国际间接投资理论课件.ppt

1、国际证券组合理论国际证券组合理论1资本资产定价理论资本资产定价理论2套利定价理论套利定价理论3期权定价理论期权定价理论4投资行为金融理论投资行为金融理论5国际证券组合理论国际证券组合理论1 证券的收益与风险成正比，即证券的收益越高，风险越大，即在进行证券的收益与风险成正比，即证券的收益越高，风险越大，即在进行投资决策时，不能以收益越高越好作为标准，也不能以风险越小作为投资决策时，不能以收益越高越好作为标准，也不能以风险越小作为标准，正确的作法是把收益和风险结合，选择收益相对较大，风险相标准，正确的作法是把收益和风险结合，选择收益相对较大，风险相对较小的投资产品。对较小的投资产品。 预期收益预期

2、收益风险风险 证券组合又可以称为两参数证券组合又可以称为两参数(Two-Parameter)投资组合投资组合理论或平均数理论或平均数方差（方差（Mean-Variance）投资组合理论）投资组合理论 1、投资的结果可以通过各种可能的收益率变化分布、投资的结果可以通过各种可能的收益率变化分布来表示，即投资的收益率是投资结果的恰当概括。来表示，即投资的收益率是投资结果的恰当概括。2、收益率的标准差反映了投资者对风险的估计。、收益率的标准差反映了投资者对风险的估计。3、投资者只愿意以预期收益率和预期标准差这两个、投资者只愿意以预期收益率和预期标准差这两个概率分布的参数作为决策的基础。概率分布的参数作

3、为决策的基础。4、理性投资者会按照、理性投资者会按照“主宰原则主宰原则”进行决策：在风进行决策：在风险一定的情况下，投资者会选择回报率较高的证券组险一定的情况下，投资者会选择回报率较高的证券组合；在回报率一定的情况下，投资者会选择风险较小合；在回报率一定的情况下，投资者会选择风险较小的证券组合。的证券组合。5、资产和负债具有完全的流动性，组合购买和销售、资产和负债具有完全的流动性，组合购买和销售将不会对市场价格和预期收益率造成影响。将不会对市场价格和预期收益率造成影响。1、分散原理、分散原理 在投资者的股票单一投资中，在投资者的股票单一投资中， 若若 只购买一种股票，以最高的预期收益作为标准，

4、可只购买一种股票，以最高的预期收益作为标准，可是风险亦大；是风险亦大； 若若 将投资分散在若干种收益和风险都较低的股票上，将投资分散在若干种收益和风险都较低的股票上，这样就可以有效的降低风险总水平，使风险降低到投资者能这样就可以有效的降低风险总水平，使风险降低到投资者能够承受的范围之内。够承受的范围之内。 1、分散原理、分散原理 利用分散投资的原理，利用分散投资的原理， 若干股票的总收益就等于这些股票的平均收益，而这些若干股票的总收益就等于这些股票的平均收益，而这些股票的平均年收益可以通过加权平均数来计算；股票的平均年收益可以通过加权平均数来计算； 相反，若干股票的总风险却比这些股票的加权平均

5、风险相反，若干股票的总风险却比这些股票的加权平均风险要小，这是因为这些股票组合的风险决定于他们之间的要小，这是因为这些股票组合的风险决定于他们之间的相互相互关联程度关联程度。2、相关系数原理、相关系数原理 证券组合中的相关系数证券组合中的相关系数，其取值范围是，其取值范围是-11。 它可以反映这组证券中任两只证券的期望收益率之间的关它可以反映这组证券中任两只证券的期望收益率之间的关系，这种关系可以是系，这种关系可以是正相关关系正相关关系，可以是没有，可以是没有相关关系相关关系，也，也可以是可以是负相关关系负相关关系。2、相关系数原理、相关系数原理 当相关系数当相关系数为正数时，表示两种证券间是

6、正相关关系，即一种证为正数时，表示两种证券间是正相关关系，即一种证券的收益增加，另一种证券的收益也增加；券的收益增加，另一种证券的收益也增加； 反之两种证券的收益同时减小。在这种情况下，两种证券的收益波反之两种证券的收益同时减小。在这种情况下，两种证券的收益波动趋势相同，不能起到降低投资风险的作用。动趋势相同，不能起到降低投资风险的作用。 当当为为0时，表示一种证券的收益变动与另一种证券的收益没有影时，表示一种证券的收益变动与另一种证券的收益没有影响，即没有相关关系。这时，可能会降低总体风险，也可能不会降低总响，即没有相关关系。这时，可能会降低总体风险，也可能不会降低总体风险。体风险。 当当为

7、负数时，表示两种证券的收益成负相关关系，一种证券的收为负数时，表示两种证券的收益成负相关关系，一种证券的收益减少，另一种证券的收益反而会随之增加，即这种证券组合期望收益益减少，另一种证券的收益反而会随之增加，即这种证券组合期望收益率变化较为平缓，可以起到减低风险的作用。率变化较为平缓，可以起到减低风险的作用。 每一种证券和证券组合均可以由平面坐标系（期望收益率）每一种证券和证券组合均可以由平面坐标系（期望收益率）-（标准（标准差）中的点来表示，所有存在的证券和证券组合构成平面上的一个区域差）中的点来表示，所有存在的证券和证券组合构成平面上的一个区域称之为可行域。称之为可行域。投资者可以在可行域

8、中选择一个最满意的点，在这一点上均投资者可以在可行域中选择一个最满意的点，在这一点上均值和方差的目标达到最佳均衡。值和方差的目标达到最佳均衡。 “效率边界效率边界”： 根据根据“主宰原则主宰原则”，在可行域中可能被选，在可行域中可能被选中的点将局限在可行域的部分边界上；中的点将局限在可行域的部分边界上；有效组合：有效组合： 如图，效率边界上的点所对应的组合便是可如图，效率边界上的点所对应的组合便是可能被投资者选中的组合，能被投资者选中的组合， 在确定出效率边界后，投资者可以根据个人对于均值在确定出效率边界后，投资者可以根据个人对于均值和方差更具体更精确的偏好，在效率边界上选择他最满意的和方差更

9、具体更精确的偏好，在效率边界上选择他最满意的点，从而得到最满意的证券组合。点，从而得到最满意的证券组合。 马克维茨认为投资者是风险的规避者，他们不愿意马克维茨认为投资者是风险的规避者，他们不愿意承担没有相应期望收益加以补偿的附加风险。投资者承担没有相应期望收益加以补偿的附加风险。投资者可以利用多元化的证券组合，将期望收益率减至最小，可以利用多元化的证券组合，将期望收益率减至最小，因此，他根据风险分散原则，应用二次规划建立了一因此，他根据风险分散原则，应用二次规划建立了一套繁杂的数学方法来解决如如何通过多元证券组合降套繁杂的数学方法来解决如如何通过多元证券组合降低组合资产中的风险问题。低组合资产

10、中的风险问题。资本资产定价理论资本资产定价理论2 该模型是证券组合选择的新方法。模型以资本市场该模型是证券组合选择的新方法。模型以资本市场均衡为条件，能够预测资产风险与预期收益之间的关均衡为条件，能够预测资产风险与预期收益之间的关系，并提出了投资项目收益率的计算方法，大大简化系，并提出了投资项目收益率的计算方法，大大简化了马克维茨证券组合理论的求解，被认为是现代金融了马克维茨证券组合理论的求解，被认为是现代金融理论的基石。理论的基石。威廉威廉夏普夏普马克维茨的学生马克维茨的学生斯坦福大学教授斯坦福大学教授1963年提出年提出1、有效选择性假说、有效选择性假说2、一致性假说、一致性假说3、无风险

11、性假说、无风险性假说4、单期收益性假说、单期收益性假说 资本市场线是无风险资产与市场证券组合的连线，它代表着均衡资本市场线是无风险资产与市场证券组合的连线，它代表着均衡市场上的有效边界。在资产定价模型中，资本市场线代表着有效组合市场上的有效边界。在资产定价模型中，资本市场线代表着有效组合的期望收益率与标准差之间存在的一种简单的线性关系。的期望收益率与标准差之间存在的一种简单的线性关系。 式中式中EP、P分别为有效组合分别为有效组合P的期望收益率和标准差，的期望收益率和标准差，rf为无风险利率，为无风险利率，E（rM）、）、M分别为市场组合分别为市场组合M的期望收益率和标准差，的期望收益率和标准

12、差，E（rM）-rf M 是是 CML的斜率，它表示单位风险溢价，反映了市场组合的期望收益与风险之间的斜率，它表示单位风险溢价，反映了市场组合的期望收益与风险之间的比例关系，即风险增加能获得多少期望收益奖励，或者，降低风险必须放的比例关系，即风险增加能获得多少期望收益奖励，或者，降低风险必须放弃多少期望收益。弃多少期望收益。 有效组合的期望收益率有效组合的期望收益率EP由以下两个部分构成：第一部分由以下两个部分构成：第一部分rf是无风险利率，是无风险利率，它是即期消费的价格，通常被称为资金的时间价值；第二部分是对所承担风它是即期消费的价格，通常被称为资金的时间价值；第二部分是对所承担风险的奖励

13、，通常称为风险溢价。险的奖励，通常称为风险溢价。()MfpfPME rrEr对所承担风险的对所承担风险的奖励，通常称为奖励，通常称为风险溢价风险溢价 rf是无风险利率是无风险利率，它是即期消费，它是即期消费的价格，通常被的价格，通常被称为资金的时间称为资金的时间价值；价值； 有效组合的有效组合的期望收益率期望收益率EP mfifimmERRERR 该方程描述了在市场均衡状态下，风险证券组合的期望收益该方程描述了在市场均衡状态下，风险证券组合的期望收益率与市场组合收益的协方差的线性关系。式中，率与市场组合收益的协方差的线性关系。式中，Rf 是风险利率，是风险利率，M是市场组合，是市场组合，ERi

14、 是第是第i个风险资产的期望收益，个风险资产的期望收益，ERm 为资产组合为资产组合的期望收益，的期望收益，im是第是第i种资产与组合种资产与组合M收益间的协方差。收益间的协方差。套利定价理论套利定价理论3 单个证券价格的差异以及证券组合价格的差异是构成套单个证券价格的差异以及证券组合价格的差异是构成套利的主要因素利的主要因素 。美国学者斯蒂芬美国学者斯蒂芬罗斯罗斯与与1976年提出，在罗年提出，在罗斯的论文斯的论文资本资产资本资产定价的套利理论定价的套利理论中中提出了一种全新的资提出了一种全新的资产定价模型产定价模型套利定套利定价模型。价模型。 iiiiRabF 证券证券i的期望收益率为：的

15、期望收益率为： 在以上式中，在以上式中， 表示表示i的收益率，的收益率， 表示当因素表示当因素F期望值为期望值为0时证券时证券i的的期望收益率，期望收益率，F表示共同因素的值，表示共同因素的值， 表示证券表示证券i对因素对因素F的变动敏感度，的变动敏感度， 表示证券收益率与期望收益率的偏差。表示证券收益率与期望收益率的偏差。()()( )iiiiiiE RE abFabE FiRiaibi 上式中，上式中， 和和 表示影响证券收益的两个因素表示影响证券收益的两个因素, 、 分别表示证券分别表示证券i对对这两个因素的敏感程度，这两个因素的敏感程度， 是随机误差项，是随机误差项， 是当每个因素都为

16、是当每个因素都为0时证券时证券i期望期望收益率。此时，收益率。此时， 投资组合收益为：投资组合收益为：iai1122iiiiiRab Fb F1F2F1 ib2ib112211()nnpiiiiiiiiiRX RX ab Fb F11221111nnnniiiiiiiiiiiiX aX b FX b FX一般形式为一般形式为证券的期望收益率为证券的期望收益率为 该模型说明，某种证券或证券组合对相同因素反应的敏感程度相同，该模型说明，某种证券或证券组合对相同因素反应的敏感程度相同，则它们的期望收益率也会相同。如果存在证券或证券组合和期望收益率不则它们的期望收益率也会相同。如果存在证券或证券组合和

17、期望收益率不同时，同时，“近似套利机会近似套利机会”就会存在。投资者会利用这种投资收益的不同进就会存在。投资者会利用这种投资收益的不同进行套利直至套利机会消失。这便是套利定价理论的逻辑核心。行套利直至套利机会消失。这便是套利定价理论的逻辑核心。11iiiimmiRab Fb F11()()()iiiimmE Rab E Fb E F 上式中，上式中， 表示无风险资产的收益率，表示无风险资产的收益率， 表示证券表示证券i对因素的敏感度对因素的敏感度（j=1,2,n） 表示第表示第j个风险因素个风险因素 的边际贡献。该模型说明，市场均的边际贡献。该模型说明，市场均衡状态下，证券的预期收益率与其对因

18、素的敏感性成相关关系，且以无风衡状态下，证券的预期收益率与其对因素的敏感性成相关关系，且以无风险资产的收益率为截距。险资产的收益率为截距。1122()ifiinnE RRbbbfRijbjjF期权定价理论期权定价理论41900年，年，巴舍利耶（巴舍利耶（Louis BaChelier）运用）运用布朗的运动数学布朗的运动数学理论来测定股票理论来测定股票价格的波动。价格的波动。sxsxsxcsx2211( / )()( / )()22(1)In s xIn s xce sx2211( / )()( / )()22In s xIn s xcsex111( , )(,1)(,1)1RkhRC s nC

19、 hS nC kS nRhkhk 这表明了第这表明了第n步看涨期权价值与第一步看涨期权价值之间的关系，它能来推步看涨期权价值与第一步看涨期权价值之间的关系，它能来推导不同股票价格在一期的看涨期权价值。由此，第导不同股票价格在一期的看涨期权价值。由此，第n步看涨期权价值公式为：步看涨期权价值公式为：1!( , )(1)(1)()!nnin iin iinC S nRqqSh kXinr 其中其中 是标准积分正态分布函数，是标准积分正态分布函数， 是距到期的时间差。布莱克是距到期的时间差。布莱克-斯斯科尔斯模型为投资者提出了一种能够方便精确的确定期权价格、控制风险的手科尔斯模型为投资者提出了一种能够方便精确的确定期权价格、控制风险的手段。但是该模型最大的缺陷在于没有考虑期权提前执行时可能是风险与损失。段。但是该模型最大的缺陷在于没有考虑期权提前执行时可能是风险与损失。因此，该模型只适用于期权到期时才能进行交易的欧式期权，因此应用时候会因此，该模型只适用于期权到期时才能进行交易的欧式期权，因此应用时候会有局限性。有局限性。2211(/)()(/)()22In SXIn SXCSeXTt投资行为金融理论投资行为金融理论5