财务管理：财务管理第12&13章.ppt

1、财务管理财务管理 主讲人：周小春主讲人：周小春 上节要点回顾 n项目现金流量项目现金流量 n增量现金流量需要注意的几个问题增量现金流量需要注意的几个问题 n预计财务报表与项目现金流量预计财务报表与项目现金流量 n项目的经营现金流量计算项目的经营现金流量计算 n贴现现金流量的一些特殊情况贴现现金流量的一些特殊情况 n评估降低成本评估降低成本 n制定竞标价格制定竞标价格 n评估不同寿命的备选设备评估不同寿命的备选设备 第五部分第五部分 风险与报酬风险与报酬 第十二章第十二章 资本市场的一些启示资本市场的一些启示 本章内容 n报酬报酬 n历史纪录历史纪录 n平均报酬率平均报酬率 n报酬率的变动性报酬

2、率的变动性 n平均报酬率的进一步讲述平均报酬率的进一步讲述 n资本市场效率资本市场效率 学习目标： 如何评估投资报酬 多种重要类型的投资历史报酬 多种重要类型的投资历史风险 市场效率的含义 报酬 n报酬报酬 n购买资产后获得的报酬或者损失，称为投资报酬购买资产后获得的报酬或者损失，称为投资报酬 n收益部分：收益部分：拥有某项投资获得的现金收入拥有某项投资获得的现金收入 n资本利得或资本损失：资本利得或资本损失：购买资产价值发生变化购买资产价值发生变化 n股票股票 n收益部分：股利收益部分：股利 n资本利得：价值的变动资本利得：价值的变动 n无论是持有还是不出售都不影响赚取的报酬。无论是持有还是

3、不出售都不影响赚取的报酬。 报酬率 n每投资每投资1 1美元获得的报酬。美元获得的报酬。 n股利收益率股利收益率= = n资本利得报酬率资本利得报酬率= = n总报酬率总报酬率= =股利收益率股利收益率+ +资本利得报酬率资本利得报酬率 n计算报酬率 n若年初购买每股股价25美元的股票。年末的时候，股票价格为每股35 美元，获得每股2美元股利。股利收益率为多少？资本利得率为多少？ 若投资总额为1000美元，则年底有多少钱？ n解：股利收益率： =2/25=0.08 n资本利得率： =（35-25）/25=0.4 n总报酬率：0.08+0.4=0.48. 1 / tt DP 1 ()/ ttt

4、PPP 1 / tt DP 1 ()/ ttt PPP 报酬率计算： 课后练习题1&2&3&4 历史记录 n五种重要投资组合五种重要投资组合 n大型公司股票：标普大型公司股票：标普500500指数指数 n小型公司股票：上市最小小型公司股票：上市最小20%20% n长期公司债券：长期公司债券：2020年期的高质量债券组合年期的高质量债券组合 n长期美国政府债券：长期美国政府债券：2020年期的美国政府债券年期的美国政府债券 n美国国库券：美国国库券：1 1个月到期的国库券个月到期的国库券 表12-1给出了股票、政府债券、国库券的逐年报酬率&消费者物价 指数 1936-1973年的历史数据需要整理

5、！ 平均报酬率 n将所有样本期间的报酬率求和，再除以期间数将所有样本期间的报酬率求和，再除以期间数 n表12-1 逐年报酬率转化 n平均报酬率可以作为投资比较对象平均报酬率可以作为投资比较对象 n由于政府国库券无违约风险，将国库券为代表的报酬作为无风险报酬率 n将普通股股票与国库券的报酬率比较将普通股股票与国库券的报酬率比较 n普通股股票多出来的可看做超额报酬率 n超额报酬率又称为风险溢价超额报酬率又称为风险溢价 n承担额外风险获得的回报 历史记录 n五种重要投资组合五种重要投资组合 n大型公司股票：标普大型公司股票：标普500500指数指数 n小型公司股票：上市最小小型公司股票：上市最小20

6、%20% n长期公司债券：长期公司债券：2020年期的高质量债券组合年期的高质量债券组合 n长期美国政府债券：长期美国政府债券：2020年期的美国政府债券年期的美国政府债券 n美国国库券：美国国库券：1 1个月到期的国库券个月到期的国库券 罗杰*伊博森：耶鲁大学管理学院管理实践学教授 斑马资本管理公司主席及股权投资基金经理 l 风险证券，如股票的平均报酬率高于国库券之类的无风险证券 l 小型公司股票的平均报酬率高于大型公司股票 l 流通性更强的股票有着更高的价值，但报酬却比流通性较差的股票低 l 公司、项目或部门的资本成本可以利用市场数据来预估 是不是真的应该买创业板？ 资本市场的第一个启示:

7、 风险性资产会赚取风险溢价！ 也就是说： 承担风险就会有回报！ 风险：报酬率的变动性 n报酬是有波动的报酬是有波动的 n风险来自于报酬率的变动风险来自于报酬率的变动 n风险指标：报酬率的方差和标准差风险指标：报酬率的方差和标准差 n报酬率方差计算：报酬率方差计算： n标准差是方差的平方根标准差是方差的平方根 n例12-2 nS&D公司的报酬率已知，需计算方差和标准差 n可知，平均回报率越高，对应的方差和标准差越大 22 2 1 1 ( )().() 1 T Var RRRRR T 报酬率与波动性计算： 课后练习题7&9&14 正态分布 n当股票的实际报酬率用标准差和平均报酬率表示时。当股票的实

8、际报酬率用标准差和平均报酬率表示时。 n有一些服从正态分布。有一些服从正态分布。 n仅仅给出某种情况下的分布形式，并不是所有的都是正态分布 报酬率分布计算： 课后练习题17&18&19 资本市场的第二个启示: 潜在的回报越大，风险就越大！ 资本市场的历史 潜在的回报越大，风险就越大！ 关于平均报酬率的计算 n算数平均报酬率算数平均报酬率 n一定期间内一个平均年度的报酬率一定期间内一个平均年度的报酬率 n几何平均报酬率几何平均报酬率 n一定期间内每年的平均复利报酬率一定期间内每年的平均复利报酬率 1/ 12 (1)(1R ). (1)1 T T RR 杰里米*J*西格尔：宾夕法尼亚大学沃顿商学院

9、金融学教授 l 股票长线法宝&投资者未来 l 研究认为股票的几何实际报酬率是稳定的 l 短期发生波动，但长期表现出显著的稳定性 l 与随机游走概念相悖 一般采用算数平均报酬率 几何平均报酬率对多个10年长度匹配时使用 算数报酬率&几何报酬率计算： 课后练习题15&16 资本市场效率 n资产价格总是在波动资产价格总是在波动 n资产价格对市场信息做出了调整资产价格对市场信息做出了调整 n有效资本市场的概念有效资本市场的概念 n是指资产的现有市场价格能够充分反映所有有关、可用信是指资产的现有市场价格能够充分反映所有有关、可用信 息的资本市场息的资本市场 比如：苹果公司发布新产品，公司高管持股增加 有

10、效市场假说 n有效市场假设有效市场假设( efficient-market hypothesis( efficient-market hypothesis，EMH )EMH )， 无论是对于公司还是对于投资者来说，都具有许多重要的无论是对于公司还是对于投资者来说，都具有许多重要的 含义。含义。 n因为价格及时地反映新的信息，投资者只能期望获得正常因为价格及时地反映新的信息，投资者只能期望获得正常 的收益率。的收益率。 n公司应该期望从它发行销售的证券中获得公允的价值。公司应该期望从它发行销售的证券中获得公允的价值。 l 存在完全的有效市场吗？ l 为什么是假说？ l 因为实际中不存在真正的有效

11、市场 有效资本市场的信息反映 股价 公布前(-)天数 和公布后(+)天数 过度反应后修正 推迟反应 30 20 100+10 +20 +30 有效市场 实线表示股票价格在有效市场状况下的调整方向。在这种情况下，股票价格根据新的信息实线表示股票价格在有效市场状况下的调整方向。在这种情况下，股票价格根据新的信息 及时地进行调整，价格因此出现了明显的变化及时地进行调整，价格因此出现了明显的变化 点线描绘了推迟反映的情况。在这种情况下，市场点线描绘了推迟反映的情况。在这种情况下，市场 花费了花费了30天才完全消化吸收信息；天才完全消化吸收信息； 虚线表明市场对信息过度反映，随后经修正回归真实的价格。虚

12、线表明市场对信息过度反映，随后经修正回归真实的价格。 如果市场费时多日进行价格调整 ，那么投资者在信息公布时买入 股票，在价格回归均衡状态时卖 出股票，就可以获得交易利润 市场效率的形式 n 弱型有效市场弱型有效市场: : n 过去价格波动所包含的所有信息都已体现在目前证券价格过去价格波动所包含的所有信息都已体现在目前证券价格 上的市场；上的市场； n 半强型有效市场半强型有效市场: : n 证券价格不仅反映了过去价格信息而且反映了所有公开发证券价格不仅反映了过去价格信息而且反映了所有公开发 表信息的市场；表信息的市场； n 强型有效市场强型有效市场: : n 目前证券的市场价格反映了所有信息

13、（公开的和私下的）目前证券的市场价格反映了所有信息（公开的和私下的） 的市场。的市场。 如果资本市场达到弱型有效，通过技术分析的交易策略无法获取利润。 包括如公司公布的财务报表和历史上的价格信息 包括公开的和内幕的信息 对有效市场假设的一些误解 n既然市场是有效的既然市场是有效的 n投掷效率投掷效率 n随便丢一只飞镖，按中的概率来选择投资组合？随便丢一只飞镖，按中的概率来选择投资组合？ n这种说法虽然基本上正确，但不完全准确。这种说法虽然基本上正确，但不完全准确。 n投资者还须确定其所持有的投资组合的风险程度及其正常的期望收益投资者还须确定其所持有的投资组合的风险程度及其正常的期望收益 n价格

14、波动价格波动 n价格天天波动，并不能反映信息？价格天天波动，并不能反映信息？ n实际上正式因为反映的信息，才会波动实际上正式因为反映的信息，才会波动 n股东漠不关心股东漠不关心 n很多股东并不密切关注股票，也不在近期进行交易，股票还能反映信很多股东并不密切关注股票，也不在近期进行交易，股票还能反映信 息吗？息吗？ 23 有效金融市场一定是有理性的吗？ n试验一：你面临两个选择：试验一：你面临两个选择： (a)直接获得100元而无需承担任何责任 (b)投掷一次硬币，如果你赢了，就会获得250元；如 果你输了，就必须支付50元 你的选择是什么？ 试验一：说明人们希望试验一：说明人们希望“安全的安全

15、的”资产资产 24 有效金融市场一定是有理性的吗？ n试验二：由一个陌生人提议如何将试验二：由一个陌生人提议如何将100100元在你们俩之间元在你们俩之间 进行分配，如果你接受他的建议，就按照他确定的比例进行分配，如果你接受他的建议，就按照他确定的比例 进行分配；如果你拒绝他的建议，你们俩什么都得不到进行分配；如果你拒绝他的建议，你们俩什么都得不到 。现在这个人提出他拿走。现在这个人提出他拿走9999元，而只给你元，而只给你1 1元。你是否元。你是否 会接受他的建议？会接受他的建议？ 试验二：说明人们可能会因为试验二：说明人们可能会因为“忌妒忌妒”而丧失投而丧失投 资机会资机会 本章小结 n报

16、酬报酬& &报酬率报酬率 n报酬率的两个启示报酬率的两个启示 n有效市场及其三个类型有效市场及其三个类型 第十三章第十三章 报酬、风险与证券市场线报酬、风险与证券市场线 本章内容 n期望报酬率和方差期望报酬率和方差 n投资组合投资组合 n宣告、意外事项和期望报酬率宣告、意外事项和期望报酬率 n风险：系统的和非系统的风险：系统的和非系统的 n分散化与投资组合风险分散化与投资组合风险 n系统风险与贝塔系数系统风险与贝塔系数 n证券市场线证券市场线 n证券市场线与资本成本：预习证券市场线与资本成本：预习 学习目标： 如何评价预期报酬 多样化的影响 系统风险原则 证券市场线和风险报酬抉择 启示&行为决

17、策 n两个启示两个启示 n承担风险就会得到回报承担风险就会得到回报 n风险性越高的投资，风险溢价就越大风险性越高的投资，风险溢价就越大 n单个资产的风险确定单个资产的风险确定 n如何定义风险并且如何衡量风险如何定义风险并且如何衡量风险 n一项资产的风险和必要报酬率之间的关系进行量化一项资产的风险和必要报酬率之间的关系进行量化 n分散风险的原则分散风险的原则 n如何分散风险如何分散风险 股票收益假设服从正态分布 单项资产的期望报酬率与方差 n确定概率分布确定概率分布 n随机事件：某一事件在相同的条件下可能发生也可能不发随机事件：某一事件在相同的条件下可能发生也可能不发 生，或可能出现这种结果，生

18、，或可能出现这种结果， 也可能出现另一种结果。也可能出现另一种结果。 n概率：指随机事件发生的可能性或出现某种结果的可能性概率：指随机事件发生的可能性或出现某种结果的可能性 n抛硬币抛硬币 n概率的特点：概率的特点： n0Pi1 单项资产的期望报酬率与方差 n期望报酬率：期望报酬率： n标准差标准差&期望报酬率可以度量风险与报酬关系期望报酬率可以度量风险与报酬关系 nP表13-2 n ii i1 rP r 单项资产的期望报酬率与方差 n计算标准差计算标准差: n各实际值偏离预计值的加权平均值，反映实际值偏离预计各实际值偏离预计值的加权平均值，反映实际值偏离预计 值的程度值的程度 （ ） n 2

19、 ii i1 rrP 预测单项资产的期望报酬率与方差 n根据某项资产收益的历史数据的样本均值作为估计数根据某项资产收益的历史数据的样本均值作为估计数 n假设条件：该种资产未来收益的变化服从其历史上实际收假设条件：该种资产未来收益的变化服从其历史上实际收 益的大致概率分布益的大致概率分布 n根据未来影响收益的各种可能结果及其概率分布大小估计根据未来影响收益的各种可能结果及其概率分布大小估计 预期收益率预期收益率 n利用历史数据度量风险利用历史数据度量风险 n用估计的标准差与现有的标准差比较用估计的标准差与现有的标准差比较 n其中，其中， 表示第表示第t t期已实现报酬率，期已实现报酬率， 为过去

20、的平均年度报酬为过去的平均年度报酬 率率 （ ） n 2 t i1 RR n1 t R R 预测单项资产的期望报酬率与方差 课堂练习： 课后练习题5&6&7 投资组合 n多种资产同时持有，形成投资组合多种资产同时持有，形成投资组合 n投资组合的期望报酬率投资组合的期望报酬率 n证券组合的预期收益率是组成证券组合的单项证券的预期证券组合的预期收益率是组成证券组合的单项证券的预期 收益率的加权平均数收益率的加权平均数 n证券组合的方差证券组合的方差 n 投资组合的方差是各种资产收益方差的加权平均数，加上投资组合的方差是各种资产收益方差的加权平均数，加上 各种资产收益的协方差各种资产收益的协方差 n

21、 pi i i1 rWr 两项资产投资组合 n两项资产预期收益率的方差两项资产预期收益率的方差 n投资组合的方差与标准差例题投资组合的方差与标准差例题 n例例13-413-4；P332P332 ),(2 2121 2 2 2 2 2 1 2 1 2 rrCOVwwww P 投资组合期望报酬率计算： 课后练习题1&2&3&4&9&10&23 宣告、意外事项和期望报酬率 n期望报酬率和非期望报酬率期望报酬率和非期望报酬率 n总报酬率总报酬率= =期望报酬率期望报酬率+ +非期望报酬率非期望报酬率 n非期望报酬率是风险性引起的，但从长期来看，非期望报酬率均值为非期望报酬率是风险性引起的，但从长期来看

22、，非期望报酬率均值为0 0 n始料未及的，如销售量突然增长等。始料未及的，如销售量突然增长等。 n宣告和消息宣告和消息 n宣告宣告= =预期部分预期部分+ +意外事项意外事项 n一般涉及的消息是意外事项，而非预期已知事项一般涉及的消息是意外事项，而非预期已知事项 风险：系统与非系统风险 n非预期部分产生风险非预期部分产生风险 n系统风险系统风险（如金融危机、股价大跌等）（如金融危机、股价大跌等） n影响整个市场，几乎所有的资产都受到影响影响整个市场，几乎所有的资产都受到影响 n非非系统风险系统风险（公司内部财务危机等）（公司内部财务危机等） n单个公司或资产具备的单个公司或资产具备的 n报酬率

23、的报酬率的系统部分和系统部分和非系统非系统部分部分 n总报酬率总报酬率= =期望报酬率期望报酬率+ +非期望报酬率非期望报酬率 n总总报酬率报酬率= =期望报酬率期望报酬率+ +系统部分系统部分+ +非系统部分非系统部分 n系统部分为市场风险对收益率的影响 n非系统部分为公司特有风险对收益率的影响 分散化与投资组合风险 n分散化会降低股票的风险分散化会降低股票的风险 n表13-7 P335 需要注意的是： l 随着资产数量的增 多（分散化），风 险会降低。 l 非系统风险可以通 过分散化消除 l 系统性风险不可分 散或消除 整体风险=系统风险+非系统风险 系统风险与贝塔系数 n系统性风险原则：

24、系统性风险原则： n承担风险得到的回报大小，仅取决于这项投资的系统风险承担风险得到的回报大小，仅取决于这项投资的系统风险 n非系统性风险可消除，因此没有回报，期望报酬率计算时仅考虑系统非系统性风险可消除，因此没有回报，期望报酬率计算时仅考虑系统 风险风险 n计量计量系统系统风险风险 n贝塔系数贝塔系数 n假设市场风险的为1，那么为0.5表示此股票的系统风险为市场风险的0.5倍 整体风险=系统风险+非系统风险 由于回报仅取决于系统风险，故系数越大，期望报酬率就会越大。 一般而言贝塔系数是稳定的，但计算时应考虑多种结果来综合确定。 例：总风险与贝塔系数 标准差（标准差（% %）系数系数 证券A40

25、0.5 证券B201.5 对这两个证券信息而言 l 哪一个总风险更大？ l 哪一个系统性风险更大？ l 哪一个非系统性风险更大？ l 哪一个拥有更高的期望报酬率？ l A总风险更大. l B系统性风险更大。 l A非系统性风险更大。 l B拥有更高的期望报酬率。系统性风险越大，风险溢价越高。 系数的实质 n衡量某一种资产或资产组合的市场风险，反映了某一资产衡量某一种资产或资产组合的市场风险，反映了某一资产 收益率相对于市场投资组合收益率变动的程度收益率相对于市场投资组合收益率变动的程度 n系数越大，资产的系统风险就越大系数越大，资产的系统风险就越大 如果将整个市场组合的风险m定义为1，某种证券

26、的风险定义i， 则： i = 1 ，说明某种证券的系统风险与市场风险保持一致； i 1 ，说明某种证券的系统风险大于市场风险； i 1 ，说明某种证券的系统风险小于市场风险。 投资组合的贝塔系数 n ii i1 P 例：计算投资组合的贝塔系数 证券证券投资金额投资金额期望报酬率期望报酬率 （% %） 贝塔系数贝塔系数 股票A100080.8 股票B2000120.95 股票C3000151.10 股票D4000181.40 解： l 总投资金额：10000 l 投资组合的报酬率 l E(r）=0.1*8%+0.2*12%+0.3*15%+0.4*18%=14.9% l 投资组合的贝塔系数 l

27、= 0.1*0.8+0.2*0.95+0.3*1.1+0.4*1.4=1.16 投资组合贝塔计算： 课后练习题11&12&14&17 证券市场线 n贝塔系数与风险溢价贝塔系数与风险溢价 n考虑资产A&无风险资产构成的投资组合 n对于A的不同权重，资产组合的回报率与贝塔系数如下： 权重什么时候大于1？ 投资组合期望报酬率&贝塔系数 曲线图的斜率是固定的，也就是说 是固定的 对于每单位的系统风险，期望报酬率的变化率为7.5% 证券市场线 n贝塔系数与风险溢价贝塔系数与风险溢价 n考虑资产B&无风险资产构成的投资组合 n对于B的不同权重，资产组合的回报率与贝塔系数如下： 投资组合期望报酬率&贝塔系数

28、 曲线图的斜率是固定的，也就是说 是固定的 对于每单位的系统风险，期望报酬率的变化率为6.67% 资产A&资产B的投资组合比较 l 投资者更倾向于买A，而A资产的价格上升，B资产的价格下降 l 因此A资产回报率下降，B资产回报率上升 l 久而久之，平衡 市场上所有资产的风险回报率相等！ l 在活跃的市场上，会形成这样一个等式 l 将两种资产拓展到多个资产也会成立 l 因此可以得到资产期望报酬率&系统风险的关系图 在活跃的市场，C点会下降，D点会上升，直至回复到AB直线上 证券市场线 n证券市场线（证券市场线（SMLSML） n金融市场中系统风险与期望报酬率之间的关系金融市场中系统风险与期望报酬

29、率之间的关系 n考虑市场上所有资产的投资组合，（贝塔系数为多少？）考虑市场上所有资产的投资组合，（贝塔系数为多少？） n贝塔系数贝塔系数=1=1 n所以证券市场线的斜率为：所以证券市场线的斜率为： 通常被称为市场风险溢价，是市场投资组合的风险溢价 证券市场线 证券市场线计算： 课后练习题27&28 资本资产定价模型（CAPM） fmjfj rrrrE)( 市场风险溢价 2 ),( m mj rrCOV 贝他系数() 资本资产定价模型 某种证券(或组合)的期望收益率=无风险收益率+贝 塔系数*风险溢价 无风险利率 货币的纯粹时间 价值 承担系统风险的回报 相比平均资产，面临系统风险的大小 已知市

30、场投资组合的报酬率，求任意资产的报酬率 例：计算风险与报酬率 n假定无风险利率为假定无风险利率为4%4%，市场风险溢价是，市场风险溢价是8.6%8.6%，某一只特定，某一只特定 股票的贝塔系数是股票的贝塔系数是1.3.1.3.根据根据CAPMCAPM，这只股票的期望报酬率，这只股票的期望报酬率 是多少？如果贝塔系数加倍，期望报酬率将变成多少？是多少？如果贝塔系数加倍，期望报酬率将变成多少？ nE E（r1r1）=4%+1.3=4%+1.3* *8.6%=15.18%8.6%=15.18% nE(r2E(r2）=4%+2.6=4%+2.6* *8.6%=22.36%8.6%=22.36% fmjfj rrrrE)( 资本资产定价模型计算： 课后练习题13&15&16 本章小结 n期望报酬率期望报酬率& &方差方差 n投资组合投资组合 n系统风险和非系统风险系统风险和非系统风险 n风险分散风险分散 n系统风险与贝塔系数系统风险与贝塔系数 n证券市场线证券市场线 n资本资产定价模型资本资产定价模型 请阅读： nROSSROSS等，公司理财，第等，公司理财，第12&1312&13章章 n本章完，谢谢大家！本章完，谢谢大家！