1、第四章 资本成本与资本结构学习目标与要求了解资本结构的主要理论观点；熟悉资本成本的概念与作用；掌握个别资本成本、综合资本成本和边际资本成本的计算方法；能够运用财务管理杠杆效应的分析方法，结合企业筹资管理的特点分析企业的经营风险与财务风险情况；能够运用资本成本和资本结构决策的计算方法分析企业资本成本和资本结构的合理性，并能够结合企业实际提出新的筹资方案。目目 录录01资本成本02杠杆效应CONTENTS03资本结构资 本 成 本第一节用资费用筹资费用资本成本是指企业为筹集和使用资金所付出的代价。一、资本成本的构成与作用（一）资本成本的构成一、资本成本的构成与作用 资本成本既可以用绝对数表示，也可
2、以用相对数表示。在一般情况下，如果不做特别说明，资本成本即用相对数表示的成本率。资本成本可用公式表示为式中，K表示资本成本，用百分率表示；D表示用资费用；P表示筹资总额；F表示筹资费用；f表示筹资费用率，即筹资费用与筹资总额的比率。（一）资本成本的构成一、资本成本的构成与作用（二）资本成本的作用资本成本是比较筹资方式与拟订筹资方案的依据资本成本是评价投资项目与比较投资方案的重要经济标准资本成本是评价企业经营业绩的依据市场利率贷款政策信用等级用资期限资本结构二、资本成本的影响因素三、资本成本的计算银行借款成本包括借款利息和借款手续费。银行借款成本的计算公式为式中，KI表示银行借款成本；I表示银行
3、借款年利息；L表示银行借款总额；T表示所得税税率；i表示银行借款利息率；f表示银行借款筹资费率，即借款手续费率。由于借款手续费率很低，常常可以忽略不计，因而上式可简化为KI=i(1-T)（一）个别资本成本1.银行借款成本三、资本成本的计算【例5-1】某公司从银行借款1 000万元，借款手续费率为01%，年利率为5%，期限为 3年，于每年年末付息一次，到期一次还本。企业所得税税率为25%。该项长期借款的资本成本计算如下：如果将借款手续费率忽略不计，则上式可简化为KI=5%（1-25%）=3.75%（一）个别资本成本1.银行借款成本三、资本成本的计算债券成本与借款成本的主要差别在于两点：一是筹资费
4、用较高，主要包括申请发行债券的手续费、债券注册费、印刷费、上市费以及推销费等，不能忽略不计；二是债券发行价格与其面值可能存在差异，在计算时要按预计的发行价格确定其筹资总额。债券成本的计算公式为式中，KB表示债券成本；B表示债券筹资额，按发行价格确定。（一）个别资本成本2.债券成本三、资本成本的计算【例5-2】某公司拟发行面值为1 000元、期限为5年、票面利率为8%的债券4 000张，每年结息一次。已知发行费率为5%，所得税税率为25%。该批债券的筹资成本计算如下：（一）个别资本成本2.债券成本三、资本成本的计算企业在计算优先股成本时应注意三个问题：一是发行优先股需要支付发行费用；二是优先股的
5、股息通常是固定的；三是股息从税后支付，不存在节税功能。优先股成本的计算公式为式中，KP表示优先股成本；D表示优先股年股息；P表示优先股筹资总额，按预计的发行价格计算；f表示筹资费率。（一）个别资本成本3.优先股成本三、资本成本的计算【例5-3】某公司拟发行某优先股。该股票的面值总额为100万元，年股息为15万元，筹资费率预计为5%，总筹资额为150万元。该优先股的资本成本计算如下：（一）个别资本成本3.优先股成本三、资本成本的计算股利折现模型法是将未来期望股利收益折为现值，以确定其成本率的一种方法。其基本形式如下：式中，P0表示普通股筹资净额，即发行价格扣除发行费用；Dt表示普通股第t年的股利
6、；KC表示普通股资本成本，即普通股投资必要收益率。（一）个别资本成本4.普通股成本（1）股利折现模型法三、资本成本的计算 若公司采用固定股利政策，则其资本成本可按下式测算：式中，D为每年固定股利。【例5-4】某公司拟发行一批普通股，每股发行价格为12元，发行费用为2元，预计每年分派现金股利1.2元。其资本成本计算如下：（一）个别资本成本4.普通股成本（1）股利折现模型法三、资本成本的计算 若公司采用固定增长股利政策，股利固定增长率为G，则资本成本可按下式测算：式中，D1为第一年预期股利。【例5-5】某公司准备增发普通股，每股发行价格为15元，发行费用为3元，预定第一年每股分派现金股利1.5元，
7、以后每年股利增长2.5%。其资本成本计算如下：（一）个别资本成本4.普通股成本（1）股利折现模型法三、资本成本的计算资本资产定价模型法是在已确定无风险报酬率、市场报酬率或市场投资组合的期望收益率和某种股票的值后，测算出该股票的必要报酬率（资本成本率）的方法。资本成本可用公式表示如下：式中，Rf为无风险报酬率，Rm为市场报酬率或市场投资组合的期望收益率，为某股票的系数（某股票的收益率相对于市场投资组合期望收益率的变动幅度）。（一）个别资本成本4.普通股成本（2）资本资产定价模型法三、资本成本的计算【例5-6】某公司普通股股票的值为1.2，无风险报酬率为8.5%，市场报酬率为13%。该公司普通股的
8、资本成本计算如下：KC=8.5%+1.2（13%-8.5%）=13.9%（一）个别资本成本4.普通股成本（2）资本资产定价模型法三、资本成本的计算（1）若普通股股利固定，其资本成本的计算公式为式中，KS为留存收益成本；其他符号的含义与普通股成本计算公式相同，下同。（2）若普通股股利逐年固定增长，其资本成本的计算公式为【例5-7】某公司普通股目前的股价为每股10元，第一年预期每股股利为2.06元，股利固定增长率为3%。该公司留存收益的成本计算如下：（一）个别资本成本5.留存收益成本三、资本成本的计算为了进行筹资决策，企业就要计算确定全部长期资金的总成本，即综合资本成本。它是以各种资本占全部资本的
9、比重为权数，对各种资本成本进行加权平均计算出来的，故又称为加权平均资本成本。其计算公式为式中，KW表示综合资本成本，Wj表示第j种个别资本占全部资本的比重，Kj表示第j种个别资本成本。（二）综合资本成本5.留存收益成本三、资本成本的计算【例5-8】某企业现有长期资本总额1050万元。其中，债券400万元，银行借款200万元，普通股300万元，留存收益150万元。它们的资本成本分别为10%、6.7%、14.5%、15%。该企业的综合资本成本计算如下：第一步，计算各种长期资本占全部资本的比重第二步，计算综合资本成本。该企业的综合资本成本=10%38%+6.7%19%+14.5%28.6%+15%1
10、4.3%=11.37%（二）综合资本成本5.留存收益成本0202三、资本成本的计算（三）边际资本成本边际资本成本的概念 边际资本成本是指资金每增加一个单位而增加的成本。企业追加筹资有时可能只采取某一种筹资方式，但在筹资数额较大或目标资本结构既定的情况下，往往需要通过多种筹资方式的组合来实现。这时，边际资本成本应按加权平均法计算，边际资本成本也称为边际加权资本成本。三、资本成本的计算（三）边际资本成本2.边际资本成本的计算3241测算个别资本的成本率计算筹资总额分界点计算边际资本成本确定目标资本结构三、资本成本的计算 【例5-9】某公司目前有长期资金200万元。其中，长期借款为40万元，普通股为
11、160万元。为了满足追加投资的需要，该公司准备筹措新的资金。该公司追加筹资的边际资本成本计算如下：确定目标资本结构。经分析测算，该公司财务人员认为目前的资本结构是理想的目标结构，即长期借款占20%，普通股占80%。（三）边际资本成本2.边际资本成本的计算三、资本成本的计算 【例5-9】确定个别资本的成本率。随着该公司筹资额的不断增加，各种资金的成本率也会增加，对个别资本的成本率的测算结果如表5-1所示。（三）边际资本成本2.边际资本成本的计算三、资本成本的计算 【例5-9】计算筹资总额分界点。筹资总额分界点的计算公式为该公司筹资总额分界点的计算结界如表5-2所示。（三）边际资本成本2.边际资本
12、成本的计算三、资本成本的计算 【例5-9】计算边际资本成本。根据第（3）步计算的筹资总额分界点，可以得出如下五组新的筹资总额范围：28 125元以下，28 12550 000元，50 00093 750元，93 750200 000元，200 000元以上。对这五组筹资总额范围分别测算其边际资本成本，计算过程如表5-3所示。该公司可根据表5-3的计算结果进行筹资决策。（三）边际资本成本2.边际资本成本的计算1818010203四、降低资本成本的途径根据国家产业政策的变化趋势适时调整生产方向，以期获得包括利率在内的各种政策优惠。科学开展市场利率的预期工作，尽量利用市场利率的变化和有利时机开展筹资
13、活动。根据用资进度合理安排筹资期限，在减少资金闲置的情况下进一步降低不必要的资本成本。科学安排、以短养长是降低资本成本的最佳途径。1818040506四、降低资本成本的途径强化企业管理，提高企业信用，从而降低筹资成本和用资成本科学运用财务杠杆原理，积极运用负债经营，通过提高杠杆效益来最终降低企业的整体资本成本。通过对金融市场及资本市场的科学预期与结合企业自身的财务状况，选择适当的筹资方式，进而建立合理的资本结构，并在风险、成本之间做出权衡，从而降低企业的综合资本成本。杠 杆 效 应第二节序言0202一、杠杆效应的含义 在经济领域,人们可以利用别人的钱作为财务杠杆来降低资本成本。它是增加企业收益
14、的一种手段。在财务管理中也存在着类似的杠杆效应，表现为由于固定成本或固定财务费用的存在，当产销量或息税前利润变动时，公司的每股利润会以较大的幅度变动。合理利用杠杆原理有助于企业有效规避风险，提高资金运营效率。财务管理的杠杆效应有三种形式，即经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆。二、成本习性、边际贡献和息税前利润（一）成本习性A固定成本B变动成本C混合成本 成本习性又称成本性态，是指成本总额与业务量（产销量）在数量上的依存关系。成本按习性可划分为二、成本习性、边际贡献和息税前利润（一）成本习性总成本习性模型总成本习性模型可以表示为y=a+bx式中，y表示总成本，a表示固定成本，b表示单位变动成本，x表示
15、业务量。若能求出a和b的值，就可以利用这一直线方程来进行成本预测和成本决策。二、成本习性、边际贡献和息税前利润（二）边际贡献边际贡献是指销售收入减去变动成本后的差额。其计算公式为M=px-bx=（p-b）x=mx式中，M表示边际贡献，p表示销售单价，b表示单位变动成本，x表示产销量，m表示单位边际贡献。二、成本习性、边际贡献和息税前利润（三）息税前利润息税前利润是指企业支付利息和缴纳所得税前的利润。其计算公式为EBIT=px-bx-a=（p-b）x-a=M-a式中，EBIT表示息税前利润，a表示固定成本。需要注意的是，上式中的固定成本和变动成本不应包括利息费用。此外，息税前利润也可以用利润总额
16、加上利息费用求得。三、经营杠杆（一）经营杠杆的含义 在其他条件不变的情况下，产销量的增加虽然不会影响固定成本总额，但会降低单位固定成本，从而提高单位利润，使息税前利润的增长率大于产销量的增长率；产销量的减少会提高单位固定成本，降低单位利润，使息税前利润的下降率也大于产销量的下降率。如果不存在固定成本，所有成本都是变动的，那么边际贡献就是息税前利润，这时息税前利润的变动率同产销量的变动率完全一致。这种由于固定成本的存在而导致息税前利润的变动率大于产销量变动率的杠杆效应称为经营杠杆。三、经营杠杆（二）经营杠杆的计量 经营杠杆系数是指息税前利润变动率相当于产销量变动率的倍数。其计算公式为式中，DOL
17、表示经营杠杆系数，EBIT表示息税前利润变动额，EBIT表示变动前（基期）息税前利润，Q表示产销变动量（额），Q表示变动前（基期）产销量（额）。三、经营杠杆（二）经营杠杆的计量 【例5-10】某公司214年和215年有关销售与利润的资料如表5-4所示。三、经营杠杆（二）经营杠杆的计量 该公司215年的经营杠杆系数计算如下：计算结果表明，当企业的产销量增长1倍时，息税前利润将增长2倍；反之亦然。上述公式为经营杠杆系数的理论公式。企业利用该公式，必须以已知变动前后的有关资料为前提，比较麻烦，而且无法预测未来如216年的经营杠杆系数。因此，企业在实际运用该公式时可将其做如下变形：代入理论公式中化简得
18、：DOL=M/EBIT需注意的是，上式中的分子和分母都是基期数。如上例，该公司215年的经营杠杆系数为DOL=800/400=2计算结果表明，两个公式计算出的215年的经营杠杆系数是完全相同的。同理，利用 215年的资料可计算出216年的经营杠杆系数为DOL=960/560=1.71三、经营杠杆（三）经营杠杆与经营风险的关系 经营风险是指企业由于经营上的原因导致利润变动的风险。引起企业经营风险的主要原因是市场需求和成本等因素的不确定性。经营杠杆本身并不是利润不稳定的根源。当产销量增加时，息税前利润将以经营杠杆系数的倍数增加；当产销量减少时，息税前利润将以经营杠杆系数的倍数减少。可见，经营杠杆扩
19、大了市场和成本等不确定性因素对利润变动的影响，且经营杠杆系数越高，利润变动越剧烈，企业的经营风险就越大。由此可知，经营风险与经营杠杆有着重要的关系。一般来说，在其他因素不变的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数就越大，经营风险也就越大。四、财务杠杆（一）财务杠杆的含义 财务杠杆又称筹资杠杆，是指由于固定财务费用的存在而导致普通股每股收益变动率大于息税前利润变动率的杠杆效应。可用图5-5表示。四、财务杠杆（一）财务杠杆的含义 在表5-5中，甲、乙两个公司的资金总额相等，息税前利润相等，息税前利润增长率也相同，不同的只是资本结构。甲公司的全部资金都是普通股，乙公司的资金中普通股和债券各占一半。在甲、
20、乙公司息税前利润均增长20%的情况下，甲公司每股收益增长20%，而乙公司却增长了33.3%，这就是财务杠杆效应。当然，如果息税前利润下降，乙公司每股收益的下降幅度要大于甲公司每股收益的下降幅度。四、财务杠杆（二）财务杠杆的计量 财务杠杆的主要计量指标是财务杠杆系数。财务杠杆系数是指普通股每股收益的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。其计算公式为式中，DFL表示财务杠杆系数,EPS表示变动前（基期）的普通股每股利润,EPS表示普通股每股利润变动额。四、财务杠杆（二）财务杠杆的计量 【例5-11】将表5-5中的有关资料代入上式，可求得甲、乙两公司215年的财务杠杆系数如下：计算结果表明，甲公司的财
21、务杠杆系数为1，当息税前利润增长（下降）1倍时，普通股每股利润也将增长（下降）1倍，即不产生财务杠杆效应；乙公司的财务杠杆系数为1.67，当息税前利润增长（下降）1倍时，普通股每股利润将增长（下降）1.67倍。四、财务杠杆（二）财务杠杆的计量 【例5-11】企业在实际运用该公式时可将其做如下变形：四、财务杠杆（三）财务杠杆与财务风险的关系 财务风险是指企业为取得财务杠杆利益而利用负债资金时，增加破产机会或普通股收益大幅度变动的机会所带来的风险。企业在经营中总会发生借入资金，而债务利息是不变的。于是，当息税前利润增大时，普通股的每股收益将以更快的速度增加；反之，当息税前利润减少时，普通股的每股收
22、益将以更快的速度减少。一般而言，财务杠杆系数越大，公司的财务杠杆利益和财务风险就越高；财务杠杆系数越小，公司的财务杠杆利益和财务风险就越低。五、复合杠杆（一）复合杠杆的概念 由于存在固定生产经营成本，会产生经营杠杆效应，使息税前利润变动率大于产销量的变动率；同样，由于存在固定财务费用，会产生财务杠杆效应，使普通股每股收益变动率大于息税前利润的变动率。如果两种杠杆共同起作用，那么产销量的细微变动就会使每股收益产生更大的变动。这种由于固定生产经营成本和固定财务费用的共同存在而导致的普通股每股收益的变动率大于产销量变动率的杠杆效应称为复合杠杆。五、复合杠杆（二）复合杠杆的计量 复合杠杆系数是指普通股
23、每股收益变动率相当于产销量变动率的倍数。它是经营杠杆系数与财务杠杆系数的乘积。其计算公式为式中，DCL为复合杠杆系数。上式经过化简后可得出如下计算公式：需注意的是，上式中的分子和分母都是基期数。五、复合杠杆（二）复合杠杆的计量 【例5-12】某公司的经营杠杆系数为2，财务杠杆系数为1.5。该公司的复合杠杆系数计算如下：DCL=21.5=3上述计算结果表明，当公司的产销量增长1倍时，普通股每股利润将增长3倍；反之，当公司的产销量下降1倍时，普通股每股利润将下降3倍。五、复合杠杆（三）复合杠杆与复合风险的关系 复合杠杆系数可用来衡量企业的复合风险或总体风险。复合杠杆的作用程度一般要比单一的经营杠杆
24、或财务杠杆的作用程度大，因为当产销量稍有变动时就会使普通股每股收益产生更大的变动。一般来说，在其他因素不变的情况下，复合杠杆系数越大，企业的复合风险就越大；反之，复合杠杆系数越小，企业的复合风险就越小。资 本 结 构第三节一、资本结构的概念 资本结构是指公司各种资本的价值构成及其比例关系。在公司的筹资管理活动中，资本结构有广义和狭义之分。广义的资本结构是指公司全部资本价值的构成及其比例关系。它不仅包括长期资本，还包括短期资本，主要是短期债务资本。狭义的资本结构是指公司各种长期资本价值（权益资本与长期债务资本）的构成及其比例关系。在狭义的资本结构下，短期债务资本一般作为营运资本来管理。本节所指的
25、资本结构是狭义的资本结构。0202一、资本结构的概念 资本结构是指公司各种资本的价值构成及其比例关系。在公司的筹资管理活动中，资本结构有广义和狭义之分。广义的资本结构是指公司全部资本价值的构成及其比例关系。它不仅包括长期资本，还包括短期资本，主要是短期债务资本。狭义的资本结构是指公司各种长期资本价值（权益资本与长期债务资本）的构成及其比例关系。在狭义的资本结构下，短期债务资本一般作为营运资本来管理。本节所指的资本结构是狭义的资本结构。二、资本结构决策的影响因素资本成本管理者的态度信用等级评定机构或贷款人的态度企业资本结构所处行业企业成长性财务风险三、最佳资本结构的决策（一）最佳资本结构的含义
26、从资本成本与筹资风险的分析可看出，负债筹资可以降低资本成本和发挥财务杠杆作用，但当负债筹资比例过高时，又会带来较大的财务风险。为此，企业必须权衡财务风险和资本成本的关系，找出最佳的负债点，即最佳资本结构。所谓最佳资本结构，是指在一定条件下使综合资本成本最低、企业价值最大的资本结构。三、最佳资本结构的决策（二）最佳资本结构的决策方法 比较资本成本法是指先拟定若干个资本结构备选方案，并分别计算各方案的综合资本成本，然后根据综合资本成本的高低来确定最佳资本结构的方法。【例5-13】某公司将筹资规模确定为20 000万元。该公司有三个备选方案，各自的资本结构如下：甲方案：长期借款2 000万元，发行债
27、券8 000万元，发行普通股10 000万元。乙方案：长期借款4 000万元，发行债券6 000万元，发行普通股10 000万元。丙方案：长期借款5 000万元，发行债券5 000万元，发行普通股10 000万元。各方面的资本成本如表5-6所示。1.比较资本成本法三、最佳资本结构的决策（二）最佳资本结构的决策方法 从上述计算结果可以看出，丙方案的综合资本成本最低，即丙方案为最佳资本结构方案。该方法通俗易懂，计算过程也不是十分复杂，因而是确定最佳资本结构的一种常用方法。但是，此方法因拟定的方案数量有限，故有漏掉最优方案的可能。1.比较资本成本法三、最佳资本结构的决策（二）最佳资本结构的决策方法
28、每股利润无差别点法又称EBIT-EPS分析法，是利用每股利润无差别点来进行资本结构决策的方法。每股利润无差别点又称息税前利润平衡点或筹资无差别点，是指在所有者权益与负债两种筹资方式下普通股每股利润相等时的息税前利润点。每股利润无差别点处的息税前利润的计算公式为式中，I1、I2表示两种筹资方式下的年利息，N1、N2表示两种筹资方式下流通在外的普通股股数，T表示所得税税率。2.每股利润无差别点法三、最佳资本结构的决策（二）最佳资本结构的决策方法 【例5-14】某公司215年年初的负债及所有者权益总额为9000万元。其中，公司债券总额为1000万元（按面值发行，票面年利率为8%，每年年末付息，三年后
29、到期），普通股股本为 4 000万元（面值为1元，4000万股），资本公积为2000万元，其余为留存收益。215年，该公司为扩大生产规模，需要再筹集1 000万元资金。该公司有以下两个筹资方案可供选择：方案一：增加发行普通股，预计每股发行价格为5元。方案二：增加发行同类公司债券，按面值发行，票面年利率为8%。该企业预计215年可实现息税前利润2 000万元，适用的企业所得税税率为25%。2.每股利润无差别点法三、最佳资本结构的决策（二）最佳资本结构的决策方法 相关计算与分析如下：依题意可得：也就是说，当息税前利润等于1 760万元时，每股收益相等，均为0.3元，采用两种方案筹资没有差别。该公司
30、215年预计可实现息税前利润为2 000万元，大于每股利润无差别点的息税前利润1 760万元，所以应通过增加发行公司债券的方式筹集所需资金，即应按方案二筹资。2.每股利润无差别点法三、最佳资本结构的决策（二）最佳资本结构的决策方法 该公司不同资本结构下的每股利润分析如表5-7所示。从表5-7可以看出，在息税前利润为2 000万元的情况下，利用增发公司债券的形式筹集资金能使每股利润上升较多，这可能更有利于股票价格上涨，更符合理财目标。2.每股利润无差别点法三、最佳资本结构的决策（二）最佳资本结构的决策方法 【例5-15】光华公司是一家非居民企业，其总资本为1 000万元，其中债务资本400万元（
31、年利息40万元），普通股资本600万元（600万股，每股面值1元，每股市价5元）。该公司由于扩大经营规模，需要追加筹资800万元。该公司适用的所得税税率为20%，不考虑筹资费用。光华公司有以下三个筹资方案可供选择：甲方案：增发普通股200万股，每股发行价为3元；同时，向银行借款200万元，利率保持原来的10%。乙方案：增发普通股100万股，每股发行价为3元；同时，溢价发行500万元但面值为300万元的公司债券，票面利率为15%。丙方案：不增发普通股，溢价发行600万元但面值为400万元的公司债券，票面利率为15%。由于受到债券发行数额的限制，需要向银行补充借款200万元，利率为10%。2.每股利润无差别点法三、最佳资本结构的决策（二）最佳资本结构的决策方法2.每股利润无差别点法三、最佳资本结构的决策（二）最佳资本结构的决策方法2.每股利润无差别点法四、资本结构优化方法 优化资本结构的根本是合理配置债务资本和权益资本的比例关系。企业具体可以采用以下几种方法来优化资本结构：存量调整合理运用财务杠杆变量调整谢谢观看
