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类型巴菲特投资成长历程与投资理念课件.ppt

  • 上传人(卖家):三亚风情
  • 文档编号:3164659
  • 上传时间:2022-07-26
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    关 键  词:
    巴菲特 投资 成长 历程 理念 课件
    资源描述:

    1、巴菲特投资成长历程与投资理念目录目录一、巴菲特的成长、投资历程一、巴菲特的成长、投资历程二、巴菲特的投资理念二、巴菲特的投资理念三、经典投资案例三、经典投资案例一、巴菲特的成长历程一、巴菲特的成长历程简介:简介:美国投资家、企业家、及慈善家,被美国投资家、企业家、及慈善家,被称为股神,尊称为称为股神,尊称为“奥玛哈的先知奥玛哈的先知”、或、或“奥奥玛哈的圣贤玛哈的圣贤”。伯克希尔伯克希尔哈撒韦公司(哈撒韦公司(19561956年),世界著年),世界著名的保险和多元化投资集团,总部在美国。公名的保险和多元化投资集团,总部在美国。公司主要通过国民保障公司和司主要通过国民保障公司和GEICOGEIC

    2、O以及再保险以及再保险巨头通用科隆再保险公司等附属机构从事财产巨头通用科隆再保险公司等附属机构从事财产/伤亡保险、再保险业务。伯克希尔哈撒韦公伤亡保险、再保险业务。伯克希尔哈撒韦公司在珠宝经销连锁店司在珠宝经销连锁店Helzberb DiamondsHelzberb Diamonds、糖、糖果公司果公司Sees Candies,Inc.Sees Candies,Inc.、从事飞行培训业、从事飞行培训业务的飞安国际公司、鞋业公司等拥有股份。务的飞安国际公司、鞋业公司等拥有股份。成长历程:成长历程:19301930年年8 8月月3030日,沃伦日,沃伦巴菲特出生于美国内巴菲特出生于美国内布拉斯加州

    3、的奥马哈市布拉斯加州的奥马哈市 五岁时就在家中摆地摊兜售口香糖。稍大后五岁时就在家中摆地摊兜售口香糖。稍大后他带领小伙伴到球场捡大款用过的高尔夫球,他带领小伙伴到球场捡大款用过的高尔夫球,然后转手倒卖,生意颇为红火。然后转手倒卖,生意颇为红火。上中学时,除利用课余做报童外,他还与伙上中学时,除利用课余做报童外,他还与伙伴合伙将弹子球游戏机出租给理发店老板,伴合伙将弹子球游戏机出租给理发店老板,挣取外快。挣取外快。19411941年,刚刚跨入年,刚刚跨入1111周岁,他便跃身股海,周岁,他便跃身股海,购买了平生第一张股票。购买了平生第一张股票。19471947年,沃伦年,沃伦巴菲特进入宾夕法尼亚

    4、大学攻巴菲特进入宾夕法尼亚大学攻读财务和商业管理。一年内获得了经济学士学读财务和商业管理。一年内获得了经济学士学位。位。19501950年巴菲特申请哈佛大学被拒之门外,考入年巴菲特申请哈佛大学被拒之门外,考入哥伦比亚大学商学院,拜师于著名投资学理论哥伦比亚大学商学院,拜师于著名投资学理论学家本杰明学家本杰明格雷厄姆。格雷厄姆。19511951年,年,2121周岁的他获得了哥伦比亚大学经济周岁的他获得了哥伦比亚大学经济硕士学位。毕业时,他获得最高硕士学位。毕业时,他获得最高A+A+。19571957年,巴菲特掌管的资金达到年,巴菲特掌管的资金达到3030万美元,但万美元,但年末则升至年末则升至5

    5、050万美元。万美元。19621962年,巴菲特合伙人公司的资本达到了年,巴菲特合伙人公司的资本达到了720720万万美元,其中有美元,其中有100100万是属于巴菲特个人的。万是属于巴菲特个人的。19641964年,巴菲特的个人财富达到年,巴菲特的个人财富达到400400万美元,万美元,而此时他掌管的资金已高达而此时他掌管的资金已高达22002200万美元。万美元。19661966年春,美国股市牛气冲天,但巴菲特却年春,美国股市牛气冲天,但巴菲特却坐立不安坐立不安 19671967年年1010月,掌管的资金达到月,掌管的资金达到65006500万美元。万美元。19681968年,巴菲特公司的

    6、股票取得了它历史上年,巴菲特公司的股票取得了它历史上最好的成绩最好的成绩 19681968年年5 5月,当股市一路凯歌的时候,巴菲特月,当股市一路凯歌的时候,巴菲特却通知合伙人,他要隐退了却通知合伙人,他要隐退了 19691969年年6 6月,股市直下,渐渐演变成了股灾月,股市直下,渐渐演变成了股灾 1970197419701974年,美国股市就像个泄了气的皮球,年,美国股市就像个泄了气的皮球,没有一丝生气,持续的通货膨胀和低增长使没有一丝生气,持续的通货膨胀和低增长使美国经济进入了美国经济进入了“滞涨滞涨”时期时期 19721972年,盯上了报刊业。年,盯上了报刊业。19731973年开始,

    7、他偷偷年开始,他偷偷地在股市上吞食地在股市上吞食波士顿环球波士顿环球和和华盛顿邮华盛顿邮报报 19801980年,他用年,他用1.21.2亿美元、以每股亿美元、以每股10.9610.96美元的美元的单价,买进可口可乐单价,买进可口可乐7%7%的股份的股份 19921992年中以年中以7474美元美元/股购下股购下435435万股美国高技术万股美国高技术国防工业公司国防工业公司通用动力公司的股票通用动力公司的股票 19941994年底拥有年底拥有230230亿美元的伯克希尔工业王国亿美元的伯克希尔工业王国变成巴菲特的庞大的投资金融集团变成巴菲特的庞大的投资金融集团 从从1965199819651

    8、998年,巴菲特的股票平均每年增值年,巴菲特的股票平均每年增值20.2%20.2%,高出道,高出道琼斯指数琼斯指数10.110.1个百分点个百分点 1965200619652006年的年的4242年间,伯克希尔公司净资产年年间,伯克希尔公司净资产年均增长率达均增长率达21.46%21.46%,累计增率,累计增率361156%361156%;同期标同期标准普尔准普尔500500指数成分公司的年均增长率为指数成分公司的年均增长率为10.4%10.4%,累计增长幅为累计增长幅为6479%6479%巴菲特巴菲特20062006年年6 6月月2525日宣布将捐出总价达三百多日宣布将捐出总价达三百多亿美元

    9、的私人财富投向慈善事业亿美元的私人财富投向慈善事业 20072007年拥有约年拥有约620620亿美元的净资产,根据亿美元的净资产,根据福福布斯布斯杂志公布的杂志公布的20082008年度全球富豪榜,他已年度全球富豪榜,他已经超过卡洛斯经超过卡洛斯斯利姆斯利姆埃卢和比尔埃卢和比尔盖茨成盖茨成为全球首富为全球首富 20102010年巴菲特以净资产年巴菲特以净资产470470亿美元位列福布斯榜亿美元位列福布斯榜第三名第三名二、巴菲特的投资理念二、巴菲特的投资理念 巴菲特是有史以来最伟大的投资家,他依靠巴菲特是有史以来最伟大的投资家,他依靠股票、外汇市场的投资,成为世界上数一数二股票、外汇市场的投资

    10、,成为世界上数一数二的富翁。其招牌式策略是买下那些他认为价格的富翁。其招牌式策略是买下那些他认为价格远低于实际价值的大企业(如喜诗糖果),或远低于实际价值的大企业(如喜诗糖果),或买下企业的大量股份(如可口可乐),并买下企业的大量股份(如可口可乐),并“永永远远”拥有它们。拥有它们。(经营)(经营)对巴菲特来说,钱挣来了就该保存起来,永对巴菲特来说,钱挣来了就该保存起来,永远不能失去或花掉,保住资本是他的个性和投远不能失去或花掉,保住资本是他的个性和投资风格的基础。(如资风格的基础。(如“省省1 1美分等于赚美分等于赚1 1美元美元”、“注重税后收益注重税后收益”)(9696、109109)“

    11、这不是因为我需要钱,而是为了享受赚钱和这不是因为我需要钱,而是为了享受赚钱和看财富增长的那种乐趣。看财富增长的那种乐趣。”价值投资并不复杂,巴菲特将其归结价值投资并不复杂,巴菲特将其归结为三点:为三点:1 1、把股票看成许多微型的商业单元;、把股票看成许多微型的商业单元;2 2、把市场波动看作你的朋友而非敌人、把市场波动看作你的朋友而非敌人(利利润有时候来自对朋友的愚忠润有时候来自对朋友的愚忠);3 3、购买股票的价格应低于你所能承受的价、购买股票的价格应低于你所能承受的价位。位。“从短期来看,市场是一架投票计算从短期来看,市场是一架投票计算器。但从长期看,它是一架称重器器。但从长期看,它是一

    12、架称重器”。巴菲特法则:巴菲特法则:可概括为可概括为5 5项投资逻辑、项投资逻辑、1212项投资要点、项投资要点、8 8项项选股标准和选股标准和2 2项投资方式。项投资方式。5 5项投资逻辑:项投资逻辑:1.1.因为我把自己当成是企业的经营者,所以因为我把自己当成是企业的经营者,所以我成为优秀的投资人;因为我把自己当成投资我成为优秀的投资人;因为我把自己当成投资人,所以我成为优秀的企业经营者。人,所以我成为优秀的企业经营者。2.2.好的企业比好的价格更重要。好的企业比好的价格更重要。3.3.一生追求消费垄断企业。一生追求消费垄断企业。4.4.最终决定公司股价的是公司的实质价值。最终决定公司股价

    13、的是公司的实质价值。5.5.没有任何时间适合将最优秀的企业脱手。没有任何时间适合将最优秀的企业脱手。1212项投资要点:项投资要点:1.1.利用市场的愚蠢,进行有规律的投资。利用市场的愚蠢,进行有规律的投资。2.2.买价决定报酬率的高低,即使是长线投资也是买价决定报酬率的高低,即使是长线投资也是如此。如此。3.3.利润的复合增长与交易费用和税负的避免使投利润的复合增长与交易费用和税负的避免使投资人受益无穷。资人受益无穷。4.4.不在意一家公司来年可赚多少,仅有在未来不在意一家公司来年可赚多少,仅有在未来5 5至至1010年能赚多少。年能赚多少。5.5.只投资未来收益确定性高的企业。只投资未来收

    14、益确定性高的企业。6.6.通货膨胀是投资者的最大敌人。通货膨胀是投资者的最大敌人。7.7.价值型与成长型的投资理念是相通的;价值是价值型与成长型的投资理念是相通的;价值是一项投资未来现金流量的折现值;而成长只一项投资未来现金流量的折现值;而成长只 是用来决定价值的预测过程。是用来决定价值的预测过程。8.8.投资人财务上的成功与他对投资企业的了解程投资人财务上的成功与他对投资企业的了解程度成正比。度成正比。9.“9.“安全边际安全边际”从两个方面协助你的投资:首先从两个方面协助你的投资:首先是缓冲可能的价格风险;其次是可获得相对高是缓冲可能的价格风险;其次是可获得相对高的权益报酬率。的权益报酬率

    15、。10.10.拥有一只股票,期待它下个星期就上涨,是拥有一只股票,期待它下个星期就上涨,是十分愚蠢的。十分愚蠢的。11.11.就算联储主席偷偷告诉我未来两年的货币政就算联储主席偷偷告诉我未来两年的货币政策,我也不会改变我的任何一个作为。策,我也不会改变我的任何一个作为。12.12.不理会股市的涨跌,不担心经济情势的变化,不理会股市的涨跌,不担心经济情势的变化,不相信任何预测,不接受任何内幕消息,只注不相信任何预测,不接受任何内幕消息,只注意两点:意两点:A.A.买什么股票;买什么股票;B.B.买入价格。买入价格。8 8项投资标准:项投资标准:1.1.必须是消费垄断企业(如有效垄断了华盛顿地区报

    16、必须是消费垄断企业(如有效垄断了华盛顿地区报纸的纸的华盛顿邮报华盛顿邮报)。)。2.2.产品简单、易了解、前景看好(喜诗糖果)。产品简单、易了解、前景看好(喜诗糖果)。3.3.有稳定的经营史。有稳定的经营史。4.4.经营者理性、忠诚,始终以股东利益为先(可口可经营者理性、忠诚,始终以股东利益为先(可口可乐)。乐)。5.5.财务稳健。财务稳健。6.6.经营效率高、收益好。经营效率高、收益好。7.7.资本支出少、自由现金流量充裕。资本支出少、自由现金流量充裕。8.8.价格合理。价格合理。2 2项投资方式:项投资方式:1.1.卡片打洞、终生持有,每年检查一次以卡片打洞、终生持有,每年检查一次以下数字

    17、:下数字:A.A.初始的权益报酬率;初始的权益报酬率;B.B.营运毛营运毛利;利;C.C.负债水准;负债水准;D.D.资本支出;资本支出;E.E.现金流现金流量。量。2.2.当市场过于高估持有股票的价格时,也当市场过于高估持有股票的价格时,也可考虑进行短期套利。可考虑进行短期套利。三、经典投资案例三、经典投资案例可口可乐可口可乐:投资投资1313亿美元,盈利亿美元,盈利7070亿美元亿美元120120年的可口可乐成长神话,是因为可口可年的可口可乐成长神话,是因为可口可乐卖的不是饮料而是品牌,任何人都无法击败乐卖的不是饮料而是品牌,任何人都无法击败可口可乐。领导可口可乐的是占据全世界的天可口可乐

    18、。领导可口可乐的是占据全世界的天才经理人,才经理人,1212年回购年回购25%25%股份的惊人之举,一股份的惊人之举,一罐只赚半美分但一天销售十亿罐,净利润罐只赚半美分但一天销售十亿罐,净利润7 7年年翻一番,翻一番,1 1美元留存收益创造美元留存收益创造9 95151美元市值,美元市值,高成长才能创造高价值。高成长才能创造高价值。19881988年,巴菲特以每股年,巴菲特以每股5.225.22美元的均价买入美元的均价买入1.131.13亿股可口可乐公司的股票。既然连他自己亿股可口可乐公司的股票。既然连他自己都说可口可乐的业务性质自它于都说可口可乐的业务性质自它于18861886年以来就年以来

    19、就没有改变过,在此之前他为什么不买呢?没有改变过,在此之前他为什么不买呢?原因:管理层没有合理地分配资本,一家企原因:管理层没有合理地分配资本,一家企业的未来主要依赖于他的管理质量,拙劣的管业的未来主要依赖于他的管理质量,拙劣的管理有可能坑苦一家好企业。理有可能坑苦一家好企业。在在2020世纪世纪7070年代,可口可乐公司在首席执行年代,可口可乐公司在首席执行官保罗官保罗奥斯汀的领导下积累了大量现金,超奥斯汀的领导下积累了大量现金,超过过3 3亿美元。实际上奥斯汀不知道怎样用这些钱,亿美元。实际上奥斯汀不知道怎样用这些钱,他开始玩无节制的收购游戏,购买了各种不相他开始玩无节制的收购游戏,购买了

    20、各种不相关的企业,包括内陆养虾场,私人品牌咖啡和关的企业,包括内陆养虾场,私人品牌咖啡和生产塑料吸管、湿纸巾和地毯清洗剂的工厂。生产塑料吸管、湿纸巾和地毯清洗剂的工厂。公司的年资本收益率仅为可怜的公司的年资本收益率仅为可怜的1%1%。1981 1981年,罗伯特年,罗伯特郭思达接帅印。由于他的郭思达接帅印。由于他的第一波行动之一就是买下了一家电影公司,看第一波行动之一就是买下了一家电影公司,看起来可口可乐的变化不会太大。但当郭思达钻起来可口可乐的变化不会太大。但当郭思达钻研了公司的深层问题后,他意识到可口可乐是研了公司的深层问题后,他意识到可口可乐是一个金矿。他卖掉了电影公司、养虾场和其他一个

    21、金矿。他卖掉了电影公司、养虾场和其他所有所有“不值钱的企业不值钱的企业”,把重心放在了可乐上。,把重心放在了可乐上。郭思达完善了管理和存货系统,全面修改了郭思达完善了管理和存货系统,全面修改了可乐的营销策略,大大改善了公司于瓶装商的可乐的营销策略,大大改善了公司于瓶装商的关系,并推动了一种轰动一时的新产品关系,并推动了一种轰动一时的新产品减减肥可乐。肥可乐。“新可口可乐新可口可乐”的惨败使可口可乐公司意识的惨败使可口可乐公司意识到自己低估了自己的品牌力量品牌忠诚度展现到自己低估了自己的品牌力量品牌忠诚度展现了令人震惊的威力。可见,可口可乐拥有无可了令人震惊的威力。可见,可口可乐拥有无可匹敌的行

    22、业优势。匹敌的行业优势。在郭思达的领导下,可口可乐瘦身为一家目在郭思达的领导下,可口可乐瘦身为一家目标明确的企业,只以溢价出售生产成本几乎为标明确的企业,只以溢价出售生产成本几乎为零的饮料。他甚至重组了可口可乐,将所有的零的饮料。他甚至重组了可口可乐,将所有的资本密集型分销业务都推给了独立瓶装公司,资本密集型分销业务都推给了独立瓶装公司,但每一瓶售出可乐的利润依然大多归可口可乐但每一瓶售出可乐的利润依然大多归可口可乐公司。公司。郭思达的变革获得了巨大的成功,可口可乐郭思达的变革获得了巨大的成功,可口可乐的净资产回报率从微不足道的的净资产回报率从微不足道的1%1%剧增到了令人剧增到了令人震惊的震

    23、惊的33%33%。对巴菲特来说,一家企业的价值不仅在于他明对巴菲特来说,一家企业的价值不仅在于他明天的股票市值,而在于它未来的收益。天的股票市值,而在于它未来的收益。如果可口可乐的股票下跌怎么办?如果可口可乐的股票下跌怎么办?需注意的是巴菲特购买的是一家企业!而如需注意的是巴菲特购买的是一家企业!而如果企业本身是健康的,股市的波动不算什么,果企业本身是健康的,股市的波动不算什么,因为可口可乐的收益不会受到影响,而且仍因为可口可乐的收益不会受到影响,而且仍会增长。另外可口可乐仍将分红会增长。另外可口可乐仍将分红.事实事实上,他可以估算出可口可乐在此后上,他可以估算出可口可乐在此后1010年的每年

    24、的每股分红累计将达股分红累计将达5 5美元左右。美元左右。结果,在结果,在19981998年年末,可口可乐的市盈率达年年末,可口可乐的市盈率达到了到了46.446.4,股价收在,股价收在66.0766.07元。而他的平均买元。而他的平均买价是价是5.225.22美元,所以他的年复利率是美元,所以他的年复利率是28.9%28.9%。这还不算分红。这还不算分红。GEICOGEICO:政府雇员保险公司,投资政府雇员保险公司,投资0.450.45亿亿美元,盈利美元,盈利7070亿美元亿美元巴菲特用了巴菲特用了7070年的时间去持续研究老牌汽年的时间去持续研究老牌汽车保险公司,。该企业的超级明星经理人,

    25、车保险公司,。该企业的超级明星经理人,杰克杰克伯恩在一个又一个的时刻挽狂澜于既伯恩在一个又一个的时刻挽狂澜于既倒。倒。1 1美元的留存收益就创造了美元的留存收益就创造了312312美元的美元的市值增长,这种超额盈利能力创造了超额的市值增长,这种超额盈利能力创造了超额的价值。因为价值。因为GEICOGEICO公司在破产的风险下却迎公司在破产的风险下却迎来了巨大的安全边际,在来了巨大的安全边际,在2020年中,这个企业年中,这个企业2020年盈利年盈利2323亿美元,增值亿美元,增值5050倍。倍。华盛顿邮报公司:华盛顿邮报公司:投资投资0 01111亿美元,盈利亿美元,盈利16168787亿美元

    26、亿美元7070年时间里,华盛顿邮报公司由一个小报纸年时间里,华盛顿邮报公司由一个小报纸发展成为一个传媒巨无霸,前提在于行业的垄断发展成为一个传媒巨无霸,前提在于行业的垄断标准,报纸的天然垄断性造就了一张全球最有影标准,报纸的天然垄断性造就了一张全球最有影响力的报纸之一,水门事件也让尼克松辞职。响力的报纸之一,水门事件也让尼克松辞职。从从19751975年至年至19911991年,巴菲特控股下的华盛顿年,巴菲特控股下的华盛顿邮报创造了每股收益增长邮报创造了每股收益增长1010倍的的超级资本盈利倍的的超级资本盈利能力,而能力,而3030年盈利年盈利160160倍,从倍,从10001000万美元到万

    27、美元到1717亿亿美元,华盛顿邮报公司是当之无愧的明星。美元,华盛顿邮报公司是当之无愧的明星。吉列:吉列:投资投资6 6亿美元,盈利是亿美元,盈利是3737亿美元亿美元作为垄断剃须刀行业作为垄断剃须刀行业100100多年来的商业传多年来的商业传奇,是一个不断创新难以模仿的品牌,具奇,是一个不断创新难以模仿的品牌,具备超级持续竞争优势,这个公司诞生了连备超级持续竞争优势,这个公司诞生了连巴菲特都敬佩的人才,科尔曼巴菲特都敬佩的人才,科尔曼莫克勒,莫克勒,他带领吉列在国际市场带来持续的成长,他带领吉列在国际市场带来持续的成长,1 1美元留存收益创造美元留存收益创造9 92121美元市值的增长,美元

    28、市值的增长,1414年中盈利年中盈利3737亿美元,创造了亿美元,创造了6 6倍的增值。倍的增值。美国运通:美国运通:投资投资14147 7亿美元,盈利亿美元,盈利70707676亿美元亿美元125125年历史的金融企业,富人声望和地位的象年历史的金融企业,富人声望和地位的象征,是高端客户细分市场的领导者,重振运通征,是高端客户细分市场的领导者,重振运通的是一个优秀的金融人才,哈维的是一个优秀的金融人才,哈维格鲁伯,从格鲁伯,从多元化到专业化,高端客户创造了高利润,高多元化到专业化,高端客户创造了高利润,高度专业化经营出高盈利,度专业化经营出高盈利,1111年持续持有,盈利年持续持有,盈利71

    29、71亿美元,增值亿美元,增值4 48 8倍。倍。事实上巴菲特在买这只股票时,美国运通面临事实上巴菲特在买这只股票时,美国运通面临着能否生存下去的危机!那是什么力量使得如着能否生存下去的危机!那是什么力量使得如此注重企业质量的巴菲特投资它呢?此注重企业质量的巴菲特投资它呢?(59)(59)中国石油:投资中国石油:投资5 5亿美元,到亿美元,到20072007年持有年持有5 5年,年,盈利盈利3535亿,增值亿,增值8 8倍。倍。比亚迪比亚迪 总部总部:中国深圳公司业务中国深圳公司业务:手机、电池、汽车手机、电池、汽车入股时间入股时间:9:9月月2727日日 20082008年年9 9月月2727

    30、日,巴菲特旗下的日,巴菲特旗下的MidAmericanMidAmerican公司与中国最大的充电电池制造商比亚迪电公司与中国最大的充电电池制造商比亚迪电子公司达成协议,以子公司达成协议,以2.322.32亿美元的价格收购亿美元的价格收购后者后者9.9%9.9%的股份。这次入股的比亚迪,市盈的股份。这次入股的比亚迪,市盈率率1010倍左右,市净率倍左右,市净率1.51.5倍,近倍,近5 5年公司的股年公司的股东权益、净利润、销售收入均平稳增长东权益、净利润、销售收入均平稳增长.受受此影响,比亚迪在香港股市上的股价迅速拉此影响,比亚迪在香港股市上的股价迅速拉高高,接近翻番。接近翻番。通用电气通用电

    31、气:收购时间收购时间:10:10月月2 2日日 20082008年年1010月月2 2日,通用电气公司宣布,巴菲特日,通用电气公司宣布,巴菲特管理的伯克希尔再度担当起援救者的角色,管理的伯克希尔再度担当起援救者的角色,同意从通用电气私募发行中购买同意从通用电气私募发行中购买3030亿美元永亿美元永续优先股,享有续优先股,享有10%/10%/年的优先股红利。同时年的优先股红利。同时在在5 5年内可以按每股年内可以按每股22.2522.25美元的行权价格买美元的行权价格买入入3030亿美元的普通股。巴菲特的风险是这家亿美元的普通股。巴菲特的风险是这家顶级公司宣布破产,而通用电气是著名的老顶级公司宣布破产,而通用电气是著名的老牌企业,多元化企业的典范,倒闭的概率不牌企业,多元化企业的典范,倒闭的概率不足足1%1%,也就是说,一旦危机过去,巴菲特成,也就是说,一旦危机过去,巴菲特成功的概率超过功的概率超过99%99%。附录:附录:

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