资本市场改革的必要性与具体举措课件.pptx

1、目录目录1.资本市场资本市场改改革革21.资本市场改革政策介绍资本市场改革政策介绍21.1.1 2019 年：起步之年年：起步之年 41.1.2 2020 年：关键之年年：关键之年 52.资本市场改资本市场改革革的必要性的必要性 51.防范金融风险防范金融风险 52.宏观经济转型宏观经济转型 63.有序对外开放有序对外开放 64.中概股回流中概股回流 73.资本市场改资本市场改革革如何落实如何落实 81.推进注册制改革推进注册制改革 82.引入长线资金引入长线资金 93.完善基础设施完善基础设施 104.深化对外开放深化对外开放1311.资本市场资本市场改改革革1.1 资本市场改资本市场改革革

2、政策介绍政策介绍1.1.1 2019 年：起步之年年：起步之年2019 年是资本市场改革的起步之年。早在 2018 年 12 月，中央经济工作会议就首次“提出要通过深化改革,打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场”，2019 年 2 月，中央财政局在第十三次集体学习中再次明确,“金融是国家重要的核心 竞争力,金融安全是国家安全的重要组成部分,金融制度是经济社会发展中重要的基 础性制度”。因此，证监会依照高层精神指引，于 2019 年 3 月成立全面深化资本市场改革领导小组，对 11 个方面的重点改革课题开展深入研究。通过十多次专题会议 研讨,证监会与 2019 年 8 月下旬基本敲

3、定改革总体方案,此方案具体体现为深化资本市场改革 12 条,奠定十三五期间资本市场改革蓝图。此 12 条改革方案具体为：一是充分发挥科一是充分发挥科创创板的试验田作用板的试验田作用。坚守科创板定位，优化审核与注册衔接机制，保持改革定力。总结推广科创板行之有效的制度安排，稳步实施注册制，完善市场 基础制度。二是大力推动上二是大力推动上市市公司提高质量公司提高质量。制定实施推动提高上市公司质量行动计划，切实 把好入口和出口两道关，努力优化增量、调整存量。严把 IPO 审核质量关，充分发 挥资本市场并购重组主渠道作用，畅通多元化退市渠道，促进上市公司优胜劣汰。优化重组上市、再融资等制度，支持分拆上市

4、试点。加强上市公司持续监管、分类 监管、精准监管。三是补齐多层次三是补齐多层次资资本市场体系的短板本市场体系的短板。推进创业板改革，加快新三板改革，选择若 干区域性股权市场开展制度和业务创新试点。允许优质券商拓展柜台业务。大力发 展私募股权投资。推进交易所市场债券和资产支持证券品种创新。丰富期货期权产 品。四是狠抓中介机四是狠抓中介机构构能力建设能力建设。加快建设高质量投资银行，完善差异化监管举措，支 持优质券商创新提质，鼓励中小券商特色化精品化发展。推动公募机构大力发展权 益类基金。压实中介机构责任，推进行业文化建设。五是加快推进资五是加快推进资本本市市场场高水平开放高水平开放。抓紧落实已公

5、布的对外开放举措，维护开放环 境下的金融安全。六是推动更多中六是推动更多中长长期资金入市期资金入市。强化证券基金经营机构长期业绩导向，推进公募基 金管理人分类监管。推动放宽各类中长期资金入市比例和范围。推动公募基金纳入 个人税收递延型商业养老金投资范围。七是切实化解股七是切实化解股票票质押、债券违约、私募基金等重点质押、债券违约、私募基金等重点领领域风险。域风险。八是进一步加大八是进一步加大法法治供给治供给。加快推动证券法 刑法修改，大幅提高欺诈发行、上市公司虚假信息披露和中介机构提供虚假证明文件等违法行为的违法成本。用好 用足现有法律制度，坚持严格执法，提升监管威慑力。23九是加强投资者九是

6、加强投资者保保护护。推动建立具有中国特色的证券集体诉讼制度。探索建立行政 罚没款优先用于投资者救济的制度机制。推动修改或制定虚假陈述和内幕交易、操 纵市场相关民事赔偿司法解释。十是提升稽查执十是提升稽查执法法效能效能。强化案件分层分类分级管理，集中力量查办欺诈造假等大 要案，提升案件查办效率。十一是大力推进十一是大力推进简简政放权政放权。大幅精简审批备案事项，优化审批备案流程，提高监管 透明度。加强事中事后监管。十二是加快提升十二是加快提升科科技监管能力技监管能力。推进科技与业务深度融合，提升监管的科技化智能 化水平。1.1.2 2020 年：关键之年年：关键之年证监会与 2019 年制定改革

7、方针后，2020 年迎来了资本市场改革的关键之年。2019 年 12 月，全国人大三读通过新证券法。这一法例系统总结了我国资本市 场改革发展、监管执法、风险防控的实践经验，作出多项制度改革，包括有全面推 行证券发行注册制、显著提高证券违法成本、强化信息披露义务等。围绕新证券法精神,国务院以高发布层级，密集发布多项配套性文件,将资本市 场改革定调为国家战略高度。证券法及其配套文件将引导资本市场向“规范、透 明、开放、有活力、有韧性”的总目标前行。1.2 资本市场改资本市场改革革的必要性的必要性1.2.1 防范防范金金融风险融风险我国通过拆解影我国通过拆解影子子银行银行，解决了存量风解决了存量风险

8、险，但也带来了新的挑但也带来了新的挑战战。我国影子银行规 模巨大，约为 23.8 万亿元，约占 GDP46%，影子银行扮演了非常重要的融资角色，带动我国经济持续发展，我国银保监会强调，要继续拆解影子银行，大力压制高风 险影子银行业务。影子银行带来的负面作用是毋庸臵疑的，一方面通过“同业存单”到“委外投资”的路径，使得资金在金融系统内套利空转；另一方面通过“理财产品”到“通道业务”再到“非标资产”的路径。将资金输送至非标资产如有关地方政府融资 平台，造成上述平台及部门杠杆率大幅上升。但拆解影子银行也带来了新的挑战，其一，小微企业、民营企业对于影子银行融资依赖性较强，因此，拆解影子银行将 导致小微

9、企业、民营企业融资变得困难，资金链断裂的风险变大。其二，大资管机构资金被大量闲臵，拆解影子银行将迫使上述大资管机构找到新的保值增值配臵方 向。我国需要大力发我国需要大力发展展资本市场资本市场，才能从根本上克服拆解影子才能从根本上克服拆解影子银银行带来的新挑战行带来的新挑战。由于 拆解影子银行意味着取消了固有的投融资渠道，致使小微企业、民营企业以及大资 管机构开始寻找新的金融绕道服务方式，最终导致金融系统内部的系统性风险增 强。相比之下，我国大力发展资本市场将有效解决这一问题。其一，资本市场可以 为小微企业、民企提供既低成本又规范化的股债融资渠道，从而帮助解决上述相关 企业的融资困难，同时，也有

10、利于有关地方政府融资平台压降杠杆率。其二，资本市场有能力将非标准化资产打包成标准化的长周期金融资产，从而为银行理财等资 金提供最终的去向。图图 1：资本市场助力非标转标资本市场助力非标转标2.宏观经济转型宏观经济转型新形势下的中国新形势下的中国资资本市本市场场，发展资本市场直接融资是做大我国创新发展资本市场直接融资是做大我国创新经经济与推动我国济与推动我国 宏观经济转型的宏观经济转型的必必由之路由之路。就政策而言，我国党中央从来没有像今天这样重视资本 市场。党的十八以来，习近平总书记对我国资本市场的改革和发展做了一系列部署。今年 4 月，中共中央国务院关于构建更加完善的要素市场化配臵的体制机制

11、的意 见(以下简称意见)正式颁布。意见特别对我国资本市场提出了要求：完 善股票市场基础制度，坚持市场化、法治化改革方向，改革完善股票市场发行、交 易、退市等制度，鼓励和引导上市公司现金分红，完善投资者保护制度。这一切为 我国资本市场的改革和发展指明了方向。党中央如此强调资本市场改革的重要性，有以下三方面。第一，中国经济从高速增长阶段转向高质量发展阶段，从过去的要 素驱动、债务驱动，逐步向创新驱动转型。中国经济正在经历转型升级、结构优化 的重要关键阶段。第二，全球发展面临百年未有之大变局，当前各种逆全球化的思 潮给各国的政治经济发展和治理带来巨大的挑战，因此，我国大力发展资本市场已 是形势所趋。

12、第三，新冠疫情的全球蔓延将深刻改变全球经济金融体系与运行规则，并且疫情可能会长期化、复杂化，全球资本市场也因此发生变动。发展资本市场直发展资本市场直接接融融资资，也是支持复也是支持复工工复产的重要手段复产的重要手段。后疫情时代，资本市场需 要发挥重要资源配臵枢纽、风险防范化解枢纽和预期引导枢纽等重要作用。资本市 场要继续坚持在支持疫情防控和实体经济复苏发展中帮助化解各类风险，从而实现 稳定和发展的有机统一。3.有序对外开放有序对外开放有有序序对对外外开开放放，是人名币国际化的是人名币国际化的充充要条件之一要条件之一。对外开放程度越充分，境外资金 参与境内资本市场的程度就越深，对于人名币的适用需

13、求也将相应增加。随着“一带 一路”等国家战略的稳步推进，人名币国际化与资本市场对外开放将进一步互相促 进。高质量地发展国高质量地发展国内内资本市资本市场场，有利于我国有利于我国在在对外开放中趋利避害对外开放中趋利避害。就当前来看，我45国资本市场的创新机制仍然不够灵活、导致国内诸多金融产品仍处于对国外同类产 品的初步模仿阶段，无法满足居民日益增长的资产配臵需要。为此，我国资本市场 需要向制度型和系统性开发进行转变，通过对外开放促进经济发展。1.2.4 中概股回流中概股回流美国政府对中概美国政府对中概股股从严监管从严监管，迫使中概股寻迫使中概股寻求求第二上市地第二上市地。2020 年 4 月，美

14、国证券交易委员会（SEC）发布题为新兴资本市场投资涉及重大信息披露、财务报告和 其他风险，补救措施有限的文章，声称“中概股等新兴市场股票的信息披露不完全 或具有误导性的风险要大得多，并且在投资者受到损害时获得追索的机会要小很多”，呼吁投资者谨慎投资中概股。2020 年 5 月，美国国会通过外国公司问责法 案，该法案要求“外国发行人连续三年不能满足美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）对会计师事务所检查要求的，禁止其证券在美国交易”，完全无视中美 双方监管机构长期以来的努力加强审计监管合作的事实。内地市场包容性内地市场包容性不不足足，多数中概股选择在港二次多数中概股选择在港二次上上市市。多数中

15、概股企业设立了双重 股权架构，以保证创世团队投票权在多轮融资后不会被大幅摊薄，然而，双重股权 架构对民法的平等原则和公司法的“同股同权”原则带来了挑战，直到 2019 年才被当地监管部门所接纳。相比之下，港交所和新交所在 2018 年就修订了上市制度，容 许“同股不同权”的公司直接上市。部分中概股企业向 PE、VC 等投资发行人发行带 有约定赎回权等优先权利的股份或可转换债券，或者自身股票面值、股本要求与境 内资本市场存在较大差异，不被境内资本市场所兼容。表表 1:港交所、新交所修订上市港交所、新交所修订上市制制度，拥抱中概股回流度，拥抱中概股回流港交所港交所新交所新交所原有原有 IPO 制度

16、制度除港交所同意的特殊情况，否则公司上市的股份所赋予的投票权，不 得与该等股份的股权有 不合理的关系。目前港股仅有“太古股份公司”保留 AB 股制。第一上市公司不容许双重股权。第二上市公司仅须按新加坡要求作披 露就可上市，不需要其 他条件，容许双重股权。原有原有 IPO 制度制度制定修订计划制定修订计划2018 年 2 月，港交所发布新兴及创新产业公 司上市制度市场咨询，容许预期市值达到 100 亿港元的“同股不同权”公司来港上市，并容许预期市值达到 15 亿元 以上的尚未盈利/没有 收入的生物科技公司来 港上市。2016 年 8 月，新交所上市顾问委员会以大比数 持双重股权构架计划，并订下具

17、体框架；2018 年 3 月，新交所就双重 股权企业上市规则公开征求意见。制定修订计划制定修订计划生效时间生效时间2018 年 4 月2018 年 7 月生效时间生效时间61.3 资本市场改资本市场改革革如如何何落实落实1.3.1 推进注册制改革推进注册制改革注册制改革关乎注册制改革关乎资资本市场发展全局，意义重大本市场发展全局，意义重大。经过科创板、创业板两个板块的试点，全市场推行注册制的条件逐步具备。2020 年 6 月，证监会正式发布创业板改革 并试点注册制闲逛制度规则，深交所、中国结算等发布相关配套规则。2020 年 8 月，创业板注册制下发行的首批 18 只新股上市。以信息披露为核心

18、推进创业板各项基 础制度改革，有助于打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场。证监会初步建立了“一个核心、两个环节、三项市场化安排”的注册制架构。“一个核 心”试一信息披露为核心，要求发行人充分披露投资者做主价值判断和投资决策所需 的信息，确保信息披露具有完整性和准确性。“两个环节”是将审核注册分为交易所 审核和证监会注册两个环节，各有侧重，相互衔接。“三项市场化安排”，一是设立 多元包容的发行上市条件；二是建立市场化的新股发行承销机制；三是构建公开透 明可预期的审核注册机制。注册制改革依旧面临挑战，一是形成有效的市场约束需要一个渐进的过程；二是有 效保护投资者合法权益仍面临不少难题

19、；三是市场环境面临较大不确定性。证监会 将从以下六点着力于打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场。一是不断完善科一是不断完善科创创板板、创业板注册创业板注册制制试点安排试点安排。重点完善信息披露制度，促进信息 披露更加简明清晰、通俗易懂，优化发行审核与注册的衔接机制。促进科创板、创 业板协调发展。二是稳步推进主二是稳步推进主板板（中小板（中小板）、）、新三板注册制改革新三板注册制改革。充分考虑主板（中小板）特点，设计好注册制实施方案。按照注册制要求，改进新三板公开发行及转让制度。三是系统推进基三是系统推进基础础制度改革制度改革。推进关键制度创新，增强制度的稳定性、平衡性、协 同性，

20、加快建立更加成熟的资本市场基础制度体系。四是加强上市公四是加强上市公司司持续监管持续监管。优化市场增量，调整存量，促进上市公司优胜劣汰。完善公司治理规则体系，盯住控股股东、实际控制人等“关键少数”，督促上市公司 规范运作。五是加快证监会五是加快证监会自自身改革身改革。注册制改革是涉及监管理念、监管体制、监管方式的一 场深刻变革。证监会提出将摒弃行政审批思维，加强对重大问题的前瞻性研究和政 策设计，加强对交易所和派出机构的指导、协调和监督，加大监管资源整合力度，提高整体监管效能。同时，深化“放管服”改革，推行权责清单制度，加强科技监管 能力建设，培养“忠、专、实”的监管队伍。六是建立健全严六是建

21、立健全严厉厉打击资本市场违法犯罪的制度机制打击资本市场违法犯罪的制度机制。推动成立跨部委协调小组，加强行政执法、民事追偿和刑事惩戒之间的衔接和协同，形成打击合力。启动证券 集体诉讼，抓好个案，发挥示范威慑作用。完善证券投资者赔偿机制。加强对典型 案件的宣传，以案说法，向市场传递“零容忍”的信号，取信于市场。创业板充分借鉴创业板充分借鉴科科创板改革经验创板改革经验。中央全面深化改革委员会地十三次会议审议通过7了创业板改革并试点注册制总体实施方案。证监会就创业板首次公开发行股 票注册管理办法（试行）创业板上市公司证券发行注册制管理办法（试行）创业板上市公司持续监管办法（试行）草案和证券发行上市保荐

22、业务管理办法修订草案对社会公开征求意见，对创业板企业的注册制安排、持续监管等主要 制度做出了规范和完善。（1）设设臵臵行业负行业负面面清单，清单，支支持持“新旧新旧融融合合”。明确创业板定位于成长型创新创业企 业，支持传统产业与新技术产业融合。创业板负面清单包括农林牧渔业，采矿业，纺织业，房地产业等传统行业，除非是与互联网、大数据、云计算、自动化、人工 智能、新能源等新技术、新产业、新模式深度融合的创新创业企业，否则禁止申报 创业板。（2）简化发行上市审简化发行上市审核核和注册程序和注册程序。深交所审核期限为二个月，证监会注册期限 为十五个工作日。同时，针对“小额快速”融资设臵简易程序，交易所

23、在二个工作日 内受理，三个工作日内作出审核意见，证监会在三个工作日内作出是否注册的决定。（3）同步放宽两类基同步放宽两类基金金竞价交易涨跌幅限制至竞价交易涨跌幅限制至 20%，提高市价和限价单笔申报上提高市价和限价单笔申报上 限限。从第一个注册制创业板公司上市那天起，所有创业板股票的涨跌幅限制改为20%。新股上市后的头五个交易日，没有涨跌幅限制。同时，跟踪创业板指的 ETF、LOF、分级基金 B类份额，以及 80%以上非现金资产投资创业板股票或其他实行 20%涨跌幅限制股票的 LOF 等基金，涨跌幅限制都变更为 20%。（4）明确红筹企业上明确红筹企业上市市标准和相关信息披露要求标准和相关信息

24、披露要求。明确对赌协议中优先权力相关 安排，明确“营业收入快速增长”判断标准，受行业周期性波动等因素影响，行业整 体处于下行周期的，发行人最近三年营业收入复合增长率高于同行业可比公司同期 平均增长水平），明确股本总额计算口径等。（5）市值退市指标下调至市值退市指标下调至 3 亿元亿元。在交易类退市指标方面，将市值退市指标由连 续 20 个交易日每日收盘市值低于 5 亿元下调至与科创板相同的 3 亿元。简化退市 流程，取消了暂停上市、恢复上市环节，提升退市效率，退市制度的完善，将加大 对劣质企业的出清。1.3.2 引入长线资金引入长线资金允许公募资金投允许公募资金投资资新三板精选层股票新三板精选

25、层股票，恢复新三板市场恢复新三板市场的的功能和作用功能和作用。新三板市场是资本市场的重要组成部分，起着重要的承上启下的作用。因此，实现新三板市场 的进一步发展是当前证监会监管层的最为重要的职责之一。2020 年 4 月，证监会发 布公开募集证券资金投资全国中小企业股份转让系统挂牌股票指引。指引 首次明确公募资金可以投资新三板挂牌公司，并明确管理人要求和可参与投资的基 金类型，要求基金管理人应具备投研能力，配备充足的投研人员。二是明确严格防 控风险。规定基金的投资范围仅限于精选层股票，要求基金管理人在机构防控、产 品设计、投资限制、申赎管理、流动性风险管理工具等方面加强流动性风险管理，采用公允估

26、值方法估值并依照证监会规定在法定情形下启用侧带机制。对于新三板 而言，引入公募基金有以下三点好处，一是丰富投资者的类型，增加增量投资资金，提升挂牌股票的流动性。二是公募资金具备较强的估值能力，可进一步完善新三板 市场的价格发现机制。三是对挂牌公司的公司治理结构、主营业务以及内控管理都8能起到更强的监督约束作用，将进一步有利于新三板挂牌公司的长远发展。促进银证保信机促进银证保信机构构相互合作相互合作，为资本市场提供为资本市场提供丰丰厚的资金来源厚的资金来源。2020 年 1 月，银保 监会发布关于推动银行业和保险业高质量发展的指导性意见（简称意见）强调发挥银行保险机构在优化融资结构中的重要作用，

27、提出多渠道促进居民储蓄有 效转化为资本市场长期资金。意见定调未来五年发展目标，并对防范重点领域 风险、推进高水平对外开放做出部署。2020 年 6 月，人民银行党委书记郭树清在第 十二届陆家嘴论坛上提出支持资本市场发展，稳步推进人民币国际化，引导银行、保险机构积极引入长线资金入市。第一，进一步鼓励银行与政府加强合作，银政双 方应当积极协商确定救助方案，特别是要做好应急融资接续，同时防范道德风险。第二，强化政策性金融在逆周期调节中的作用，政府性融资担保要提高覆盖面，降 低低保费率，合理分担风险损失。第三，更好的发挥保险特有的抗风险作用，支持 保险公司通过直接投资、公募基金等各种渠道，增加资本市场

28、投资，特别是优质上 市公司的股票投资。第四，支持资本市场发挥更广泛更积极的作用。第五，采用多 种金融工具确保全球供应链的完善，大力发展供应链金融，优先保证龙头企业资金 需求，稳定上下游链条。表表 2：银保监会拟推出六项举措支银保监会拟推出六项举措支持持资本市场发展资本市场发展序号内容1增加新的机构投资者，批设更多银行理财子公司和保险资产管理公司，允许境外专业机构发起设立控股理财公司。2加大权益类资管产品发行力度，支持理财子公司提高权益类产品比重，信托公司发行证券投资信托产品，保险机构发行组合类产品。3推进银行与基金公司、银行与保险公司等各类机构深度合作，鼓励银行及理财公司将更多符合条件的公募基

29、金管理人纳入合作机构名单，研究出台保险机构 投资私募理财产品和私募股权基金的相关政策。4引导商业银行有序处臵非标不良资产，鼓励新设理财子公司加大证券投资。5支持保险公司通过直接投资、委托投资、公募资金等多种渠道，增加资本市场投资，特别是优质上市公司的股票投资。6对保险公司权益类资产配臵实行差异化比例监管，引导保险机构将更多资金配臵与权益类资产。1.3.3 完善基础设施完善基础设施使再融资制度具使再融资制度具有有便捷性和包容性便捷性和包容性。2020 年 2 月，证监会修订上市公司证券发行 管理办法、创业板上市公司证券发行管理暂行方法、上市公司非公开发行股票实施细则和发行监管问答一一关于引导规范

30、上市公司融资行为的监管要求，做出多项重大调整。本次修订旨在坚持市场化法治化的改革方向基础上，落 实以信息披露为核心的注册制理念，提升上市公司再融资的便捷性和包容性。表表 3：2020 年再融资年再融资相相关规则修订内容关规则修订内容序号内容1取消对创业板公开发行证券最近一期末资产发债高于 45%的条件，取消创业板非公开发行股票连续 2 年盈利的条件，将创业板前次募集资金基本使用完毕由发行条件调整为信息披露要求。2控股股东、实际控制人或其控制的关联人、战略投资者、通过认购本次发行的股份取得上市公司实际控制权的投资者的锁定期，由 36 个月缩短至 18 个月；其他投资者的锁定期，由 12 个月缩短

31、至 6 个月；投资者通过参与定增取得的上 市公司股票，不适用减持规则的相关限制。3上市公司董事会决议提前确定全部发行对象且为战略投资者等的，定价基准日由发行期首日，改回（1）董事会决议公告日、（2）股东大会决议公告日和（3）发行期首日三选一，发行价格由不得低于定价基准日前 20 个交易日公司股票均 价的 90%改为 80%。4主板（中小板）、创业板非公开发行股票发行对象数量由分别不超过 10 名和 5名，统一调整为不超过 35 名。5证监会再融资批文的有效期，由 6 个月延长至 12 个月。6上市公司及其控股股东、实际控制人、主要股东，不得直接或通过相关利益相关方向发行对象提供财务资助或者补偿

32、。7拟发行的股份数量，由不超过本次发行前总股本的 20%，改为原则上不得超过本次发行前总股本的 30%。上市公司再融资上市公司再融资政政策迎来重大变革策迎来重大变革。2020 年 9 月，证监会发布上市公司再融资分 类审核实施方案（试行）（下称方案），对差异化的分类审核制度安排做出 详细规定。根据方案，在审核主板（中小板）上市公司非公开发行股票申请时，对新受理的最近两个信息披露工作考评期评价结果为 A 的上市公司予以快速审核。证监会要求上市公司提高信息披露质量，发现违法违规行为会严肃查处。此次再融 资政策的变革，不再是融资放松的延续，随着注册制的改革与推进，信息披露将作 为监管理念的核心，证监

33、会、沪深交易所相继出台监管政策对信息披露表现优异的 公司提供“政策优待”。在以信息披露为核心的监管体系下，以 A 类评级为代表的信 披优质公司能获得的优势显著，但 A 类评级的要求严格，预期信息披露发挥的作用 也将日趋显著，可能成为资本市场竞争的重要赛道之一。研究引研究引入入“单次单次 T+0”交易制交易制度度，与注册制改革步伐接与注册制改革步伐接轨轨。2020 年 5 月，上交所表示“研究引入 T+0 交易”引发市场热议。科创板注册制试点已取得较大成果，其板块交易风险不可忽视，推行“T+0”交易机制，有利于投资者及时止损，保护股民利益，促进我国建立更加成熟的资本市场。“T+0”是全球资本市场

34、普遍采取的交易机制，“单次 T+0”意味着日内单次买入后可卖出，或日内单次卖出后可买入，相关研究专 家指出初期推出“T+0”制度应限制回转交易次数，以免过度投机。从以往的 A 股“T+0”和“T+1”的制度切换来看，短期交易虽有震荡，但中长期制度切换带来的变化边际效应递减，交投仍由市场和公司基本面决定。对券商板块来说，“T+0”交易制 度将有助于交投活跃，从而增加经纪业务收入，券商板块作为资本市场的先行指标 无疑将受益于资本市场深化改革的各种红利。表表 4：我国证券交易制度演变过程我国证券交易制度演变过程A 股股B 股股可转债可转债权证权证1990 年年T+11992 年年 5 月月-1993

35、 年年 11T+0T+0910月月1995 年年 1 月月T+1T+0T+12001 年年 12 月月T+1T+1T+02005 年年 8 月月T+0减持制度相继出减持制度相继出台台，提升长线资金提升长线资金周周转转率率。作为 A 股基础制度之一的减持制度，涉及市场功能发挥、多方利益调整等重大问题。随着国内外经济形势调整，中国资本 市场的市场环境、政策空间同步快速变化，发展面临新形势、新问题，减持制度需 要优化已经成为必须面对的任务。为此，监管部门制定一系列相关政策以优化减持 制度，一方面继续从从严规范控股股东、实控人高减持，另一方面对于创投基金、科创板基金等适当宽松政策，以使得各方面相对平衡

36、。（1）优化创投基）优化创投基金金反向挂钩机制反向挂钩机制。2020 年 3 月，证监会发布了上市公司创业投 资基金股东减持股份的特别规定（简称规定），明确对专注于长期投资和价 值投资的创业投资基金减持其持有的上市公司首次公开发行前股份，给与差异化政 策支持。特别规定进一步明确上市公司创投基金所投企业上市解禁期与投资期 限反向挂钩政策。规定对方反向挂钩政策简化优化，有利于促进创业资本形成，起到鼓励资本继续关注优质中小企业的积极作用，同时加大了对实体经济的支持力 度。表表 5：主要国家和地主要国家和地区区“T+0”交交易情况易情况地区地区是是否否允允许许“T+0”交易交易“T+0”交易监管情况交

37、易监管情况美国美国允许不同账户监管不同，实行“T+3”交割制度。英国英国允许回转交易所占比重较低。实行“T+2”交割制度。日本日本允许对日内回转交易次数有明确限制。中国香港中国香港允许实行“T+2”交割制度。中国台湾中国台湾允许信用账户资券相抵冲销和现股当日冲销交易。印度印度允许限制投资者的每日头寸和日内成交量。实行“T+2”交割制度。泰国泰国允许对国内个人投资者有限制，要求总成交额不能超过保证金的 4倍。荷兰荷兰允许由荷兰证券委员会进行许可证管理。加拿大加拿大允许由 QSC 根据 IOSCO 的监管指引对回转交易进行特别监管。德国德国允许联邦金融服务监管局专门制定了回转交易指引。表表 6：上

38、市公司创业投资基金股上市公司创业投资基金股东东减持股份的特别规定主要修订内容减持股份的特别规定主要修订内容序号内容1简化反向挂钩政策使用标准。明确创业投资基金项目投资时满足“早期企业”“中小企业”“高新技术企业”三个条件之一即可享受反向挂钩政策，并删除 基金层面“对早期中小企业和高新技术企业的合计投资金额占比 50%以上”的要 求。2同步修订证券交易所实施细则，完善大宗交易环节反向挂钩政策，取消减持受11让方锁定期限制。3加大对专注于长期投资的基金优惠力度，允许投资期限在五年以上的创业投资基金锁定期满后减持比例不受限制。4合理调整期限计算方式，投资期限截至点由“发行申请材料受理日”修改为“发行

39、人首次公开发行日”。5拓宽享受反向挂钩政策的适用主体，在中国证券投资基金业协会依法备案的私募股权投资基金参照适用。（2）科创板引入小额快速融资科创板引入小额快速融资，提升再融资便捷提升再融资便捷性性。2020 年 4 月，上交所发布科 创板上市公司股东以非公开转让和配售方式减持股份实施细则（征求意见稿），开辟科创板减持新渠道。2020 年 7 月，证监会发布科创板上市公司证券发行注册 管理办法（试行），上交所同步发布审核规则、承销细则、审核问答 等 3 项细则，及科创板上市公司主要股东以向特定机构投资者询价转让和配售方式减持股份实施细则(简称科创板减持细则)。两个制度分别从再融资和减持 完善了

40、科创板的发行和退出机制，有利于增大科创板对优质企业和二级市场投资者 的吸引力，进一步提升科创板市场活跃度。表表 7：科创板上市公司股东以非科创板上市公司股东以非公公开转让和配售方式减持股份实施细则开转让和配售方式减持股份实施细则主要内容主要内容、序号内容1参与询价转让或者配售的投资者及其指定交易证券公司（以下简称指定交易券商）受委托组织实施询价转让或者配售业务的证券公司（以下简称受托券商）等参与主体 应当遵守上交所和中国结算的业务规则。2因参与询价转让或者配售的投资者违反相关法律法规、部门规章、规范性文件、业务规则的规定或者因指定交易券商、受托券商提交申报信息有误等原因导致的法律责 任，由相应

41、参与主体承担。3拟通过询价转让方式减持股份的科创公司股东（以下简称参与转让的股东）应当在询价转让计划书披露日 15：00 前（披露日为非交易日的，为下一交易日 15:00 前），通过其指定交易券商向上交所进行拟转让股份的锁定申报，拟转让股份数量不得超过 其所持无权利瑕疵的股份数量。4中国结算上海分公司根据上交所在询价转让计划书披露日发送的股份锁定数据，于当日日终对相应投资者所持无权利瑕疵的股份实施锁定。5受托券商应当根据认购情况确定受让方和转让数量，并负责向受让方收取认购本金及受让股份所涉的过户费、经手费等费用。6询价转让成交过户日（以下简称询价业务 T 日）15:00 前，受托券商应当向上交

42、所申报询价转让成交结果和用于清算交收的自营交易单元号。7询价业务 T 日，上交所按照各参与转让的股东的过出数量不超过该等股东询价业务T-1 日的股份锁定数量的原则，对受托券商申报的询价转让成交结果进行有效性核查 后，将确认达成的交易成交数据以及特定股份减持认定数据发送至中国结算上海分公 司。8询价业务 T 日日终，中国结算上海分公司根据上交所发送的交易成交数据，对此次参与转让的股东被实施锁定的股份全部解除锁定后，办理相应的股份过户登记和所涉税 费清算，并根据上交所发送的特定股份减持认定数据，维护参与转让的股东的特定股 份数量和受让方减持受控股份信息。9询价业务 T+1 日日终，中国结算上海分公

43、司根据询价业务 T 日的税费清算结果，从受 托券商的自营担保交收资金账户内扣收相应款项。10受托券商负责向参与转让的股东划付询价转让股份的所得款，划付前应当扣除出让股 份所涉的印花税、过户费和经手费等税费。11受托券商应当在配售计划书披露日前一交易日收市后，向上交所申报配售登记信息，包括配售代码、配售股权登记日、过户日等。12拟通过配售方式减持股份的科创公司股东（以下简称参与配售的股东）应当在配售计 划书披露日 15：00 前（披露日为非交易日的，为下一交易日 15:00 前），通过其指 定交易券商向上交所进行拟配售股份的锁定申报，拟配售股份数量不得超过其所持无 权利瑕疵的股份数量。13中国结

44、算上海分公司根据上交所在配售计划书披露日发送的股份锁定数据，于当日日 终对相应投资者所持无权利瑕疵的股份实施锁定。14受托券商应当于本次配售股权登记日前，通过上交所提交配售登记确认信息。15中国结算上海分公司于本次配售股权登记日日终，根据参与配售的股东被实施锁定的 股份数量及配售登记信息，向当日登记在册的该科创公司其他股东（以下简称配售对 象）分配配售权。配售对象所持无限售条件流通股、有限售条件流通股均按相同配售 权比例享有配售权。16本次配售股权登记日后的第 5 个交易日为本次配售成交过户日（以下简称配售业务 T 日）。17配售业务 T 日,上交所按照各参与配售的股东的过出数量不超过该等股东

45、配售业务 T-1 日的股份锁定数量的原则，生成配售交易成交数据，并将配售交易成交数据及特 定股份减持认定数据发送至中国结算上海分公司。18配售业务 T 日日终，中国结算上海分公司根据上交所发送的配售交易成交数据，对此 次参与配售的股东被实施锁定的股份全部解除锁定后，办理相应的股份过户登记；并 根据上交所发送的特定股份减持认定数据维护参与配售的股东的特定股份数量。19若在本次配售业务 T 日前，出现需终止配售业务的情形，受托券商应及时向上交所提 交配售终止申请。20科创公司股东通过询价转让或者配售方式减持股份的数量，不计入上市公司股东、董监高减持股份的若干规定上海证券交易所上市公司股东及董事、监

46、事、高级管 理人员减持股份实施细则规定的特定股份的减持受控数量。21科创公司股东通过询价转让或者配售方式减持股份所涉经手费、过户费，按照上交所、中国结算的费用标准收取。22科创公司股东通过询价转让或者配售方式减持股份所涉印花税，按照国家有关规定执 行。23科创公司股东通过询价转让或者配售方式减持股份后，需缴纳相应的股息红利差别化 个人所得税、个人转让限售股所得税的，科创公司股东应当按照相关规定，在其结算 参与人处留足相应税款的资金,依法履行纳税义务。1.3.4 深化对外开放深化对外开放深化资本市场改深化资本市场改革革开放，外资持续增持开放，外资持续增持 A 股股。境外投资者是 A 股市场的重要

47、参与 者之一，境外投资者今年更加频繁地参与 A 股交易，在一定程度上体现出外资对整 个中国市场对外开放的看好。加之中共中央、国务院日前颁布的海南自由贸易港 建设总体方案，国家对对外开放的力度超出想象。对投资者而言，A 股的走势再1213改革护航下有长期向好的趋势，随着国内经济恢复和对冲政策力度的加大，我国积 极推进改革开放的举措也将进一步提升整个资本市场的信心。同时，受到国内加大 金融开放力度的影响，外资加速流入 A 股的环境下，极大程度上凸显了 A 股的低估 值、成长性以及避险属性，后续外资对 A 股市场有望平稳净流入。取消取消 QFII/RQFII 额度限制额度限制，外资入市外资入市 A

48、股股引引力变大力变大。2020 年 5 月，中国人民银行、国家外汇管理局公布了境外机构投资者境内证券期货投资资金管理规定（简称规定）。值得注意的是，其一，规定首次取消了 QFII/RQFII 境内证券投资 额度管理要求，将对合格投资者境内证券期货投资金实行等级管理；其二，规定 取消了中国注册会计师出具的投资收益专项审计报告和税务备案表等材料要求，并 且大幅简化了 QFII/RQFII 境内证券投资收益汇出手续，从而解决了投资收益汇出困 难的问题。然而，目前还存在托管费高、汇兑成本高的问题，规定中并没有解 决以上问题。通过比较合格投资者与陆股通的特点，分析认为汇兑成本和托管费上 陆股通投资上成本

49、更占优势，这也是投资者结构上看陆股通持股规模元大于QFII/RQFII 的重要原因。规定的颁布有利于改善投资者结构，也将有利于外资 更好地全面投资中国金融市场。表表 8：境外机境外机构构投资者境内证券期货投资资金管理投资者境内证券期货投资资金管理规规定主要内容定主要内容序号内容1落实取消合格投资者境内证券投资额度管理要求，对合格投资者跨境资金汇出入和兑换实行登记管理。2实施本外币一体化管理，允许合格投资者自主选择汇入资金币种和时机。3大幅简化合格投资者境内证券投资收益汇出手续，取消中国注册会计师开具的投资收益专项审计报告和税务备案表等材料要求，改以完税承诺函替代。4取消托管人数量限制，允许单家

50、合格投资者委托多家境内托管人，并实施主报告人制度。5完善合格投资者境内证券投资外汇风险及投资风险管理要求。6人民银行、外汇局加强事中事后监管。2.2020 年证券行业发年证券行业发展展状况回顾状况回顾2.1 经纪业务经纪业务受益于市场流动性宽松与风险偏好提升带来的交投活跃，20H1 上市券商经纪业务 实现收入 475.0 亿元，同比增长 22.4%。2020 年上半年，两市日均成交额为 7582 亿元，同比增长 29.01%。年初股票市场交易总体低迷，但 4 月触底后有所反弹，先抑后扬。创业版注册制的落实以及上市条 件的多元化有利于提升市场活跃度，提高市场和机构投资者定价能力以及企业上市 和退