1、金地集团公司债券融资对资本结构的影响金地集团公司债券融资对资本结构的影响 10工商管理第四小组成员：工商管理第四小组成员：一、案例背景一、案例背景 金地（集团）股份有限公司于金地（集团）股份有限公司于1996年年2月月8日正式成日正式成立，注册资本为人民币立，注册资本为人民币11000万元，万元，2001年年4月在上月在上海证券交易所正式挂牌上市（证券代码为海证券交易所正式挂牌上市（证券代码为600383）2007年年8月在中国证券监督管理委员会颁布实施月在中国证券监督管理委员会颁布实施公公司债券发行试点办法司债券发行试点办法一周后，首次拟发行一周后，首次拟发行12亿元亿元公司债券，公司债券，
2、2008年年3月月11日，金地集团股份有限公司日，金地集团股份有限公司公司债券正式发行，发行总额公司债券正式发行，发行总额12亿元，票面金额亿元，票面金额100元元/张，按票面价发行，票面利率张，按票面价发行，票面利率5.50%，期限，期限8年。年。二、金地集团融资结构及资本结构现状二、金地集团融资结构及资本结构现状表表1 金地集团融资结构及资本结构金地集团融资结构及资本结构 年份年份2001200220032004200520062007总资产负债率总资产负债率39516753546664流动负债占总流动负债占总负债的比例负债的比例94858688866966长期负债占总长期负债占总负债的比
3、例负债的比例6151412143134银行借款占总银行借款占总负债比负债比62285630344946长期负债与权长期负债与权益资金比益资金比4153014187259单位单位:%表表1显示：显示：金地集团自金地集团自2002年起资产负债率保持在了年起资产负债率保持在了50%以上，以上，整体呈上升趋势，在所有负债中，流动负债占绝大部整体呈上升趋势，在所有负债中，流动负债占绝大部分。融资的主要来源是银行借款，基本占到负债融资分。融资的主要来源是银行借款，基本占到负债融资的一半。的一半。作为房地产开发企业，一般项目从投入开发到最终销作为房地产开发企业，一般项目从投入开发到最终销售回款需要售回款需要
4、23年的时间，资金的回收周期比其它行年的时间，资金的回收周期比其它行业长，因而需要长期资金的支持。而金地集团的长期业长，因而需要长期资金的支持。而金地集团的长期融资比例一直不高。融资比例一直不高。表表2 金地集团现金流量结构金地集团现金流量结构项目项目 2001200220032004200520062007经营活动净现金流量经营活动净现金流量-3.49-2.64-11.82-11.47-11.68-14.71-63.09 投资活动净现金流量投资活动净现金流量-0.62-0.59-0.70-1.64-0.97-5.10-3.71 筹资活动净现金流量筹资活动净现金流量 12.31-1.84 13
5、.24 1.33 1.65 21.59 82.68 单位：亿元单位：亿元 金地集团经营活动和投资活动净现金流量长期为金地集团经营活动和投资活动净现金流量长期为负负，企业运营资金的增长来自于筹资活动的现金，企业运营资金的增长来自于筹资活动的现金流入。流入。企业经营活动创造的现金无法满足短期债务偿还企业经营活动创造的现金无法满足短期债务偿还，所以企业是通过，所以企业是通过借新债偿还旧债借新债偿还旧债以保持短期借以保持短期借款的动态稳定的。款的动态稳定的。表表2显示：显示：图图1 金地集团金地集团20012007年存货增长图年存货增长图 （单位：亿元）（单位：亿元）从从2001年始，金地集团由于持续
6、加大土地的年始，金地集团由于持续加大土地的储备和开发，存货的水平不断上升，这导致企业储备和开发，存货的水平不断上升，这导致企业营业活动和投资活动的资金流出大幅上升且持续营业活动和投资活动的资金流出大幅上升且持续高于相应的资金流入。高于相应的资金流入。年份年份200520062007流动比率流动比率1.801.662.47速动比率速动比率1.771.652.46总资产息税前利润率总资产息税前利润率8.38%8.36%8.86%净资产收益率净资产收益率11.43%14.20%11.66%期末每股收益（元）期末每股收益（元）0.48050.71001.3100表表3 近三年偿债能力及盈利能力指标近三
7、年偿债能力及盈利能力指标 企业连续企业连续7年的净资产收益率在年的净资产收益率在9.5%以上，最近以上，最近3年更是保持在年更是保持在11%以上，每股收益也持续上升，以上，每股收益也持续上升，2007年金地集团每股收益高达年金地集团每股收益高达1.31元。元。金地集团是以其强大的盈利能力来保证企业获得金地集团是以其强大的盈利能力来保证企业获得稳定的外部资金来源保证企业的稳定的外部资金来源保证企业的发展能力发展能力和和偿债偿债能力能力的。的。三、公司债券发行难解金地集团资金压力三、公司债券发行难解金地集团资金压力目前融资结构的资金压力：目前融资结构的资金压力：为满足企业业务扩张的资金需求，金地集
8、团一方面大为满足企业业务扩张的资金需求，金地集团一方面大量增加银行贷款，另一方面积极增发股票，增加企业量增加银行贷款，另一方面积极增发股票，增加企业权益资金。权益资金。尽管如此，企业增发的资金仍无法满足投资需求，短尽管如此，企业增发的资金仍无法满足投资需求，短期资金压力巨大。金地集团未来三年内仍可能继续加期资金压力巨大。金地集团未来三年内仍可能继续加大土地储备，在自有资金不足的情况下企业将更加依大土地储备，在自有资金不足的情况下企业将更加依赖于银行借款和股权融资规模的扩大。赖于银行借款和股权融资规模的扩大。四、公司债券发行对融资成本和财务杠杆的影响四、公司债券发行对融资成本和财务杠杆的影响 （
9、一）、对融资成本的影响（一）、对融资成本的影响 企业向银行贷款需要抵押物，这在一定程度上限企业向银行贷款需要抵押物，这在一定程度上限制了贷款额度，而发行债券不强制要求担保，对制了贷款额度，而发行债券不强制要求担保，对于需要大量资金来储备土地、拓展市场的房地产于需要大量资金来储备土地、拓展市场的房地产企业来说，这种融资方式对房地产企业来说更加企业来说，这种融资方式对房地产企业来说更加灵活方便。灵活方便。金地集团此次公司债券最终确定的票面利率为金地集团此次公司债券最终确定的票面利率为5.5%，低于，低于07年末确定的年末确定的35年贷款利率，从而减年贷款利率，从而减少了利息支出，长期来看，如果扩大
10、公司债券规少了利息支出，长期来看，如果扩大公司债券规模，同时缩减银行贷款，企业的利息费用将有很模，同时缩减银行贷款，企业的利息费用将有很大的下降空间。大的下降空间。（二）、对财务杠杆的影响（二）、对财务杠杆的影响年份年份资产负债率资产负债率 债务资本率债务资本率 净资产收益率净资产收益率2007年年6月月74.3%58.4%6.46%2007年年12月月63.7%47.9%11.43%2007年年7月，公司完成非公开发行约月，公司完成非公开发行约1.73亿亿A股，使股，使得公司权益资本翻倍增长，导致公司得公司权益资本翻倍增长，导致公司2007年底，资产负年底，资产负债率和债务资本比分别为债率和
11、债务资本比分别为63.7%和和47.9%，财务杠杆明显，财务杠杆明显降低。而降低。而12亿元债券发行完成之后，引起公司资产负债亿元债券发行完成之后，引起公司资产负债结构的变化。结构的变化。表表4假设发行人的资产负债结构在以下假设的基础上假设发行人的资产负债结构在以下假设的基础上发生变动：发生变动：相关财务数据模型调准的基准日为相关财务数据模型调准的基准日为2007年年12月月31日（日（合并财务报表）；合并财务报表）；假设本期债券总额假设本期债券总额12亿元计入亿元计入2007年年12月月31 日的合并日的合并资产负债表；资产负债表；假设不考虑融资过程中产生的所有由公司承担的相关假设不考虑融资
12、过程中产生的所有由公司承担的相关费用，募集资金净额为费用，募集资金净额为12亿元；亿元；本期债券募集资金本期债券募集资金3亿元偿还商业银行贷款，剩余资亿元偿还商业银行贷款，剩余资金补充公司流动资金；金补充公司流动资金；假设公司债券发行在假设公司债券发行在2007年年12月月31日前完成。则，公日前完成。则，公司的资产负债结构变化如表司的资产负债结构变化如表5。表表5 发行公司债券后公司的资产负债情况发行公司债券后公司的资产负债情况项目项目2007年年12月月31日日 本期债券发行后（模拟）本期债券发行后（模拟）总资产（亿元）总资产（亿元）253.15262.15总负债（亿元）总负债（亿元）16
13、1.13170.13归属于母公司的股东权归属于母公司的股东权益（亿元）益（亿元）84.4284.42少数股东权益（亿元）少数股东权益（亿元）7.67.6资产负债比资产负债比63.65%64.90%总债务资本比总债务资本比47.86%50.39%此外，此外，2008年公司正在筹划的年公司正在筹划的3.6亿股亿股A股增发如股增发如果发行成功，公司的权益资金将大幅增加，财务果发行成功，公司的权益资金将大幅增加，财务杠杆也将大大下降。而杠杆也将大大下降。而12亿元公司债券的发行减亿元公司债券的发行减缓了财务杠杆的降低。缓了财务杠杆的降低。现在，面临银行贷款利率上升，企业银行长期借现在，面临银行贷款利率
14、上升，企业银行长期借款的融资成本增加。而发行公司债券的为企业增款的融资成本增加。而发行公司债券的为企业增加了一条全新的直接融资渠道。同时，金地集团加了一条全新的直接融资渠道。同时，金地集团本期公司债券期为本期公司债券期为8年，适应地产开发的长周期性年，适应地产开发的长周期性，从而减弱了企业的长期资金压力。因此，发行，从而减弱了企业的长期资金压力。因此，发行公司债券可以同时解决上面两方面的问题。公司债券可以同时解决上面两方面的问题。五、公司债券融资对公司治理的影响五、公司债券融资对公司治理的影响公司债券对企业治理结构的作用，体现在以下三方面：公司债券对企业治理结构的作用，体现在以下三方面：因此，
15、公司债券融资对上市公司治理改善起到了一因此，公司债券融资对上市公司治理改善起到了一定的积极作用。定的积极作用。影响经营者的工作努力水平与其他行为选择，从而影响影响经营者的工作努力水平与其他行为选择，从而影响公司的收入流与市场价值。公司的收入流与市场价值。企业债务数量可以反映公司的经营状况，减少经营者与企业债务数量可以反映公司的经营状况，减少经营者与外部投资者之间存在的关于公司收益的不对称信息。外部投资者之间存在的关于公司收益的不对称信息。企业的债务数量规定着企业的控制权的分配。企业的债务数量规定着企业的控制权的分配。六、金地集团案例总结六、金地集团案例总结 金地集团由于近年来持续的扩大土地储备
16、和投资，资金金地集团由于近年来持续的扩大土地储备和投资，资金压力巨大。压力巨大。公司债券的成功发行起到了减缓财务杠杆弱化的作用。公司债券的成功发行起到了减缓财务杠杆弱化的作用。公司债券的成功发行为企业增加了一条新的长期直接融公司债券的成功发行为企业增加了一条新的长期直接融资渠道、改善了企业负债期限结构、增强了企业后续的资渠道、改善了企业负债期限结构、增强了企业后续的融资能力。融资能力。由于多次增发股票，股权结构快速分散，企业的控制权由于多次增发股票，股权结构快速分散，企业的控制权与经营权进一步分散，公司投资者与经营者的代理风险与经营权进一步分散，公司投资者与经营者的代理风险上升，公司债券融资在一定程度上约束了经理人对企业上升，公司债券融资在一定程度上约束了经理人对企业“自由现金流量自由现金流量”的控制，为降低企业的代理风险起到的控制，为降低企业的代理风险起到了一定的积极作用。了一定的积极作用。
