o 资本成本的概念、种类及意义资本成本的概念、种类及意义 o 个别资本成本率的测算个别资本成本率的测算o 综合资本成本率的测算综合资本成本率的测算o 边际资本成本率的测算边际资本成本率的测算资本成本的概念、种类及意义o资本成本的概念资本成本的概念:企业筹集和使用资金而承付的代价企业筹集和使用资金而承付的代价。包括。包括用资费用用资费用和和筹资费用筹资费用。既包括货币的时间价值,又包括投资的风险价值,是投资者。既包括货币的时间价值,又包括投资的风险价值,是投资者要求的必要报酬率。要
2、求的必要报酬率。用资费用指企业在生产经营和对外投资活动中因使用资金而承付的费用,用资费用指企业在生产经营和对外投资活动中因使用资金而承付的费用,属于变动性资金成本;属于变动性资金成本;筹资费用指企业在筹集资金活动中为获得资金而付出的费用,属于固定筹资费用指企业在筹集资金活动中为获得资金而付出的费用,属于固定性的资金成本,可视作对筹资额的一项扣除性的资金成本,可视作对筹资额的一项扣除。o资本成本率的种类资本成本率的种类个别资本成本率:企业各种长期资本的成本率个别资本成本率:企业各种长期资本的成本率综合资本成本率:企业全部长期资本的成本率综合资本成本率:企业全部长期资本的成本率边际资本成本率:企业
3、追加长期资本的成本率边际资本成本率:企业追加长期资本的成本率o资本成本的意义资本成本的意义是选择筹资方式、进行资本结构决策和选择追加筹资方案的依据;是选择筹资方式、进行资本结构决策和选择追加筹资方案的依据;是评价投资项目、比较投资方案和进行投资决策的经济标准;是评价投资项目、比较投资方案和进行投资决策的经济标准;可以作为整个企业经营业绩的基准。可以作为整个企业经营业绩的基准。个别资本成本率的测算个别资本成本率的测算o 个别资本成本率的测算原理个别资本成本率的测算原理o 长期债权资本成本率的测算长期债权资本成本率的测算 长期借款资本成本率的测算长期借款资本成本率的测算 长期债券资本成本率的测算长
4、期债券资本成本率的测算o 股权资本成本率的测算股权资本成本率的测算 普通股资本成本率的测算普通股资本成本率的测算 优先股资金成本率的测算优先股资金成本率的测算 留用利润资金成本率的测算留用利润资金成本率的测算)1(FPDfPDK长期借款资本成本率的测算o 一般情况:一般情况:o 要求补偿性余额的情况:要求补偿性余额的情况:o 一年结息次数超过一次的情况:一年结息次数超过一次的情况:)1()1(lllFLTIK)1()1(lllCLTIK)1()1()1(TRLTLRLTIKllll)1(11TMRKMllNTMRKMNLL/)1(1)1(长期债券资本成本率的测算)1()1(.1bbbFBTIK
5、ntnbntbRPRIP10)1()1(.2)1(TRKbb普通股资普通股资本成本率的测算成本率的测算o 股利折现模型:股利折现模型:固定股利政策:固定股利政策:固定增长股利政策:固定增长股利政策:o 资本资产定价模型:资本资产定价模型:o 债券投资报酬率加股票投资风险报酬率债券投资报酬率加股票投资风险报酬率 10)1(ttctKDP0PDKcGPDKc01)(fmfRRRKc优先股与留用利润资本成本率的测算o 优先股资本成本率的测算:优先股资本成本率的测算:o 留用利润资本成本率的测算:留用利润资本成本率的测算:与普通股资本成本基与普通股资本成本基本相同,只是不考虑筹资费用。本相同,只是不考
6、虑筹资费用。0PDKpGPDKr01综合资本成本综合资本成本o 决定综合资本成本的主要因素o 综合资本成本中资本价值的计量基础决定企业综合资本成本的主要因素决定企业综合资本成本的主要因素总体经济环境:(1)资本供求状况(2)通货膨胀无风险报酬率金融市场状况:(1)证券流动性(2)证券价格变动风险企业经营决策:(1)经营风险(2)财务风险企业的筹资规模:投资项目所需要的资本数量风险报酬率个别资本成本企业的资本结构综合资本成本综合资本成本率的测算综合资本成本率的测算o 综合资本成本率的测算综合资本成本率的测算o 综合资本成本率中资金价值基础的选择综合资本成本率中资金价值基础的选择 优点优点 缺点缺
7、点 账面价值账面价值 易于取得易于取得 反映过去的资本结构反映过去的资本结构 市场价值市场价值 反映现实的资本结构反映现实的资本结构 不易选定不易选定 目标价值目标价值 反映未来的资本结构反映未来的资本结构 难以确定难以确定 rrppccbbllnjjjwWKWKWKWKWKWKK1边际资金成本率的测算边际资金成本率的测算1.确定目标资本结构确定目标资本结构2.测算各种资本的成本率测算各种资本的成本率3.测算筹资总额分界点测算筹资总额分界点4.测算边际资本成本率测算边际资本成本率jjjWTFBP 第二节 杠杆分析o 营业杠杆分析营业杠杆分析o 财务杠杆分析财务杠杆分析o 联合杠杆分析联合杠杆分
8、析营业杠杆分析o 营业杠杆原理营业杠杆原理营业杠杆的概念:营业杠杆的概念:又叫经营杠杆或营运杠杆,是指由于固定营业成本又叫经营杠杆或营运杠杆,是指由于固定营业成本的存在,息税前利润的变动幅度大于营业额变动幅度的现象。的存在,息税前利润的变动幅度大于营业额变动幅度的现象。营业杠杆利益营业杠杆利益:在扩大营业规模的情况下,由于单位营业额分摊的固:在扩大营业规模的情况下,由于单位营业额分摊的固定营业成本下降而使企业的营业利润增加。定营业成本下降而使企业的营业利润增加。营业风险营业风险:在营业规模减小的情况下,由于单位营业额分摊的固定营在营业规模减小的情况下,由于单位营业额分摊的固定营业成本上升而使企
9、业的营业利润降低。业成本上升而使企业的营业利润降低。o 营业杠杆系数的测算营业杠杆系数的测算o 其中的其中的S、C、F均为基年资料均为基年资料o 影响营业杠杆的因素影响营业杠杆的因素产品销售数量,产品售价,单位产品变动成本,固定成本总额产品销售数量,产品售价,单位产品变动成本,固定成本总额FCSCSFVPQVPQSSEBITEBITDOL)()(/财务杠杆分析o财务杠杆原理财务杠杆原理财务杠杆的概念财务杠杆的概念:又叫筹资杠杆,是指由于固定债务利又叫筹资杠杆,是指由于固定债务利息的存在,税后利润或每股利润的变动幅度大于息税前息的存在,税后利润或每股利润的变动幅度大于息税前利润变动幅度的现象。利
10、润变动幅度的现象。财务杠杆利益财务杠杆利益:当息税前利润增多时,每:当息税前利润增多时,每1 1元息税前利元息税前利润负担的债务利息降低,从而给所有者带来额外的收益。润负担的债务利息降低,从而给所有者带来额外的收益。财务风险财务风险:当息税前利润下降时,每当息税前利润下降时,每1 1元息税前利润负元息税前利润负担的债务利息上升,从而给所有者带来额外的损失。担的债务利息上升,从而给所有者带来额外的损失。o财务杠杆系数的测算财务杠杆系数的测算EPS=EBIT(1-T)则)1()1)()1(/TdIEBITEBITEBITEBITdTIEBITTEBITEBITEBITEPSEPSDFL即)1(Td
11、IEBITEBITDFL所得税税率优先股股利利息息税前盈余息税前盈余财务杠杆系数1o 影响财务杠杆的因素影响财务杠杆的因素 资本规模资本规模 资本结构资本结构 债务利率债务利率 息税前利润息税前利润联合杠杆分析o 联合杠杆原理联合杠杆原理 联合杠杆又叫总杠杆联合杠杆又叫总杠杆,是营业杠杆和财务杠杆的综合。它指,是营业杠杆和财务杠杆的综合。它指由于固定营业成本和债务利息的存在,税后利润或每股利润由于固定营业成本和债务利息的存在,税后利润或每股利润的变动幅度大于营业额变动幅度的现象。的变动幅度大于营业额变动幅度的现象。o 联合杠杆系数的测算联合杠杆系数的测算SSEPSEPSQQEPSEPSDFLD
12、OLDTLDCL/(三)联合杠杆与企业总风险在联合杠杆的作用下,当企业经济效益好时,每股盈余会大幅度上升,当企业经济效益差时,每股盈余会大幅度下降。企业联合杠杆系数越大,每股盈余的波动幅度越大。由联合杠杆作用使每股盈余大幅度波动而造成的风险,称为联合风险。在其他因素不变的情况下,联合杠杆系数越大,联合风险越大,联合杠杆系数越小,联合风险越小。随着科随着科学技术的发展和市场竞争的加剧,杠杆系数有不断放学技术的发展和市场竞争的加剧,杠杆系数有不断放大的趋势。大的趋势。课堂讨论题目o 企业的经营风险是由经营杠杆引起的吗?o 影响企业经营风险的因素有哪些?o 如何预测企业经营风险?第三节 资本结构理论
13、资本结构理论的发展过程早期资本结构理论(1)净收益理论(2)净营业收益理论(3)传统理论现代资本结构 理 论(MM理论)(1)税差学派(2)破产成本主义和财务困境主义权 衡理论新资本结构理论(1)代理成本论(2)信号模型(3)财务契约论(4)新优序融资理论第三节 资本结构理论 资本结构理论是关于资本结构理论是关于公司资本结构、公司综合资本成本率与公司资本结构、公司综合资本成本率与公司价值公司价值三者之间关系的理论。三者之间关系的理论。o 一、早期资本结构理论一、早期资本结构理论 (一)净收益观点(一)净收益观点-在公司的资本结构中,债权资本的在公司的资本结构中,债权资本的比例越大,公司的净收益
14、或税后利润就越多,从而公司价比例越大,公司的净收益或税后利润就越多,从而公司价值就越高。没有考虑财务风险。值就越高。没有考虑财务风险。(二)净营业收益观点(二)净营业收益观点-在公司的资本结构中,债权资在公司的资本结构中,债权资本的多少,与公司的价值没有关系。认为公司的综合资本本的多少,与公司的价值没有关系。认为公司的综合资本成本与资本结构没有关系,是一个常数。资本成本与公司成本与资本结构没有关系,是一个常数。资本成本与公司价值无关。决定公司价值的真正因素是公司的净营业收益。价值无关。决定公司价值的真正因素是公司的净营业收益。考虑了财务风险。考虑了财务风险。(三)传统观点(三)传统观点-增加债
15、权资本对提高公司价值是有利增加债权资本对提高公司价值是有利的,但债权资本规模必须适度,债权资本过度,综合资本的,但债权资本规模必须适度,债权资本过度,综合资本成本率会升高,使公司价值下降。成本率会升高,使公司价值下降。二、二、MMMM资本结构理论资本结构理论 1958年由年由Miller和和Modgliani提出,分无公司税提出,分无公司税模型和有公司税模型。模型和有公司税模型。1958年年6月,月,MM在在美美国经济评论国经济评论上发表题为上发表题为“资本成本、公司理财和资本成本、公司理财和投资理论投资理论”一文;同年一文;同年9月在月在美国经济评论美国经济评论上上又发表题为又发表题为“资本
16、成本、公司理财和投资理论:答资本成本、公司理财和投资理论:答读者问读者问”一文;一文;1963年在年在美国经济评论美国经济评论上再上再度发表度发表“税收和资本成本:校正税收和资本成本:校正”一文。这三篇文一文。这三篇文章,首次以严格、科学的方法研究资本结构与企业章,首次以严格、科学的方法研究资本结构与企业价值的关系,形成了著名的价值的关系,形成了著名的“MM资本结构理论,资本结构理论,为现代财务管理理论的发展作出了重要贡献。为现代财务管理理论的发展作出了重要贡献。(一)(一)MMMM理论的基本假设理论的基本假设o 1企业在无税收的环境中从事经营活动。企业在无税收的环境中从事经营活动。o 2 2
17、企业的经营风险的高低可以用息税前利润的标企业的经营风险的高低可以用息税前利润的标准离差来衡量。企业经营风险决定其风险等级,准离差来衡量。企业经营风险决定其风险等级,经营风险程度相同的企业被划为同类风险等级,经营风险程度相同的企业被划为同类风险等级,属于同一风险组。属于同一风险组。o 3 3投资者对同一风险等级的企业的未来收益及投资者对同一风险等级的企业的未来收益及风险的预期相同。这一假设实际上假设信息是对风险的预期相同。这一假设实际上假设信息是对称的,即企业经理与一般投资者获取的信息是完称的,即企业经理与一般投资者获取的信息是完全相同的,因此,对企业的收益与风险的估价也全相同的,因此,对企业的
18、收益与风险的估价也相同。相同。o 4 4股票与债券在完善市场中进行交易,不存在交股票与债券在完善市场中进行交易,不存在交易成本,并且投资者(包括个人投资者和机构投易成本,并且投资者(包括个人投资者和机构投资者)借入债务的利息率与企业所借入债务的利资者)借入债务的利息率与企业所借入债务的利息率相同。息率相同。o 5 5个人和企业的债务均无风险,即负债的利率属于个人和企业的债务均无风险,即负债的利率属于无风险利率。无风险利率。o 6 6企业的收益为零增长,即各年息税前利润不变,企业的收益为零增长,即各年息税前利润不变,是一种永续年金。是一种永续年金。o 7 7企业无破产成本。企业无破产成本。o 8
19、 8企业的股利政策与企业价值无关,企业发行新债企业的股利政策与企业价值无关,企业发行新债时不会影响已发行债券的市场价值。时不会影响已发行债券的市场价值。o 9 9资本市场是高度完善和均衡的。这意味着资本可资本市场是高度完善和均衡的。这意味着资本可以自由流通,充分竞争,预期报酬率相同的证券价格以自由流通,充分竞争,预期报酬率相同的证券价格相同,有充分信息,利率一致。相同,有充分信息,利率一致。o MM命题一的内容。命题一的内容。MM命题一解释了在无税收命题一解释了在无税收情况下,企业价值与资本结构之间的关系,因此情况下,企业价值与资本结构之间的关系,因此被称为企业价值模型。被称为企业价值模型。o
20、 基本内容是:在完善资本市场条件下,企业的市基本内容是:在完善资本市场条件下,企业的市场价值与其资本结构无关,而是取决于按照与其场价值与其资本结构无关,而是取决于按照与其风险程度相适应的预期收益率进行资本化的收益风险程度相适应的预期收益率进行资本化的收益水平。水平。o 也就是说,无论企业有无负债,企业价值等于企也就是说,无论企业有无负债,企业价值等于企业预期收益额按适合于该企业风险等级的必要报业预期收益额按适合于该企业风险等级的必要报酬率进行折现的现值。在这里,预期收益额是指酬率进行折现的现值。在这里,预期收益额是指企业的息税前利润,资本化是指对企业的预期收企业的息税前利润,资本化是指对企业的
21、预期收益额进行折现求取现值,企业价值包括股权资本益额进行折现求取现值,企业价值包括股权资本价值与负债资本价值,其公式表示如下:价值与负债资本价值,其公式表示如下:o V=S+B o MM命题二的内容。命题二的内容。MM理论命题二解释了资本结构理论命题二解释了资本结构与企业资本成本之间的关系,因此,该命题被称为股与企业资本成本之间的关系,因此,该命题被称为股权资本成本模型。其基本内容是:负债企业的股权资权资本成本模型。其基本内容是:负债企业的股权资本成本等于同一风险等级中某一无负债企业的股权资本成本等于同一风险等级中某一无负债企业的股权资本成本,加上根据无负债企业的股权资本成本和负债本成本,加上
22、根据无负债企业的股权资本成本和负债企业的负债资本成本之差及其负债比率所确定的风险企业的负债资本成本之差及其负债比率所确定的风险报酬。股权资本成本模型用公式表示如下:报酬。股权资本成本模型用公式表示如下:o )(buuuSKKSBKRPKKMM理论的假设前提与现实的矛盾理论的假设前提与现实的矛盾oMM理论假定企业负债和个人负债完全可以相互替代,并以相理论假定企业负债和个人负债完全可以相互替代,并以相同利率借款,这种情况在现实中一般是不存在的同利率借款,这种情况在现实中一般是不存在的 oMM理论假定企业或个人无论举债多少,均无债务风险,这与理论假定企业或个人无论举债多少,均无债务风险,这与现实不符
23、现实不符 oMM理论假定企业盈利没有变化,这与实际不符理论假定企业盈利没有变化,这与实际不符 oMM理论不考虑所得税的影响,而实际上任何企业或个人都必理论不考虑所得税的影响,而实际上任何企业或个人都必须交纳所得税须交纳所得税 oMM理论假定没有交易成本,而现实中存在着必不可少的证券理论假定没有交易成本,而现实中存在着必不可少的证券交易费用交易费用 MM理论的发展:有企业所得税情况下的理论的发展:有企业所得税情况下的MM理论理论o 命题一:企业价值模型命题一:企业价值模型n如果存在企业所得税,但其他假设条件不变,那么,如果存在企业所得税,但其他假设条件不变,那么,负债企业的价值等于相同风险等级的
24、无负债企业的价负债企业的价值等于相同风险等级的无负债企业的价值加上赋税节约价值,后者等于企业税率乘以负债额。值加上赋税节约价值,后者等于企业税率乘以负债额。VL=VU+TBo 命题二:企业股权资本成本模型命题二:企业股权资本成本模型n在有企业所得税的情况下,负债企业的股权资本成本在有企业所得税的情况下,负债企业的股权资本成本等于同一风险等级中某一无负债企业的股权资本成本,等于同一风险等级中某一无负债企业的股权资本成本,加上根据无负债企业股权资本成本与负债资本成本之加上根据无负债企业股权资本成本与负债资本成本之差以及企业税率所决定的风险报酬。差以及企业税率所决定的风险报酬。SBTKKKKbuuS
25、)1)(MM理论的发展:有企业所得税和个人所得税情况下的理论的发展:有企业所得税和个人所得税情况下的MM理论理论 米勒模型米勒模型o 基本公式基本公式o 米勒模型说明米勒模型说明BTTTVVbSCUL)1()1)(1(1米勒模型说明o负债企业的抵税额现值为:o代替了MM理论企业所得税模型中的TB。o2当所有的税率均为零时,该模型就成为无税MM理论的模型。o3当个人所得税税率Ts、Tb为零时,该模型成为MM理论企业所得税模型。o4如果TsTb,该模型也与MM理论企业所得税模型一致。o5如果(1Tc)(1Ts)(1Tb),此时的负债抵税额现值为零,该模型又成为无税MM理论模型。这说明企业使用负债减
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